觀點直擊 | 龍湖答卷（實錄）

觀點網 房地産過往“三高”開發模式不再持續，新舊模式轉換下，企業的出路在哪里？在龍湖看來，市場恢復仍将經歷波動，既有挑戰也有機遇。

在保證财務安全及品質交付的前提下，聚焦存貨去化、土儲調整，有序壓降負債，優化資産質量；同時，通過業務行活不斷提升，持續提升運營效率。

8月23日，龍湖集團發布了截至2024年6月30日的未經審核中期業績公告，期内集團實現營業收入468.6億元。其中，運營及服務收入占比28%，收入為131億元，同比增長7.6%。

根據業績公告，股東應占溢利為58.7億元，剔除公平值變動等影響後的股東應占核心溢利為47.5億元。其中，運營及服務業務貢獻超80%。毛利為96.4億元，毛利率為20.6%。核心稅後利潤率為11.7%，核心權益後利潤率為10.1%。

随後的業績發布會上，龍湖董事會主席兼首席執行官陳序平、執行董事兼首席财務官趙轶、執行董事兼地産航道總裁張旭忠等管理層出席會議。

事實上，從目前各房企的業績發布及盈利預告的情況，不難看出盈利下降依然是行業共同面對的問題。

數據顯示，今年上半年，在地産開發結算收入和毛利率的影響下，地産開發闆塊依然盈利承壓。相比較而言，運營及服務兩大業務闆塊則為龍湖帶來了較大的利潤貢獻，上半年利潤占比已提升至80%以上，也讓該集團上半年核心利潤達到47.5億元。

對于後市，龍湖表示，在開發業務上，聚焦核心城市、核心區域，注重簽約質量，新項目保證毛利率水平，存量項目注重量價平衡，通過一盤一策，兼顧現金回款和利潤率，逐步實現開發業态結算毛利率的修復。

“總的來說，盈利是行業共性問題，也是整個行業穿越周期需要解決的難題。将逐步修復開發闆塊利潤，同時保持運營及服務闆塊收入及利潤的穩步增長，不斷優化利潤結構，未來回歸增長。”

攻堅存貨去化

陳序平在中期業績公告中提到，過去的半年，宏觀經濟延續調整态勢。房地産行業逐步告别過去的“高負債、高周轉、高杠杆”的“三高”模式，多輪政策持續發力，以更好的支持剛性和改善性住房需求，加快構建房地産發展新模式。

由舊到新的模式轉換中，龍湖是怎樣做的？他在業績發布會中指出，無論在哪一個市場，“三高”模式都是不可持續的，單一依賴地産開發的業務模式也很難持續增長。

地産開發的收入具有周期性，在城市化快速發展階段，能有比較快的增長。但城市化進入穩定發展期，地産開發業務的增量規模必然會下降。

陳序平表示，過往高歌猛進的時候，龍湖也是一直比較審慎，控制整體的負債水平，提前布局商業、長租公寓、物業以及龍智造等賽道，主要就是為了業務方面的新舊動能轉換。

事實上，從目前房企發布的中期業績以及盈利預告來看，利潤下降已經成為行業共同面對的問題，龍湖地産開發闆塊同樣承壓。

今年1-6月，龍湖集團開發業務營業額為人民币337.6億元，交付物業總建築面積為302.9萬平方米，開發業務結算毛利率為7.4%。

數據顯示，今年上半年，龍湖合同銷售金額511.2億元，銷售面積365.5萬平方米。西部、長三角、環渤海、華南及華中片區銷售額分别為143.4億元、137.9億元、102.9億元、73.2億元及53.8億元，分别占集團合同銷售額的28.1%、27.0%、20.1%、14.3%及10.5%。

截至期末，已售出但未結算的合同銷售額為1739億元，面積約為1239萬平方米。

投資拿地方面，上半年，龍湖集團延續以銷定支的策略，在北京、上海、蘇州等七個城市獲取7幅土地，新增收購土地儲備總建築面積為60萬平方米，權益面積為35萬平方米，平均權益收購成本為每平方米14946元。其中，新增收購土地儲備有接近一半來自長三角地區，占新增收購土地儲備總建築面積的48.5%。

截至期末，龍湖土儲合計4141萬平方米，權益面積為2959萬平方米。對應未售未結的貨值大概在3500億以上，其中一二線城市的貨值占比超過80%。

關于未來的拿地策略，張旭忠在業績發布會上表示，集團始終将财務穩健放在首位，短期債務削減優先于增量投資。也因此，将繼續嚴守投資刻度，以銷定支，聚焦高能級城市，持續叠代一城一策，做到優中選優。

銷售去化方面，結合去庫存的政策導向，加大力度去化現房、車位、商鋪等存量房源。

下半年或許市場還将會有波動，在這一階段，龍湖将繼續攻堅存貨的去化，並且根據市場情況保持彈性的推貨推盤節奏，實現高回款率及毛利率的修復。

上半年龍湖共計交付房源約5萬套，下半年還将保持交付節奏，同時也會更加關注交付品質，持續提升交付滿意度。

運營及服務業務

憑借過去幾年的業務布局和調整，龍湖運營和服務兩個闆塊起到了補充和穩壓的作用。

今年上半年，運營及服務業務利潤占比進一步提升至八成以上，助力龍湖集團整體利潤的穩定和結構的優化。

分别來看，運營業務主要包括商場和冠寓，上半年運營業務不含稅租金收入為66.1億元，同比增長4.3%，毛利率76.4%。商場、租賃住房、其他收入占比分别為78.4%、19.8%和1.8%。

陳序平表示，上半年，龍湖天街客流和營業額均錄得了同比增長，除開疫情三年分攤，實現了同店同比租金增長6%，同店同比權益後利潤實現10%增長。就當下環境而言，達到了預期。

截至期末，龍湖已在20個重點城市開業91座商場，已開業商場建築面積為829萬平方米（含車位總建築面積為1076萬平方米），整體出租率為96%。下半年，還計劃新開業10座商場，5座為輕資産，5座位重資産，並計劃明年後年繼續保持每年10座左右的開業節奏。

今年4月，龍湖發布全新資産管理品牌“逍遙洲資管”，涵蓋婦兒醫院佑佑寶貝、服務式公寓霞飛公館、長租公寓冠寓、産業辦公藍海引擎、活力街區歡肆、頤年公寓椿山萬樹六大資管業務，覆蓋更全面的用戶及更豐富的場景空間，通過綜合管理及精細運營，助力資産保值與增值。

龍湖在業績發布會上提到，這一調整意在針對未來存量的藍海市場，從中尋找更多發展機會。

其中，“冠寓”已開業12.3萬間，整體出租率為95.6%，其中開業超過六個月的項目出租率為96.3%

服務業務方面，期内實現不含稅收入64.9億元，較上年同期增長11.1%。服務業務及其他毛利率為32.3%，較上年同期增長0.4%。截至期末，龍湖集團物業在管面積達3.7億平方米，外拓項目在管面積占比60%以上。

業績發布會上獲悉，物業和龍智造這兩個輕資産航道，由于並不需要資本性開支，所以在一開始就實現了正向現金流。管理層表示，這兩個航道的重點工作是應收款、現金流的管理。

陳序平也表示，非常警惕輕資産航道應收款規模的膨脹，以及輕資産航道的收並購。就輕資産航道而言，收並購的邏輯性不是特别強，而是應該重視提高客戶的滿意度，提高行活水平，去做常規的業務拓展。

整體來看，上半年運營及服務業務收入實現收入131億元，同比增長7.6%。

按照目前速度，龍湖預計在2028年左右經營性收入占總收入比重能夠過半，實現第二曲線的收入超過第一曲線。

債務結構轉換與兌付

陳序平在業績發布會上坦言，在踐行新舊模式轉換的過程中，最直觀的感受是要處理好債務問題。

他表示，大多數債務建立在舊模式基礎上，想要轉型需将債務結構完成切換。實際上這一點很難，因為債務是剛性的，並不會随着業務模式的轉換消失。對龍湖而言，債務結構轉換的前提有兩個，把債務規模降下來，把債務周期拉長。

龍湖一方面用全航道正向的經營性現金流壓降負債總額，同時用長周期的經營性物業貸款替換3到5年期的信用債融資。雙管齊下，讓整個龍湖集團的債務實現規模下降，以及債務久期變長。

趙轶在會上表示，龍湖始終将财務穩健放在首位，短期債務的提前削減優先于增量投資。從2023年開始就主動有序的壓降負債規模。截至6月底集團有息負債1874億元，相較于2023年底減少52億元，到今年年底還會持續下降。

他提到，希望通過所有債務的安全兌付來為行業注入一些信心。

業績公告顯示，龍湖上半年淨增經營性物業貸219億元，融資渠道保持暢通。

境内信用債方面，已經歸還了今年到期的107億元，年内剩余12月到期的境内公開債10億元，目前已經提前歸集。同時，已經開始提前籌劃明年一季度到期的境内債券，預計在今年年底之前全部歸集。而在2026年底前，無境外到期公開債券。

截至期末，龍湖集團在手現金為500.6億元。淨負債率為56.7%，剔除預收款後的資産負債率為58.6%，短債占比15.7%，外債占比16.5%。

平均融資成本為4.16%，平均合同借貸年期為9.19年；非抵押債務占總債務比例為47.5%。一年内到期債務為294.1億元，占總債務比例為15.7%。

于龍湖而言，在完成債務結構轉換之後，也就意味着距離“新模式”更進一步。

該公司表示：“要成為一個穿越周期的百年房企，較低的負債水平+高經營性收入，是必須要具備的兩大條件，我們也會為這個目標持續努力。”

以下為龍湖集團2024年中期業績發布會問答實錄：

現場提問:上半年，樓市利好政策頻出，市場短期升溫但随後又恢復常态，龍湖如何看待後市走向？

管理層：2024年上半年新房市場規模4.8億方，同比下降19%；銷售額4.7萬億，同比下降25%；二手房整體表現好于新房，規模同比微降，但價格降幅較大。在中央及地方一繫列政策的帶動下，市場在5-6月出現一定回暖，但7月開始回落。應該說，目前房地産市場仍處于量價調整的階段，市場信心有待恢復。

7月30日的高層會議上，也對房地産工作進行了部署，下半年行業整體要積極圍繞“消化存量和優化增量”相結合，滿足居民剛性住房需求和多樣化改善性住房需求。房地産企業需要告别“三高”，加快構建發展新模式，實現自身的高質量發展。

新舊模式轉換下，市場恢復仍将經歷波動，既有挑戰也有機遇。公司看清形勢，堅定戰略，紮實執行。保證财務安全及品質交付的前提下，聚焦存貨去化、土儲調整，有序壓降負債，優化資産質量；同時，通過業務行活不斷提升，持續提升運營效率。龍湖始終堅守長期主義，以内生動力推動集團整體高質量發展，這與當下行業新常态是高度契合的。

現場提問：公司1-7月簽約586億，在目前市場狀況下，将如何安排今年的供銷節奏？會采用何種營銷策略加速存貨去化？

管理層：面對外部市場的變化，龍湖始終将安全放在一切發展的首位，謹慎預判、以銷定支。

在産品端，結合供求關繫的新變化，以及人民群衆對“好房子”的新期待，我們持續精進産品、提升行活能力，新項目保持産品力優勢，穩住售價同時快速去化。

其中，重慶照母山雲河頌上半年實現100%去化，杭州金沙禦湖境已供去化70%，佛山禦湖境推出不到兩個月去化率達70%。與此同時，我們還迎來了全國首個禦湖境——上海松江禦湖境的交付，項目品質受業主好評，交付滿意度接近92%。在此基礎上，我們繼續推陳出新，全新産品線觀萃已在北京、上海、成都相繼落地。

結合“去庫存”的政策導向，我們還加大力度去化現房、車位、商鋪等存量房源。上半年續銷項目簽約占比達87%，相比2023年同期占比提升11個百分點，現房去化占比26%。

下半年我們将攻堅存貨去化，並根據市場情況保持彈性推盤，實現高回款率及毛利率的修復。同時，我們也會更加關注品質交付，持續提升交付滿意度。

現場提問：半年報中顯示的财務狀況，龍湖有息負債繼續下降，請問在當前的經濟形勢下，公司如何平衡謀發展和控風險的關繫？

管理層：安全是一切發展的前提，龍湖始終将财務穩健放在首位，短期債務的提前削減優先于增量投資。自2023年開始我們就主動、有序地壓降負債規模，截至6月30日，集團有息負債1874億，相較23年底減少52億，到今年年底還将持續壓降。

我們認為，行業過往依靠負債規模和資産規模上升帶動銷售規模同步上升，這一舊發展模式已經不可持續。

龍湖從2022年就開始進行調整轉型，2023年提出高質量發展模式，着力于提升内生動力，更加注重行活的交付和航道協同，減少對融資的依賴。

如今，我們依靠經營性現金流支撐有息負債的穩步下降，依靠運營及服務業務的穩步增長來支撐利潤盤面、優化利潤結構，實現更持久、更健康的發展。

現場提問：國内購物中心進入存量增長時代，在商業内卷嚴重的當下，龍湖商業的經營情況是否達到預期？龍湖天街下半年開業計劃是怎樣的？

管理層：今年上半年龍湖商業客流和營業額均取得了同比雙位數的增長，以租金收入扣除疫情三年分攤，我們實現了同店同比租金6%的增長，同店同比權益後利潤實現10%的增長，在當下這個環境下，應該是達到了預期。

龍湖商業能夠實現持續的增長，首先是因為我們的布局，已開業項目包括已獲取項目基本上位于一線二線核心地段、軌道節點，這些位置、人流、入住率是持續在增加的，龍湖商業基本上沒有下沉三四線，也沒有做重奢，整個消費是面向品質用戶，所以在一繫列調整的時候，我們觀察到上半年的客流同店同比增長6%以上，客流客單價保持穩定，在這兩個因素驅動下，就實現了營業額包括租金收入的增長。

展望未來，基于我們的布局、包括商業的行活，品牌的不斷提升叠代，我們有信心實現商業的持續增長。

具體的抓手分兩條線，第一個是抓好新開業，今年上半年開業了三座商場，都是提前開業。其中成都東安天街實現了招商率100%、開業率99%，南京雨山天街開業率也在96%以上，重慶的雲領天街實現了提前半年開業。

截止目前，我們已獲取未開業的商業項目還有超過50座。這50座里面今年下半年會開業10座，明後年會保持每年10座左右的開業，為未來五年商業新開打下比較堅實的基礎。

第二，我們抓存量項目的改造提升。去年底已經完成改造的蘇州獅山天街項目，今年上半年實現客流營業額同比13%的增長。今年上半年我們也啟動了重慶時代天街AB館、重慶北城天街，包括上海虹橋天街等九年以上項目的存量改造。這些改造提升預計在今年底明年陸續完成，改造完成之後，也會為進入成熟期的項目實現長期增長打下基礎。我們對整個商業賽道非常有信心。

現場提問：上半年龍湖發布了逍遙洲資管品牌，為什麼會選擇這個時期發布資管品牌？對于資管業務公司有什麼規劃？

管理層：這幾年龍湖一直在做航道的整合和聚焦，原來的C3航道是長租公寓，在2022年的時候，我們将酒店、辦公幾個業态整合進長租公寓航道；2023年我們又将養老、婦兒醫院整合進去；在今年上半年，我們又推出了活力街區品牌歡肆。

原來的長租公寓航道已經不止于長租業務，已經有六個資産類别，形成從幼到老的全周期、全業态的資管平台。在這個基礎上我們就把航道品牌，包括我們的航道定義做了升級，意在針對未來存量的藍海市場可以尋找更多機會。

這個航道目前處于一個比較不錯的發展态勢中，上半年C3航道實現了16個億的收入，其中長租公寓部分租金收入13億，另外3個億是我們新增的資産類别。

随着這些新的資産類别産品逐步入市，比如歡肆在上海、杭州、合肥等城市都已經獲取項目，服務式公寓霞菲公館在上海和杭州已經開業，包括産城項目也在穩健經營，這個賽道未來可以持續保持一個比較良好的态勢和增長，抓住存量藍海的存量資産的機會。

現場提問:公司今年有不少提前償債動作，目前公司境内外債務情況如何？未來債務管理策略以及融資安排是怎樣的？

管理層：公司始終将财務穩健放在首位，堅決遵循按時還貸、不展期、不逾期的财務紀律，履行所有債務的安全兌付，希望用實際行動給行業注入信心。在這一過程中，戰略合作銀行給予公司充分的授信和支持，目前我們融資余額中銀行占比超80%，融資結構安全。

在經營性物業貸款方面，上半年抓住新政的機會，經營性物業貸款淨增219億元，其中存量項目增額達140億元。經營性物業貸款融資力度的加大，不僅讓我們以更優的成本，進一步拉長平均合同借貸年期，還讓我們得以用經營性物業貸提前兌付2筆CMBS共計72億（24年12月到期46億+25年6月到期26億）。

在國内信用債上，年初至今，已歸還到期境内信用債107億，年内剩余12月到期10億，已提前歸集完畢；25年一季度到期的境内債已經提前回購7億，還剩65億将計劃提前歸集。

在中債增信債券方面，25年到期35億，26年到期23億，均計劃用經營性物業貸替換。

關于海外銀團方面，首先，25年1月到期的約86億人民币銀團已償還16億港币，剩余将在年底前逐步提前償付；其次，25年12月到期的約84億人民币計劃于25年下半年開始提前逐步償還。

在美元債上，有4筆美金債本金20億美元，均為27年以後到期，更加印證了公司一直來保持融資審慎、拉長債務賬期的戰略為公司提供了護城河。而且我們還在提前回購，目前已經回購6.9億美元，僅剩13.1億美元。

還有就是開發貸，我們的新項目投放正常，老項目随銷售進度有序歸還，余額逐步下降。

按照以上的鋪排，2024年底融資余額會在1700億左右，25年會繼續有序下降，銀行融資占比會進一步上升，繼續保持優秀的短債結構和外債結構。2026年及之後，公司僅余少量境内信用債和境外債務，用C2-C5可持續的經營性現金流，都基本夠償還了，那時龍湖将更加從容地輕裝上陣。

現場提問：市場低迷背景下，龍湖對于第二增長曲線的戰略和投入力度是否會有所調整？未來公司對于經營性業務有哪些發展計劃？

管理層：龍湖早在20年前，也就是2003年開始做商業，在2017年開始做長租公寓，過往在地産開發整個市場比較好的時候，我們每年以銷售回款的10%用于投資和沉澱經營性的資産。

經過了大概十幾年的積累，經營性資産規模大概有接近2000億的規模。從2021年起，整個房地産市場出現了一個比較大的調整，我們提前布局經營性資産也就是所謂的第二曲線。

近兩年，我們一方面是做了航道的整合，形成C2、C3兩個重資産運營航道，以及C4、C5兩個輕資産服務航道。另一方面，我們每個航道都要實現自身經營性現金流為正，且利潤要持續增長，在2023年就實現了。

2023年我們C2到C5，四個航道每個航道都是為正的現金流，且利潤都是增長的。這意味着，過往這些航道是需要地産去投入現金流的，但從去年開始商業航道就實現了自身收支平衡，實現了百億租金收入，這些租金收入減去運營開支之外的現金流足以覆蓋存量項目的建造，未來我們也會是這個刻度。

因為商業的開業項目越來越大，存量項目也在增長，所以租金規模也在增長，那就意味着他可以去實現的正現金流是越來越大的，未來也可以用這部分現金流再去投資獲取新的項目。

物業跟龍智造這兩個輕資産因為不需要資本性的開支，所以一出發就實現了正現金流，這兩個航道我們現在重點抓應收款的管理、現金流的管理，我們非常警惕輕資産航道應收款規模。

同時我們也非常警惕輕資産航道的收並購，因為它的收並購本身邏輯性不是特别強，還是應該重視客戶滿意度的提高，提升行活的水平，去做常規的業務拓展。所以這兩個航道在這兩年的整個應收賬款也在有序壓降過程中，包括現金流也持續為正。

從收入、利潤結構來看，上半年經營性收入131億，占比28%，毛利額占比超過70%，核心淨利占比超過80%，按照這個速度，預計2028年經營性收入占比能夠過半，龍湖可以實現第二曲線收入超過第一曲線。

後續在經營性業務上，除了堅持現金流為正這樣一個業務邏輯之外，我們還會再堅持城市聚焦、航道協同，包括行活提升，還有我們接下來會結合我們的整個會員體繫，抓好用戶共享。

現場提問：根據機構統計，今年龍湖龍智造發展迅速，已身至行業前列，請問該業務具體發展情況以及未來規劃？

管理層：龍湖龍智造航道2023年是品牌首發後完整的第一年，今年是第二年，應該講這個航道目前憑借龍湖多年來積累的客戶口碑、行活能力還有數字化能力，能夠給客戶提供全業态、全周期、數字化的一站式服務。

包括龍智建管、龍智精工、龍智研策、龍智設計、千丁數科，這五個飛輪協同去服務好客戶。今年上半年，龍智建管實現的代建項目銷售額是40億，其中我們的重慶鳳栖湖畔項目是四開四罄，合肥央璟頌項目上半年熱銷超15億元。

而且我們代建代管項目是沒有涵蓋在我們每個月對外披露的合同銷售里面的，随着這部分項目陸續的銷售開發進賬，它也會為整個龍智造航道收入利潤打下一個比較堅實的基礎，因為我們的收入利潤是随着項目進展逐步确收的。

同時我們的千丁數科上半年也發布了全新智慧空間科技産品矩陣，把龍湖多年來的數字化經驗升級打磨為整體解決方案，幫助城市和企業實現數字化轉型。

未來龍湖龍智造仍将聚焦這五大飛輪，充分發揮全業态協同能力，數字科技能力優勢，為B端客戶提供一站式智慧化服務。

現場提問：我們看到公司的經營性業務貢獻利潤持續提升，但當下地産闆塊普遍盈利下降甚至虧損，管理層如何預期龍湖今明兩年利潤情況？

管理層：從目前各房企的業績發布及盈利預告的情況，不難看出盈利下降依然是行業需要共同面對的問題。

今年上半年，在地産開發結算收入和毛利率的影響下，地産開發闆塊依然盈利承壓。相比較而言，運營及服務兩大業務闆塊則為集團帶來了較大的利潤貢獻，上半年利潤占比已提升至80%以上，也讓集團上半年的核心利潤達到47.5億元。

我們的應對策略是，在開發業務上，聚焦核心城市、核心區域，注重簽約質量，新項目保證毛利率水平，存量項目注重量價平衡，通過一盤一策，兼顧現金回款和利潤率，逐步實現開發業态結算毛利率的修復。

總的來說，盈利是行業共性問題，也是整個行業穿越周期需要解決的難題。我們将逐步修復開發闆塊利潤，同時保持運營及服務闆塊收入及利潤的穩步增長，不斷優化利潤結構，未來回歸增長。

現場提問：物業闆塊全年收入增長預期如何？未來主要增長來源是什麼？面對行業整體毛利承壓，物業闆塊有什麼管理提效調動基層員工的舉措？

管理層：上半年物業闆塊收入57.8億，同比增長10.2%，全年預計也能保持兩位數的增長，整個發展勢頭穩定、良好。

在當下住宅開發項目交付減少背景下，商企服務的拓展空間更有想象力，我們會更進一步聚焦在大客戶跟随、區域加密和服務産品延展上。同時，拓寬增值服務圍欄，用科技賦能實現管理提效。

除了依托數字化手段賦能之外，我們今年也非常強調對一線員工的激勵與發展，專門設立額度為1億元的品質服務獎金，激發物業一線員工為客戶提供更好的品質服務。

現場提問：剛剛召開的三中全會提出在房地産新舊模式轉換之際，作為頂層政策設計要加快構建房地産發展新模式，在新舊動能轉換中龍湖做了什麼？未來地産新的發展模式是什麼？

管理層：三中全會對房地産新發展模式的表述，包括今天住建部的新聞發布會也對房地産新發展模式做了定義。

我們的理解是房地産過往“三高”的開發模式是不可持續的，這種高負債、高周轉、高杠杆模式，無論在全球哪個市場其實都是不可持續的，而且單一依賴地産開發的業務模式，也很難持續增長。

因為地産開發業務的收入是有周期性的，在城市化快速發展階段增長是比較快的，但是到城市化比較穩定的階段，新房的開發量是會下降的。所以即便在過往高歌猛進的時候，龍湖也是一直比較審慎，記得中間有幾年龍湖行業排名都掉到了12、13，但是在那個時候我們也沒有盲目追求排名和規模，而是審慎控制我們的整體負債水平，提前去布局商業、長租公寓，物業、以及布局智慧營造等賽道，主要就是為了在業務上實現新舊動能的轉化。

在踐行新舊動能轉換的過程中，我們感覺最關鍵的，是要處理好債務的問題。因為大多數的債務是建立在舊模式基礎上的，是建立在過往地産開發每年銷售規模比較大的基礎上的。

而地産開發的特點是規模大、周期短，不确定性也大。所以如果你的債務結構是建立在這種模式上，即使你想轉型，如果你的債務結構沒有完成切換，實際上轉型也很難完成。因為債務並不會因為業務模式的轉換而消失或者延緩，它還是剛性的。

所以，我們在這個周期下選擇優先優化我們的債務結構。因為經營性業務相比而言收入規模較小，但是它非常穩定而且非常持久，所以要轉換債務結構的前提有兩個：第一要把債務規模降下來，第二要把債務的周期拉長。

為做到這兩項，我們一方面用全航道的正向現金流去降負債總額，另一方面用我們的長周期經營性物業貸款去替換3—5年的信用債融資。這兩個資金閉環雙管齊下，可以讓整個龍湖集團的債務規模下降，債務周期變長，讓負債償還節奏與經營性收入的節奏相匹配。完成債務結構轉換，才有可能實現新模式的轉換。這是第一點，債務結構的轉換。

第二，是收入及利潤的轉換，就是我們常說的“行活”。這一點我覺得是建立在第一點債務結構轉換的基礎之上的，随着經營性業務行活的不斷提升，當經營性收入占比過半時，整個公司就完成了業務收入結構的新模式的轉換。我們内部也做過測算，大概2028年底，我們經營性收入将占比過半，到那時候我們整個業務模式可以說切換到了新的發展模式。

對于行業而言，今天住建部領導也有很多輸入，我們也看了美國、日本、中國香港等成熟市場。在這個基礎上，我覺得要成為一個穿越周期的百年房企，較低的負債水平+高經營性收入，是必須要具備的兩大條件，我們也會為這個目標持續去努力。