觀點人物 | 左晖資本局 那些親近資本的人

觀點地産網 随着貝殼找房遞交招股書，左晖終于叩響了資本市場的大門。

7月24日晚，國内最大的房産交易及服務平台貝殼找房正式向美國證券交易委員會（SEC）遞交招股書，計劃以“BEKE”為證券代碼在紐約證券交易所挂牌上市。

此次貝殼上市的承銷商包括高盛、摩根士丹利、華興資本等。根據招股書，2019年全年，貝殼集團的營收為460億元人民币，旗下擁有2.26億房源，房産及租賃交易總額（GTV）達到2.1萬億元，調整後EBITDA為29.17億元，增速達380%。

不同于早前猜測的貝殼找房平台上市，此次的上市主體除了貝殼，還包括鍊家、德佑，以及金融、裝修等業務。用左晖致股東信中的說法：“這是一個18年（鍊家）和2年（貝殼）的組織結合體。”

招股書中稱，貝殼由鍊家升級而來，目前三大主營業務為存量房交易、新房交易和其他新興業務，公司是“中國居住服務平台第一股”、“中國領先的線上線下房産交易和服務平台”。

過去兩年，左晖向資本市場講了一個動聽的故事，這個故事關于互聯網、關于效率、關于重塑行業規則。在這過程中，左晖走向資本，資本也擁抱了他。

那麼，左晖是如何看待這家企業的？在他看來，貝殼是一家用很酷的理念和很酷的手段，對傳統的、沉重的、又髒又累的商業，垂直地進行大刀闊斧的改造和升級的組織，是一家幫助傳統的行業重生、昂首從舊世界邁進新世界的的組織。

而在即将踏入知天命之年，他終于将這個在面對未來的認知中更酷的企業推向了資本市場。

左晖資本局

一位同行曾評價左晖是一個有行業情懷和理想，相信技術能改變世界的人。

這位在陝西渭南成長，80年代就接觸過Apple II繫列電子計算機的理工男，在1988年高考時，選擇了北京化工大學計算機專業。

随後，他供職于中關村一家軟件企業，再在而立之年創辦鍊家，在他理性、嚴謹、罕有情緒波動的時刻。但多年來，虛假房源、黑中介、低價高賣，左晖見過太多的二手房亂象。

經歷這些事的人，包括他自己。據左晖講述，很多年前在北京順義郊區買房時，找了一個非鍊家繫的經紀人。看房時，他發現旁邊有個大坑，經紀人回答，“那是一個綠地”。後來，左晖發現那里其實要蓋座商業樓。

某種程度上講，左晖是有點英雄主義的。他痛恨兩件事，一是經紀人忽悠客戶，二是客戶不尊重經紀人。

所以，他希望能夠通過大量的基礎數據標準和基礎服務規範的建設，通過輸出能力和標準，塑造自己認可的行業規則，推動行業正循環。

與絕大多數中介創業者相比，早年受信息化影響的左晖，更具有互聯網思維，也更了解互聯網可以給行業帶來颠覆性作用。

2018年4月23日，鍊家對外正式發布鍊家網的升級版本貝殼找房。官網顯示，貝殼找房致力于為三億家庭提供包括二手房、新房、租賃、裝修和社區服務等全方位居住服務。貝殼立志于打造“衣食住行”里面“住”的領軍企業。

當然，成立貝殼找房有更現實的意義。左晖曾在一次采訪中提及，以鍊家模式繼續往下發展，會存在邊際效益越來越低，邊際成本越來越高的問題，而開放式、平台式的方向則更符合未來，也會倒逼鍊家整個組織的成長和進步。

從中介鍊家到全面互聯網化的數字房地産交易平台貝殼找房，恰好是互聯網浪潮波瀾起伏的十八年。貝殼的成立，也是這段時期傳統行業從線下向線上轉型，通過技術與數據的力量完成行業革新的縮影。

左晖很喜歡足球，還曾用足球形容貝殼平台：“我們在做個球場，希望在這里踢球的人越來越多，規矩越來越好。”

不過，貝殼找房成立之後，受到的質疑也不少。其最大的競争對手58繫組建“反貝殼聯盟”，質疑鍊家從經紀公司升級為平台公司的身份合理性。對此，貝殼找房通過店東委員會及貝殼分權重等方式保證公平，貝殼分即是每個經紀人的信用分，與線上的表現、客戶的評價、NPS挂鈎，這就能在一定程度上保證公平。

另外，随着貝殼做大做強，市場開始警惕這種一家獨大會帶來的潛在風險——即一旦壟斷後，掌握市場的議價權，甚至掌控市場遊戲規則，獲得壟斷利潤。

去年關于渠道費的争議多源于此。前我愛我家的副總裁胡景晖曾說過這樣一段話：“貝殼今天在服務水準，技術能力，内部管控等諸多方面是行業領先的，但這不能成為超額定價，碾壓式消滅競争對手的理由和依據。一旦走向謀求壟斷，行業領軍者将瞬間從行業的進步力量變成行業的反動力量。因為它消滅了行業的多樣性和充分競争，剝奪了C端和B端客戶的選擇權，自覺或不自覺地通過霸淩定價謀取超額利潤，最終自己也喪失了進步的動能，這将是整個行業的悲劇。”

即便如此，具備平台化屬性後的貝殼，仍是資本眼中的“香饽饽”。在多輪投資中，貝殼找房就得到了包括華興資本、騰訊、軟銀、紅杉、高瓴、融創等衆多投資方加持。

綜合企查查等公開渠道數據，鍊家進行了A至C輪的戰略融資，後續貝殼找房又進行了D輪、D+輪融資。從鍊家到貝殼，截至目前，貝殼找房總融資額接近380億元。

值得關注的是，在2016年鍊家被曝獲得B輪60億元融資之時，就有市場消息稱，左晖與投資人簽訂了對賭協議：承諾鍊家在B輪交割後5年内完成IPO，否則投資人有權按照基本投資價格+8%/年（單利）進行回購。

在招股書中披露的股權結構中，貝殼找房核心管理團隊股權占比為51%，左晖通過Propitious Global Holdings Limited持股達28.9%，投票權46.8%。貝殼聯合創始人及高管團隊中，貝殼找房CEO彭永東持股為3.6%；鍊家聯合創始人單一剛持股為1.6%；貝殼找房聯席COO徐萬剛持股為1.8%。

在機構投資者中，騰訊持股12.3%為第二股東；軟銀、高瓴資本、華興資本CEO包凡分别持股10.2%、5.3%及3.8%。

貝殼找房底色

其實，從疫情疊加瑞幸造假事件帶來的負面影響來看，此時算不上是中概股赴美上市的好時機。

5月21日，美國參議院通過《外國公司問責法案》，根據法案，在美上市的外國公司需要證明“不受外國政府擁有或控制”，且如果發行人連續三年不能滿足PCAOB對會計師事務所的要求，将被禁止在美國交易。

盡管該法案仍面臨極大的不确定性，但投資者對在美上市的中概股擔憂情緒不斷升溫，這對企業在美融資帶來了不利影響。

即便如此，左晖還是選擇讓貝殼按既定計劃上市。

“提交這份招股說明書的同時，新冠疫情還在全球發展。為什麼還是按原計劃啟動IPO進程而不是推遲一段時間？”致股東信中，左晖稱這某種程度上也反映了團隊特質：尋求對内歸因，盡量降低環境的幹擾因子。他認為一個成功的IPO取決于公司的價值而非其他。

他對貝殼，是有信心的。

招股書中，貝殼並未透露此次IPO拟募集資金規模，僅提到募集的資金主要用于研發，以繼續投資公司的平台功能和基礎設施技術、新的家庭交易服務擴展、服務産品多樣化及向新區域擴展業務，以及一般公司目的。

但有投資者透露，貝殼集團IPO計劃融資10到20億美元。

那麼，即将上市的貝殼集團底色如何？觀點地産新媒體于招股書中獲悉，貝殼總收入從2017年的255億元人民币增加12.3％至2018年的286億元人民币，2019年的收入為460億元人民币，進一步增長60.6％。

這個收入，相當于第二大房地産交易平台58同城2019年收入的近3倍（包括招聘等地産外業務）。2020年上半年，貝殼營業收入為268億元。

交易規模方面，2019 年全年，貝殼共從220多萬筆交易中産生了21280億人民币成交總額（GTV）。

招股書顯示，貝殼的收入主要來自住房交易服務的傭金。其中，2019年的二手房交易收入為245.7億元人民币，新房交易收入202.7億元人民币。然而受疫情影響，今年一季度貝殼找房的營業收入下滑12.7%至71億元人民币。

2020年6月30日，貝殼平台進駐了全國103個城市，連接了265個新經紀品牌的超過45.6萬經紀人和4.2萬家經紀門店。

據CIC報告，以2019年GTV看，貝殼已經成為中國最大的房産交易和服務平台，以及中國全行業第二大商業平台。

不過，虧損仍是貝殼找房需要面對的難題。從費用構成看，一般及行政費用占據了最大的比例，這筆費用2019年大幅提升的原因是包括了大量股權補償，2017年至2019年期權補償費用分别為4.76億元、3.82億元、29.56億元。

數據顯示，2017年、2018年、2019年貝殼找房的淨虧損分别為5.4億元、4.3億元、21.8億元。

2019年虧損擴大的原因與上述期權補償費用相關，如果調整期權補償費用、無形資産攤銷、長期投資價值變動等，得到調整後正向淨利潤為7066萬元、1.3億元、16.6億元。

招股書中明确寫到，預計未來會繼續産生大量成本和支出以進一步拓展業務，這意味着，短期内，貝殼大概率還将持續虧損。

貝殼将如何應對虧損狀态？左晖表示，一個“正确”的決定往往帶來的不是收益的增長而是下降 。這種下降是階段性的，過了這個階段自然會進入長期增長的通道。

“在我們即将IPO之際，我們特别希望和投資者溝通我們這方面的信念，我們不僅僅對企業短期财務表現有信心，我們更關注長期能力的培養和建設，哪怕這些能力得到财務的回報很漫長，我們甚至對越困難和越漫長的回報越有興趣。”

但近幾年，貝殼在現金流方面卻較為充裕。2017年、2018年和2019年，其現金及現金等價物分别為52.4億元、91.2億元、243.2億元。

觀點人物 | 我們關注的不僅僅是人物的故事，還有他和她的商業傳奇與沉浮。