“萬中碧”鎖定三甲，财務指標前十流動性占優|地産G30報告

2020年對房地産業來說依然是艱難的一年。調控政策頻出，監管不斷加強，資金持續收緊，革新轉型與收斂聚焦似乎成為了不少房企的突破之路。“房住不炒”政策不會改變，市場競争更加激烈，如何保持生存發展将成為2020年房地産業的重要話題。

或許這是艱難的一年，但同時也是充滿挑戰與機會的一年。觀點地産機構旗下的觀點指數研究院聯合衆多主流媒體、研究機構、地産開發企業、投資機構、金融投行及專業機構，盤點2019年中國地産界最具有代表性的企業。

尋找在這一年，堪稱為偉大（Great）的房地産企業；尋找在這一年，勇于追求光荣（Glory）的房地産企業；尋找所有跻身中國最優秀行列的地産企業群體（Group），共同構建出專業與極具影響力的《2020中國房地産卓越100報告》，並在“2020觀點年度論壇”盛大發布。

《2020中國房地産卓越100報告》包含19個報告，以下為繫列報告之一——《2020中國房地産上市企業30強（地産G30）報告》。

2019年對衆多房企來說，可能並不是風調雨順的一年，但在這樣的逆境環境中，卻更能考驗各房企的實力底蘊。每年的卓越100榜也正是為了表彰在過去一年里表現卓越的企業，彰顯行業龍頭的風采。

在此基礎上，上市企業30強（地産G30）榜單特别聚焦上市企業，也由于上市企業數據相對更加公開，觀點指數也得以更好評估這些房企的表現。

與2020中國房地産卓越100榜不同，地産G30除候選房企均是上市公司外，特别增加了對相關房企财務數據的考量和評估。

具體來說，本次榜單使用了3個維度的财務指標，分别為流動性指標，償付能力指標和盈利能力指標，密切關注房企重視的财務表現。

其中，償付能力和流動性均是衡量企業财務健康狀況的重要方面，而他們之間也有顯著的區别。償付能力指企業滿足長期财務承諾的能力，流動性指企業償付短期債務的能力，也暗示着企業在短時間銷售資産獲得現金的能力。

兩者從不同期限考量企業的财務健康狀況，是相輔相成的。因為一個企業可能有足夠的流動性滿足當前的債務，但也可能已經踏上了财務危機的歧路。

“萬中碧”繼續鎖定三甲

萬科、中國海外發展、碧桂園不出意外繼續霸占了榜單前三甲，而他們的登頂之路卻不盡相同。

營運方面，中國海外發展2019年全年銷售3356.81億元，而萬科和碧桂園分别為6308.40億元和7715.00億元。僅從這一指標來看，中國海外發展與萬科、碧桂園不在同一梯隊，但轉看權益銷售金額，中國海外發展全年預測值為3034.04億元，萬科與碧桂園分别為4096.62億和5522.00億元，差距已經沒有全口徑銷售那樣巨大。

貨值方面，中國海外發展貨值約12292.05億元，仍是三者最低，遠遠落後于萬科的24064.64億元和碧桂園的31758.50億元。

财務方面，觀點指數測算中國海外發展毛利率高達37%，高于碧桂園的27%，略高于萬科的36%；歸母淨利潤率達26.6%，超過萬科的9.6%和碧桂園的9.3%。流動性方面，中國海外發展也占據了絕對的領先地位。

由此可以看出，中國海外發展在規模不如其他行業巨頭的情況下，精致化管理，優秀的财報表現使其可以長期位列榜單三甲，國際三家評級機構均将中國海外發展評為投資級也說明了這點。

财務指標前十房企流動性占優

地産G30榜單通過流動比率和速動比率兩個指標，衡量上市房企的流動性。

全部50家候選企業中，流動比率均值1.53，略低于常規推薦水平2，速動比率0.62，同樣低于常規推薦水平。若将财務指標總分排名前40名房企每10名分一段，可得到下面的統計數據。

可以發現，前十名的速動比率和流動比率顯著高于其他分組，後續分組房企水平相差不多，其中第二分組甚至低于其他分組。這說明在這個名次區間的房企在其他财務方面表現優異，而這種異常也是由于流動性指標在評分中權重不高。

需要注意，這里名次僅指财務指標部分排名，並非地産G30榜單排名。

盈利能力：毛利率與淨利率正相關

盈利性方面，地産G30榜單主要通過毛利率、淨利率和淨資産收益率來考察。其中，計算淨利率和淨資産收益率的利潤特指歸屬于母公司的淨利潤，而非全部淨利潤。

這里采用類似的分析方法，将候選房企按照财務總分排名每10名分為一組，為避免圖示過度擁擠，本次分析僅選取前30名（注：非地産G30總排名）進行分析。

可以發現在所有分組中，毛利率均與淨利率正相關。同時，前十名的相關繫數為0.49，顯著高于第二、第三分組的0.25和0.31。一定程度上可以認為，高分房企在毛利率向淨利率轉化過程中更具效率。

而淨資産收益率則與毛利率和淨利率很大程度上成負相關，或者並不顯著相關。從散點圖中可以看出，毛利率和淨資産收益率並沒有體現出明顯的相關性，但總體仍處于圖示的左下角，並呈扇狀展開，意味着毛利率和淨資産收益率總體而言仍有一定程度正相關，數據中的負相關繫數可能由于樣本過少導致。

但從另一個角度，由于淨資産收益率受到房企對資産負債結構管理的影響，這也一定程度上降低了與毛利率的相關程度。

最後要注意的是，相關性分析不代表因果分析，需要注意不要過度解讀分析結果。

負債表現：淨負債率均值高于中位數

對于資産與負債的管理方面，G30财務榜單特别關注淨負債率，以此來衡量企業的負債情況，評估企業合适的負債區間。

而淨負債率作為房地産行業市場關注的負債率指標，衡量房企帶息負債與淨資産的比重，一方面考量企業長期負債情況；另一方面，這一指標在房企之中更有區分度，廣泛受到行業認同。

與此同時，雖然淨負債排除了由行業特性所決定的過多不能體現債務情況的應付項目，但也将很多無息短期債務或者借款協議排除在外，一定程度上或低估企業的負債情況。

根據以往數據，觀點指數預測截至2019年12月31日，候選50家房企平均淨負債率94.96%，中位數80.46%，四分位距為58.53%(54.99%至113.52%)。

淨負債率均值高于中位數，可見淨負債率分布存在右傾，或者右側厚尾現象，即存在高淨負債率的極端值。

若按财務名次分組，候選企業前十名的平均淨負債率為51%，顯著高于其余分組。這也是唯一一個随名次持續惡化的指標。鑒于淨負債率在評估中權重最大，這樣的結果也解釋了其他指標排名異常的情況。

若分别從香港和内地上市的房企來看，可發現香港房企負債率分布較為集中，而内地房企分布更加分散，而且中位數更高。

在上市房企淨負債對比圖中，每個點均代表一家房企，左側的箱型圖則代表了房企的淨負債的四分位距，而超過誤差杆的房企一定程度上可認為是負債異常。特别的是，可以發現箱型圖的凹槽並沒有完全錯開，因而兩地的中位數差異並不顯著。

優秀企業财務狀況優在何處？

為更好地了解優秀企業與表現欠佳的企業的财務狀況差異，這里分别挑選在候選企業中财務表現排名靠前的企業和财務表現欠佳的企業進行對比。

依據重點考量的6項财務指標的標準化得分，即全部得分以百分比計，除去權重影響，差異可以從分值分布圖中明顯的看出。

雖然表現優異的企業在各項指標中幾乎都優于表現欠佳的企業，但可以發現，淨負債率是對欠佳企業的一個重要影響的因素。而淨負債率又恰恰是本次地産G30上市房企榜單的重要考察指標。

由于入選候選房企已經是行業表現尚佳的企業，在财務排名中落後則通常是由于圖中那樣某一個方面出現短闆，而不是全線潰敗。相對應的，表現優異的房企在于各個财務方面的平衡，使得在各個指標方面可以齊頭並進。

數據來源：iFinD，觀點指數預測

從各房企的相似程度來分析，觀點指數采用核主成分分析進行分析。其中，核采用二階多項式。經過變換得到的成分中，前三項對全部指標方差的解釋比例超過90%，說明可以用低維數據替代原始數據。

報告采用Clara聚類算法對核主成分分析中得到3個成分進行分析，並将結果繪制成圖，其橫縱坐標分别為第一、第二主成分。從圖中可以容易看出一些聚類的現象，可以一定程度上認為距離較近的房企在财務表現上具有相似性。

而這種相似性並非簡單的數值匹配，因而聚類結果並非反映名次的前中後三個等級。這種相似性可以認為是企業在财務管理模式上的類似，反映了不同指標間的互動效應，而這種相似性無法從單個的指標看出。

在相同模式上表現的優異，很可能決定了榜單的排名。觀點指數在這里不做過多解讀，但可以确定的是，外表不同的公司在财務方面的相似度可能要比我們想象的要高。

另外需要注意的是，此次分析樣本數量較少，所用指標也並非可以精準反映企業狀況，此分析僅供參考。

這樣的聚類下，毗鄰榜眼中國海外發展的便是合景泰富集團，雖然銷售不足千億，2019年全年銷售金額為861.11億元，但财報表現卻有可圈可點的地方。

同樣根據觀點指數預測，2019年合景泰富集團毛利率與淨利率均高達37%左右，而歸母淨資産收益率則與中國海外發展相當，處在13-14%的水平上，屬于全部候選房企中等水平。

觀點指數預測，合景泰富集團2019年年底淨負債率約為80%，從之前淨負債率圖表中可以看出，這相當于候選房企的中等水平。而品牌影響力，團隊管理方面，合景泰富集團與頭部房企仍存在一定距離。綜合多方因素，決定了合景泰富的榜單位置。

與合景泰富隔空相對的美的置業，也同樣在過去兩年中保持着相對穩定的排名。尤其值得一提的，美的置業集團2019年全年銷售額首次突破一千億，達到1012.3億元，較2018的790億元上漲28%。

同時，美的置業總貨值約6000億元，毛利率預計也将達到34.8%，淨利率将達13.04%。在分值標準化分布圖中，可以看出美的置業在财務指標各方面表現相對均衡。淨負債率和速動比率欠佳，得分略低于75%分數線，其余各項則均超過75%的候選房企。美的置業在衆多老牌房企面前，還算業界新秀，諸多方面還不及頭部房企，但卻具有很大的成長潛力，其智慧家居的差異化定位，依靠美的品牌的知名度，未來發展偏向正面。

另外值得關注的便是首次登榜的時代中國控股，根據觀點指數發布，2019年時代中國全年銷售達783.6億元，權益銷售額達737.94億元。

時代中國毛利率也将達29.31%，同比持平；歸母淨利率達12.28%，與2018年持平。較為亮眼的是流動性和負債率，時代中國2019年底流動比率和速動比率為1.60和1.04，意味着保持着充足的流動性，而淨負債率也是恰到好處的67%。觀點指數也會繼續關注其未來的發展。

之所以地産G30榜單在考察房企财務指標的同時，也關注于企業的運營、管理、品牌等指標的評估，正是考慮到财務指標的片面性，也希望能更加宏觀全面的考量企業表現：财務健康狀況極其重要，管理水平、品牌效應在市場環境中也同樣不容忽視。而只有這樣綜合評選榜單，才更加具有說服力和參考意義。

（以上為繫列報告之一，如需閱讀《2020中國房地産卓越100報告》全文，請進入報告專題下載查閱）

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