商業志 | 高和紅星ABS背後的家居賣場證券化歷史

觀點網 年内頻頻變賣資産的紅星美凱龍，繼續嘗試着證券化之路。

近日，高和紅星家居商場（二期）資産支持專項計劃獲得交易所反饋，債券品種為ABS，拟發行金額28億元，不超過8年，按市場利率發行。原始權益人為暢星-高和紅星家居商場資産支持專項計劃，計劃管理人為渤海匯金證券資産管理有限公司。

其中，優先級A檔資産支持證券為14.12億元，優先級B檔資産支持證券為4.47億元，次級資産支持證券為9.41億元。次級資産支持證券由紅星美凱龍與天津暢和天津暢和及其他合格投資者共同新設立的合夥型基金認購，拟出資金額不超過次級資産支持證券最終确定的發行規模的50%。

該期計劃是由于一期專項計劃即将到期後，雙方希望繼續合作。二期将受讓一期專項計劃持有的相關資産，将參考一期專項計劃的方式通過合夥型基金認購專項計劃的次級資産支持證券，並提供相應的增信措施。

值得注意的是，紅星美凱龍向合夥型基金的優先級有限合夥人承諾，優先級有限合夥人于合夥企業存續期間通過分配實現投資收益未達到合夥協議計算分配可獲得的投資收益目標金額，紅星美凱龍須向優先級有限合夥人進行差額補足。

對于紅星美凱龍這類重資産開發、運營的公司來說，在商業地産“投、融、管、退”閉環中，退出一直是最難完成的一環。

6月份獲批發行的基礎設施公募REITs，給了這類商業地産商一個美好的希望——“商業地産REITs”。

上交所近期正在研究制定繫列REITs市場制度建設的相關新聞，也被認為是REITs将進一步推進的可能。

新城、寶龍已經等不及境内市場的開放，主動前往新加坡、香港等國外交易所尋求商業地産的變現。而紅星美凱龍作為一個另類的商業地産商，作為家居行業龍頭，巨大的資産組合自然也無法擺脫境内融資難、持有貴的問題。

截至2021年上半年，紅星美凱龍經營了93家自營商場，276家委管商場，通過戰略合作經營12家家居商場，以特許經營方式授權開業67個特許經營家居建材項目，包括483家家居建材店/産業街。

紅星美凱龍只能通過快速擴大委管商場、戰略合作經營商場和特許經營商場業務來降低自營商場的比例，從而降低公司的資本開支，加快開店效率和提升市場占有率。

以2020年為例，公司實現扣非淨利潤11.6億元，而利息費用的支出達到25.5億元。此次計劃發行的高和紅星家居商場資産支持專項計劃背後，藏着紅星美凱龍家居賣場的證券化歷史。

據觀點新媒體了解，高和資本成立于2009年，成立之初的目標便是城市更新領域以及商業不動産投資和證券化，目前在商業不動産領域總投資超過460億元，並完成不動産證券化産品（包括CMBS和類REITs）約240億元，合作方包括大悅城、招商蛇口、金茂等頭部房企。

關于紅星美凱龍和高和資本之間的故事最早産生于2016年，雙方作為聯合GP共同發起設立國内首只家居商業地産並購基金，初期資金規模為50億元。

這是業内首次針對家居這一細分品類的商業地産設立並購資金，雙方将以紅星美凱龍在一二線城市的委托管理商場為主要資産標的。

簡單來說，這是紅星美凱龍為了完成商業地産的閉環而設立，正如普洛斯找來合作夥伴設立物流資金一般，最後的管理權依舊掌握在紅星美凱龍手中。

2017年5月份，紅星以交易對價人民币2,650,000,000元出售鄭州隽铠企業管理咨詢有限公司100%股權，計劃将兩間位于天津紅橋和河西的購物商場證券化，並發起類REITS計劃。根據有限合夥協議，公司資本出資總額将為人民币4億元。

2017年9月份，紅星美凱龍宣布發行國内家居行業首個權益型類REITs計劃，“暢星-高和紅星家居商場資産支持專項計劃”。

據悉，該期類REITs計劃發行規模為26.5億元，其中優先級合計為人民币18億元，由銀行、公募基金等機構參與認購；權益級證券合計為人民币8.5億元，由高和資本發起的私募基金認購。

該類REITs底層資産為天津兩間紅星美凱龍家居商場，紅星美凱龍在産品發行後仍将繼續為商場提供為期五年（有優先續期權）的委托經營管理服務，以獲得浮動委管費作為回報。

為計劃提供服務的中倫指出，該類REITs項目的結構設計借鑒成熟市場的權益類REITs，不依賴主體信用兜底，回歸資産支持證券的本質，並且由專業的私募投資基金以市場化方式認購其權益級證券。

紅星美凱龍與高和資本合作完全實現從建造到運營、從並購到退出的完整輕資産閉環後，同時也嘗試在交易所發行CMBS緩解資金壓力。

完成發行類REITs的幾天後，紅星美凱龍在上交所成功發行國内首單家居賣場CMBS，發行規模24億元，期限18年，分為A、B兩檔，其中A檔利率為5%。底層資産為天津河東和上海浦江的兩家商場。

2017年連續發行的類REITs和CMBS給予了投資者和紅星美凱龍一定信心，倘若未來可以通過類REITs變現快速回收資金，並保留管理門店，保持資金流動性為未來項目做儲備，這對持有數十家自營商場的行業龍頭而言，是繼續加碼投資的籌碼。

此外，由于家居行業的特殊性，紅星美凱龍多數商場都位于一二線核心城市，保證了優質的底層資産，而紅星美凱龍“輕資産”的目標似乎近在咫尺。

然而，随着時間發展，紅星美凱龍期待中的商業地産REITs依舊處于捕風捉影階段，而交易所對于這類型ABS的管理愈發嚴格，紅星美凱龍的資産證券化之路依舊在等待。

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