解局 | 華南城二次展期里的重組困境

觀點網 縱使有國資大股東添柴生火，華南城這個冬天仍然嚴寒。

12月18日早間，華南城控股有限公司公告稱，受房地産行業影響，已經遇到並預計将繼續面臨重大的資金流動和現金流緊張問題，公司沒有足夠财務資源在2023年12月20日或之前支付2024年7月票據利息。

此外，該公司還有包括約人民币5億元對多家境内金融機構的債務将于12月到期。

華南城表示，集團一直積極尋求融資，並努力産生充足的現金流以履行其财務承諾，然而，一則關于“反對者團體”的傳聞，讓本就不甚牢固的市場信心再次動搖。

内債還是外債，本金還是利息，在展期方案通過及獲得更多外部助力之前，華南城唯有等待與取舍。

流言虛實

傳言層出不窮。

早在11月19日就有市場消息稱，華南城正計劃對旗下5只美元債尋求展期，鑒于此，公司可能不會支付2024年7月票據11月20日到期的票息。

據悉，華南城共有5只美元債存續，合計余額約11.52億美元，最新息率均為9%，到期日期分别為2024年4月、6月、7月、10月和12月。

到了12月4日，華南城的确發布一份上述5只美元債的債權人意見征求公告，拟為這批債券尋求展期、降低利率和分期償還本金；另為2024年7月19日前就11月未支付利息尋求豁免，同時豁免因該事件而造成的交叉違約。

為表誠意，華南城将向到期日或之前有效遞交（且未有效撤銷）同意的每位持有人按照每1000美元票據面值支付5美元現金。向在提前到期日之後但在到期日或之前有效遞交（且未有效撤銷）同意的每位持有人，按照每1000美元票據面值支付1.5美元現金。

原定提前到期日為倫敦時間2023年12月11日；到期日為2023年12月13日。

這批美元債目前已是二次展期，上一次發生在2022年8月。難關再至，華南城面臨新的變故。

如公告所言，在12 月15 日下午，有媒體報道稱一個特别債券持有人團體“在所有五個繫列票據中持有至少25%本金的阻止債權”。

華南城駁斥稱，“這種報道不真實且極具偏見”，其于12月15日下午3時28分(香港時間)接獲資訊及制表代理人通知，已有至少一繫列票據獲得75%以上的持有人投票贊成征求同意。

“反對者團體”傳聞是否屬實，目前尚未可知，但傳言所造成的影響實打實，華南城為此特将投票截止日期延長至12月18日下午4點(倫敦時間)，以便債權人深思熟慮。

公司還在12月11日更新同意征求方案，保留此前方案最高同意費0.5%的同時，額外增加1%的激勵費，另外華南城将在2024年1月31日分别贖回每一繫列票據在付款日未償還的本金總額的4%，增信方面新增南昌華南城。

按照展期規則，單個票據需要至少75%的同意票，而五個繫列票據作為一個整體，需要全部分别通過才算展期成功。從簡單的數字來看，“至少25%”和“75%以上”天然矛盾，但需要注意，報道出街和債權人實際投票之間存在時間差，不能排除兩種說法都屬實的可能性。

也許雙方說的都是實話，但都是有利于自己的實話，這場博弈有充足的遊戲空間。

首先是“反對者團體”傳聞中的“至少”25%，暗示團體外的所有同意票終将徒勞，但在25%的底線上超出多少則無法确定，華南城增加“早鳥費”後，團體内或有一部分投資者跳轉同意：若投票結果不通過，應該也不缺自己這一票，若結果通過，還能拿到一筆現金——假如這類想法普遍存在，“25%”臨時陣線或将失守。

另外，華南城所說的 “至少一繫列票據”也未明确是哪一只，如此一來，其余每一繫列票據的潛在反對者都會面臨白白損失“早鳥費”的風險。

這便是標準的囚徒困境。

償債倚仗

債務當前，從新一期财務指標來看，華南城尚未恢復自身造血能力，甚至失血創口還在增大。

11月30日，華南城披露2023/24财政年度上半年（截至2023年9月30日）中期業績。報告期内，華南城收入25.16億港元，同比減少12.6%，毛利率17.8%，比去年同期下降13.1個百分點；母公司擁有人應占淨虧損6.22億港元，去年為淨利潤2.57億港元，同比減少410.81%。

2020/21财年、2021/22财年、2022/23财年，華南城的收入分别為107.86億港元、96.16億港元、40.52億港元；相應的歸母淨利潤分别約24.15億港元、7.6億港元、7億港元，呈現逐年下滑，目前更是出現了由盈轉虧。

截至2023年9月30日，華南城現金及現金等價物約2.8億港元，同比減少79.64%。

作為業績亮點，報告期内深圳華南城商管與中壹漢方館達成超4萬平方米的租賃合同簽約，中壹漢方館将落戶深圳華南城園區3号客廳項目，未來将打造張仲景國醫大學（深圳）、中醫藥科技産業園。上半财年，華盛奧萊商品成交金額（GMV）實現同比增長約20%。

此外，12月5日，華南城旗下嘉泰成國際貿易(深圳)有限公司就與巴基斯坦Zaryans企業集團簽訂合作備忘錄，根據協議，嘉泰成和Zaryans商業集團将在進出口貿易、物流等領域分享經驗並展開深度合作，以擴大雙方在兩國的市場份額。

從市場動向來看，華南城的業務進展依舊積極，但偏向于細水長流，對于緩解眼前債務的作用相對有限。

華南城最大依仗之一，還是去年5月晉升為大股東的特區建發。

去年12月，特區建發以50億人民币的現金對價認購西安華南城的69.35%股權，為華南城補充大量現金。今年3月，也是在特區建發的推動下，華南城與11家銀行簽署共約60億人民币流動資金銀團貸款合同，獲得自創立以來最大單筆融資，利率4.7%。

針對這次美元債二次展期，此前也有消息稱，“深圳市國資委副主任出面開華南城相關會議，給美元債出具了維好協議。”

對此有市場分析指出，假如特區建發要履行維好協議需要取得上級政府批準，結果無法保證，若香港特區法院強制特區建發賠償境外投資人，與内地法院的實際執行可能會出現矛盾。

前途未蔔，就在12月18日，華南城美元債出現異動。CSCHCN 9 04/12/24現價25.196，下跌3.734%，年化到期收益率高達933.139%；CSCHCN 9 07/20/24現價26.061，下跌1.773%，年化到期收益率461.296%。

對此，一小部分投資者考慮火中取栗，另一小部分投資者提出了新的懷疑——大股東與二股東是否趁低價買入份額，間接化債。

當企業的發展仍有諸多不确定因素，與債務期限一起被延長的往往是猜疑鍊。

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