程骁遠與觀點對話：基金的熱情

編者按：8月6-9日，2019博鰲房地産論壇将在海南繼續舉辦。連續十九年的持之以恒，造就了一個屬于房地産全行業的年度盛會，此間傳奇還在繼續。

每一年博鰲房地産論壇，我們都在尋找中國地産商業領袖們的獨特故事與視野，尋找引領中國地産創新與發展的力量。

當他們的故事放置于中國房地産宏大背景時，我們将擁有全新路徑與模式，可以觀察、記錄和解讀中國的房地産行業。

觀點地産網 經濟放緩、政策調控、融資收緊等多方面的因素，令國内房地産行業的未來蒙上了一層迷霧。

在中信資本高級董事總經理房地産部執行合夥人程骁遠看來，房企們依然還有幾年不錯的光景，只是這種情況還能維持多久将會成為一個問題。

這種判斷一方面來自于房企們在上半年完成的銷售成績：“萬科有3000多億，旭輝有800多億，還有好幾家對比去年都有20%、30%的增長。”程骁遠稱。

據觀點指數2019年上半年中國房地産企業銷售金額TOP100榜單顯示，在42家公布銷售目標的房企中，今年上半年，有18家完成率超過50%，占比42.86%。剩余的大部分也非常接近，有20家完成率在40%-50%之間。

按照房企往年的推貨頻率，即重點推貨時間為下半年來看，完成今年銷售業績目標基本不成問題。

值得注意的是，榜單數據顯示，不管是TOP10、TOP20、TOP50或者TOP100，進入的門檻都在提高，同比分别增長23.44%、14.77%、37.16%以及96.58%。

上述數據可從側面反映出房地産市場的規模其實還在增長。不過，程骁遠坦承：“雖然目前來看，還看不到拐點，但這個拐點肯定會出現。”

在他看來，房企們的焦慮也來源于此：“這個拐點在哪里，似乎沒有人知道。你覺得狼來了嗎？狼又沒來。”

為什麼現在很多房企要做不賺錢的業務，包括養老或者長租公寓？在他看來，房企們都在嘗試，哪一天主業的拐點出現了，該怎麼辦？

就如萬科董事會主席郁亮所感慨的，除住宅業務之外，再難找如此賺錢的業務那般。程骁遠也表示，房企目前那麼大的市值，拐點如果出現，也不能說就放棄不維持下去了，但是如何找到替代的業務去維持？就是房企們現在所焦慮的。

但風險之中總會孕育着一些機會，可能是“彎道超車”，也可能直接走上“新賽道”。對于投資基金而言，目前就有着不少的機會。

“雖然目前中國的經濟發展速度在全球還是比較快的，但是每年的增長其實放緩了。同時，近年開始，國家對于去杠杠有很多要求，這對開發商和一些重資産持有者，或多或少帶來一些壓力。”

程骁遠表示，現在房地産壓力大了，資産持有者也開始願意找買家接手。另一方面，房地産基金的規模越來越大，它們也在找一些優質的資産投資。

“商業地産本身就是一個比較理想的投資標的。”程骁遠稱，這也是為什麼近期看到有很多基金收購商業項目，比如黑石。

在程骁遠看來，現在商業地産在價格，交易條件等方面會有一些松動，對于資産持有者來講，以前可能不舍得賣，現在舍得賣了。

“也不一定是開發商缺錢，可能是在做資産整理。”另一方面，基金也正好需要商業地産這種底層資産。

但程骁遠指出，現在基金的熱情，不只是因為項目更容易獲取了，有一個很重要的原因是目前對于資産證券化的支持，讓市場看到退出的可能。

“其實還涉及到資本市場夠不夠開放，前兩年ABS類資産證券支持計劃發了很多，國家也比較支持，這樣輸入了很多流動性進入市場。流動性進入市場後，市場就會更加活躍。”

程骁遠稱：“以前市場沒有那麼成熟，或者說退出渠道沒有很明顯。

但是随着市場慢慢成熟，國内退出渠道的可能性也越來越多，這種時候基金做一些國内的資産配置也是很正常的。”

並且，程骁遠認為，将資産證券化做到完全放開也不會太遠，一方面監管機構希望能夠推出這種産品到市場上。而這個産品能解決幾個問題，比如存款比例過高、大部分錢流入房地産市場都是買住宅作為投資、投資渠道不夠寬以及銀行去杠杆等。

“一個人沒有辦法去買整個辦公樓的，但是資産證券化可以将辦公樓變成標準化産品，可以等分成很多小份的份額。”程骁遠稱：“標準産品就變成更像是一個定息的投資模式，更多投資機構、投資人都可以投入。”

程骁遠認為，就算非常好的資産，依然存在需要資産證券化的可能。

“以前大家對商業比較保守，因為前幾年受電商的沖擊，影響還是比較大。現在來看，商業還是有存在的價值，很多商業表現也越來越好。”

以下為觀點地産新媒體對中信資本高級董事總經理、房地産部執行合夥人程骁遠先生的專訪實錄：

觀點地産新媒體：您是如何看待目前外資集中進入中國市場的？

程骁遠：幾個方面，第一是中國的經濟發展在全球來看，雖然現在每年的增長是放緩了，但是增長速度比很多國家要快。

而且，去年開始，中國對去杠杆有很多要求，對開發商、重資産持有者來說，或多或少帶來一些壓力。這些壓力肯定會讓它們在做資産配置的時候，現在可能價格方面會更容易談。

房地産基金募資的規模也越來越大了，尤其是海外基金的規模，所以它們還是想找一些優質資産投資。

商業地産本身就是一個比較理想的投資標的，之前可能市場也沒有很成熟，退出的渠道不是很明顯。現在随着市場慢慢成熟起來，它們可以看到未來存在退出的可能，這種情況下做一個資産配置也很正常。

另外，從住宅方面，因為國内很多人房地産投資可能都是住宅，但是從基金投資來說，參與住宅的投資可能性不是很大。

觀點地産新媒體：資本會去做新興業務嗎？包括長租公寓、辦公或者說物流地産。

程骁遠：那些我們都有在做，當然也要看我們的資金跟合作夥伴選擇的投向，包括他們的投資理念跟我們是不是接近。

從基金的角度肯定都會看，物流、長租公寓、商業、住宅我們都有看，都有在做。

觀點地産新媒體：好像房企都說新業務回報不太理想？

程骁遠：确實是，很多房企在說到目前還沒有一個能夠替代住宅的，因為住宅的毛利率能夠看到，都是在20%以上，規模也相當的大。

基本上做任何的行業都很難去替代掉原來的住宅業務，同時房企可能很多也會比較焦慮未來這幾年的發展怎麼樣？因為不是永遠都這麼高速發展，大家都覺得未來市場會慢下來。

到底中國有一個什麼樣的新産業能夠替代或者彌補這個行業？房地産速度慢下來以後怎麼去填補？大家都在看這個，當然肯定也是看好幾大闆塊，包括長租、物流。

但是我想，因為這些都不是快周轉屬性，所以要替代住宅開發幾乎是不可能的。像物流的話，開發規模、開發利潤跟住宅肯定是沒辦法比的。

因為涉及到經營，未來産生租金收入，然後能夠反映出來好的估值，是需要一段時間的。

我覺得大部分的新業務都還是培育期，培育期的時候肯定不能産生特别大的利潤。這是一個長期的投資，不是一個短期快周轉的投資，所以很多房企都會覺得現在要找一個新的業務去填補，或者是說替換住宅開發，幾乎是不可能的任務。

觀點地産新媒體：基金進入里面，是在看長遠的發展？

程骁遠：基金有很多種，有一些是比較長期的，對長期的行業有興趣，有些可能對短期資産比較有興趣。

從另一個角度來說，基金的規模跟房企沒法相比，但可能會比較靈活。

我有資金，可以投小的資産，投完之後三年五年以後退出，回報也不錯。但這種回報對房企來說可能就是非常小的，基本上可以忽略不計的。

比如說買一個有十個物流項目的資産包，就算是每一個有5萬平方米，也就50萬平方米，然後現在大概5000塊一平方米，也就是20多個億。以後賺到10億，對基金來說回報已經不錯了。但問題是對房企來說，大一點的房企都是好幾百億的利潤。

國内這一兩年很多資産交易發生，發生量比以前大了很多，但是對房地産銷售來說，也是很小的數字。

觀點地産新媒體：您2017年說商業地産的春天來了，從現在發展來看，一線城市商業地産其實是比較飽和，未來投資方向會不會轉到二線城市？

程骁遠：我說商業地産春天來了，主要是因為幾個方面。

商業地産屬性是需要長期資本，長期資本現在對商業地産的熱情在增加中。這個熱情包括幾方面：不單只是說基金來投資，還涉及到資本市場夠不夠開放。

前兩年ABS發了很多，國家也比較支持，這就輸入了很多流動性進入市場，所有的流動性進入市場後，市場會更加活躍。

城市選擇方面，一線城市有好也有不好，二線城市不見得比一線城市差。商業地産的定位、競争、未來的退出途徑，決定了很多商業地産的投資方向，不能概括的說一線城市競争激烈，然後往二線城市，二線城市也可以很激烈。

觀點地産新媒體：您剛才也提到ABS，您覺得資産證券化将來在多少年之後會放開？

程骁遠：我覺得這個放開應該不會太遠，包括監管機構其實也希望能夠推出這樣的一個産品。

資産證券化能解決幾個問題：第一，目前中國存款比例相當高，大部分的錢進入房地産市場也都是買住宅，說明了投資渠道並不是很寬。

一個人沒有辦法去買辦公樓的，買一套可以，但是買不了一棟樓，資産證券化能夠開拓投資途徑給一般的老百姓。

REITs還有一個更大作用，因為它有很嚴格的上市要求或者評級，就是把一個非標的産品變成標準産品。

標準産品就變成了一個定息的投資模式，讓更多機構投資人也可以投。投的話也不占用房地産貸款的指標，因為REITs本身是一個像債信的投入。

市場發展越來越好，評級也越來越受重視的時候，還可以作為一種流動性的工具，可以作為抵押。

這樣市場又活了，能夠解決很多機構投資者需要有一個標準産品的要求。

同時，對去杠杆來說，從銀行的資産負債表來說，也是去杠杆的一個動作，也是有它的實際意義的。

觀點地産新媒體：如果REITs能在中國落地的話，效果會達到美國那樣子嗎？

程骁遠：短期内達到美國的程度還是比較困難的，日本也好，新加坡也好，都已經做了比較長時間的REITs市場，整體規模跟美國還是相差比較多。

美國在金融方面的發達程度，使得投資人對這些産品的認可程度比亞洲其他地方要高很多。

觀點地産新媒體：從您的觀察，現在投資人比較喜歡哪些物業？

程骁遠：物流是比較熱門的，因為它的故事或者說基礎面還是比較強、比較看好。

另外，一些一線城市或者是強二線城市的辦公物業，大家也是比較能夠接受的，因為需求量還有物業價值，可以提供穩定的現金流。

商業方面，我們發現越來越多投資商業時，就不像以前那麼的保守了。

以前的保守确實是因為商業在前幾年受電商的沖擊，影響還是比較大的。

現在發現，原來電商沖擊之後，商業其實還是有它的存在價值，而且很多的商業表現得越來越好，投資商業的需求就越來越大了，對它的風險也就會更寬容地去看待。

觀點地産新媒體：現在的房地産開發，從銷售數據看，增速是一直在下降的，很多人都說可能快到天花闆了，您是怎麼看？

程骁遠：我覺得國内市場還是有幾年不錯的光景，因為萬科半年銷售已經3000多億了，旭輝800多億，都比去年有20-30%的增長。

未來幾年，我覺得增長應該不是問題，但是增長能維持多久才是關鍵。

現在市場的集中程度越來越強了，這也是為什麼大家都要做大做強的原因。目前來看，還看不到一個拐點，當然拐點肯定會出現。

觀點地産新媒體：房企為什麼那麼焦慮？

程骁遠：首先房地産的拐點在哪里？沒有人知道。你覺得狼來了嗎？狼沒有來，市場每年都在漲。但是焦慮肯定存在的，為什麼？不做大就被别人吞並了，做大必然就要負債，負債就得還。

如果負債很大以後，拐點出現，對房企來說影響就是巨大的。所以，确實帶來了很多的不确定性，不像以前基本上只要往前走就沒問題。

很多房企其實也在嘗試不賺錢的業務，包括養老、長租公寓等，大家都在嘗試。都是覺得，哪一天這個主業不好了，怎麼辦？

這麼大的公司，已經到了那麼大的一個市值，肯定得維持下去，維持不下去的時候怎麼辦？我覺得焦慮是來自于這里。