博鰲演講 | 程骁遠：資本視野 金融和地産的未來趨勢

程骁遠（中信資本高級董事總經理、房地産部執行合夥人及主管）：大家早上好！感謝觀點，我是第二年來這個會議，我覺得這是一個非常好的學習的機會，這兩天也是聽了大家非常多關于房地産整個行業的發展，包括跟金融的一些關繫。

我今天跟大家分享的是促進金融和地産的良性循環，我想這幾天大家聽的比較多的都是一些負面的關于融資等等方面的情況。

首先簡單介紹一下，中信資本是一個專做投資管理的公司，我們目前的基金規模大概有260億美元，涉及的行業有十幾個，投的企業也比較多，有200多家企業。可能比較知名的一個就是金拱門，其他的投資也有。

我們的地産分兩塊，一塊是在海外，一塊是在國内。國内這一塊我們一直做的都是一些股權類的投資，我們現在募集的資金都是從機構投資者那里募過來的。我們一開始做的是美元的基金，目前也在國内做一些人民币的募集，當然是以機構投資人為主。我們投的範圍是商業、辦公、物流、長租公寓、養老，投資的面還是比較廣的。

我們目前管理的基金規模、投資産品應該說還有非常大的空間讓我們再繼續發展，尤其是在座很多朋友未來都有很多的合作機會。

我今天跟大家分享的更多的是商業地産未來的發展趨勢，就是怎麼樣金融+地産可以更好地合作在一起。

這兩天大家看到最多的就是融資窗口的收緊，我剛剛看了很多的經濟學家、地産老總都在說未來的融資環境會怎麼樣，首先是去杠杆的大的環境，再加上很多新的條例出來，包括政策的改變、資管行業的整頓。尤其是從今年5月份開始的密集的政策改變，讓很多的融資渠道基本上是處于一個不能增長或者是一個停滞的狀态，很多的企業未來也會面臨很大的再融資的風險。

包括今年上半年在海外發債的渠道也收緊，除了一年内再融資的用途之外，其他的也不能再有一個新的增量，所以很多方面都帶來了很大的壓力。這或許也能夠凸顯出來房地産私募股權基金在房地産市場上到底可以起到一個什麼樣的作用。

在國際上，從去年下半年開始到今年，大致上有兩種情況發生，一方面是我們的去杠杆、融資環境的收緊，包括融資成本的提升，企業都會有一絲不安，就是未來的融資環境怎麼樣的問題，大家看不清楚。

但是也看到大宗交易特别多，包括一些大的國際上的基金在國内掃貨，我看前幾個月有很多關于海外基金在國内商業地産抄底的言論。

在這些大宗交易的背後，其實都是一些國際性的私募基金，這些基金為什麼從去年下半年開始到今年感覺特别活躍呢？

我覺得一方面是我們的企業對自身的資産負債表的管理，希望能夠在一些大宗的資産上進行交易，減輕自己的财政負擔或者負債。

另外一方面也能夠看得出來，其實不缺錢，你有好的資産，還是有錢能夠進來，那些錢基本上還是以私募基金的形式出現，在國内我們也看到一些國内的私募基金也是在這個時間點上有了更多的收獲。

房地産基金的股權融資渠道，或許會在當今的融資環境下發揮越來越明顯的作用。

在過去一段時間，我們也跟不同的企業，包括房企在談論一些投資，因為之前融資渠道比較寬，大家還是希望用一種名股實債，或者是用債的形式，因為大家都覺得這個利潤空間還是比較大，希望能夠更多地保存自己的利潤獲取空間，我想未來可能會有更多的空間讓大家一起來參與，怎麼樣利用房地産私募股權基。

而且在商業地産方面，我們感覺到也是一個非常重要的方面，就是怎麼樣形成一個完整的資金鍊，能夠幫助企業，不單只是在開發商業項目以後，怎麼樣去持有，甚至到最後的退出。

一個資産證券化，它肯定是必不可少的，等一下郭老師可能也會對這方面有些闡述，包括未來我們的資産證券化的發展，包括REITs的可能性，但是在第一步怎麼樣進入這個市場，可以通過私募基金的培育，挖掘這個資産的潛力。

因為這是一個非常長的周期，很多企業在高周轉、高杠杆的情況下很難維持一個商業地産的運營，或者發掘它最大的價值，所以私募基金可以作為一個孵化器的作用，來收購、開發，或者是改造管理並沒有成熟的商業物業。

當然基金在投入之後也會帶來一些自己的管理能力，讓這個資産增值、完善，得到一個更好的渠道。當然最終的結果，大家最希望看到的是希望通過REITs退出，實現它的價值的體現。

我們看到香港的領展這幾年的發展勢頭很好，尤其是在市場不好的時候，它都有很好的表現，包括它的一些資産的置換，它認為已經是價值發掘比較高的資産出售，然後也加大了在國内的投資，其實在過去的兩三年里面，也看到領展在國内進行了一些比較大宗的交易，包括今年早些時候在深圳收購的中心城，包括在北京通州收購的羅斯福廣場。

這幾個項目可以體現出來，它作為一個REITs上市的平台，是有足夠的财政上的實力來做一些大宗的收購。當然對開發商來說，如果說通過這些形式自己能夠做，或者是配合私募基金一起來做，未來資金回籠了，還可以再投放，可以更加增加自己的商業物業的持有，建立一個更大的平台。

搭建一個商業基金鍊的模式，實現規模的擴張，或許是一個比較好的方法，當然在我們現在還沒有一個真正的REITs，具體用什麼方式，我在後面也會介紹一下。

我們在境外和境内都有進行不同的募集，境内外的募集最大的不同是，境外一般是盲持，你有一個投資策略，我相信你，我們可以給你一些資金，進行投資，但是你要提一個投資策略。國内很多的投資人對項目的要求還是比較嚴的，他說，我相信你沒用，你要把項目拿來也給我看一看，如果這個項目我們認可了，我們可以投。

所以我們在這種形勢之下，我們在國内融資，還是要更多地跟開發商合作。開發商可能手上有項目，或者是他們已經對這個項目有一個比較好的控制力，而且本身在國内的投資環境下，要投資人以及一些機構投資人，他對基金經理完全信任，可能還有一段時間。

形成這樣一種共同合作（Co-GP）的模式，在國内目前來看，我們在募集的過程中，大家還是比較認可的，這樣應該是雙方都有不同的角色去擔任，基金管理人更多的是募集資金，進行基金的管理，開發商或者說商業的運營，他是可以負責開發、改造、後期運營的工作，更重要的一點是，有些開發商朋友說，我可以自己去募個基金，他是可以做到的，但是我們也相信有一個基金經理同時實現這個基金的募集和管理上有他的好處，他可以排除更多的利益沖突，包括關聯交易。

因為往往開發商提出來的項目都是自己的一些項目，從一個投資人的角度來說，他可能會擔心你左手交右手，未來這個項目怎麼樣監管，怎麼樣合作，都是一些問題。所以我們基本上在國内還是比較習慣來做一些共同設立基金的模式。

目前我們在商業方面正在募集一個基金，是專門收購一些已經開業或者是即将開業的購物中心，我們現在募集的資金全部是來自于保險公司，而且年期應該說比一般的國内的基金會稍微長一些，最長能夠到6年，主要還是考慮到商業項目的運營周期會比較長，到成熟期也會比較長。這樣的做法，我們跟很多險資溝通下來，第一是把項目鎖定了，第二是團隊也能更好地呈現給我們的投資人了解，雙方的角色是怎麼樣，大家也會比較清楚，所以目前募集還是比較順利的。

另外我們在物流方面也是跟一個國内比較大的物流運營商進行了合作，因為我們覺得這兩個行業（物流、商業）都是需要非常專業運營能力和需要規模的，所以這兩方面我們基本上都是跟我們的合作夥伴一起來募集。

當然，有些開發商可能對商業的運營不是特别了解，他也沒有意願去自己做一個非常好的團隊，或者是其他的一些比較特殊的運營能力的需求的物業，他沒有這個能力。

有些基金經理在這方面已經有投資的經驗，有成功的經驗，也有自己的團隊，他們可以來進行合作。一般的基金經理都會有一個投資管理，當然有一些甚至會有資産和項目管理的團隊，更重要的是跟投資者的關繫，财務、行政上必須要非常完善的制度，因為在整個私募基金的管理上，我一直跟大家說，私募基金經理的工作是特别不容易的工作，因為你是受到了投資者特别大的信任，人家不錢給你管，還要給你管理費，最後還要給你業績提成，投資者肯定對你有更高的要求。

我覺得REITs在國内未來應該是一個非常大的窗口，從中國和美國對比來看，昨天有一個演講者說，中國現在存量的地産的市值是450萬億，但是我們真正的REITs還沒有，我們的市值已經是美國的好幾倍，但是美國的REITs已經是1萬多億美元，是它所有融資渠道里面最大的一個部分。雖然這一兩年，包括一些ABS、類REITs的産品不斷地推出，但是也就是幾千億人民币的規模，所以我們認為未來的前途還是比較光明的，機會還是相當大的。

雖然現在沒有REITs，但是國人還是比較有智慧、比較有想法的，在沒有REITs之前，我們也搭了一個類REITs的平台，這樣其實是一個過渡期。我們沒有實現最終的REITs，但是實現了百分之五六十REITs的功能，包括退出的渠道也能夠有一些體現。當然，我們也非常希望在國内能夠盡快的有REITs的平台推出來，包括立法各方面都能跟得上。

過去幾年有越來越多的形式出現，包括一些長租公寓，包括一些沒有産權的ABS也在開始實現，越來越多的參與者進入到市場里面，肯定對我們這個行業的發展是有一個非常大幫助的。

這里做了一個比較，是一個類REITs和真正REITs的不同，最大的區别就是它的權益性，我們的類REITs還是以固定收益為主，所以一個是完全的退出，一個是只有實現部分的退出，我想這是最大的不同。

我們其實也做了一些基金投的項目，怎麼樣通過ABS實現了大部分的退出。我們並沒有實現完整的退出，因為我們當時收購的成本還是比較合理的，所以它在經營過程中，我們的收益率已經得到了比較好的提升，用這個收益率再反推回來它的物業的價值，發行一個ABS，它能夠融資60%到65%的優先級，再加上一些夾層的配合，這個項目原來投入的資本已經有50%的股本拿回來了，剩下還有50%在里面作為利潤，存在現有的ABS的劣後級里面。

另外我們跟順豐也做了一些配合，已經發行了一個永續的物流地産儲架式類REITs，這也是能做成一個架構以後，資産成熟以後，能夠不斷地再裝進去。

在未來幾年，很多人還是比較悲觀的，不知道REITs能不能實現，我想在現在我們在類REITs方面多一些投入，也是希望更多的市場參與，來幫助我們實現真正的REITs的到來。

我今天就講這麼多，謝謝大家。