博鰲演講 | 吳建斌：房企規模擴張的機會還在

吳建斌（陽光控股執行董事、陽光城集團執行副總裁、全球合夥人）：大家早上好！

非常感謝觀點地産機構邀請參加今天這個演講，這次機會非常難得，正好也是博鰲20周年，在此首先祝賀博鰲房地産論壇20周年生日快樂。期待論壇越辦越好，繼續延續20年。

下面我演講的主題是“熟知杠杆天平原理，财務平衡與規模擴張的模型”。這個題目是觀點給了我兩個題目，我從中選的一個，選這個題目是覺得稍微難一點，想挑戰一下自己。

因為過去講宏觀、講财務概念多一些，我想找一個模型，看财務平衡和規模擴張之間有沒有一個平衡的原理，或者可以量化，所以我就挑了一個我認為比較難講的課題。

但是由于我過去一直在财務、金融、戰略這個領域從事管理業務，有20多年的經驗，我也一直在尋找這中間有沒有一個平衡關繫，在講這個平衡關繫之前，我特意畫了一個天平。

這個天平的左邊是負債，右邊是規模，中間是利潤。做企業的目的其實也就是為這幾個指標在奮鬥，當負債重的時候，規模這個天平就要向上走，也就是加杠杆的過程，我們的規模就可以做大。當負債減輕，規模必然會下降，中間好像有一個關繫，就是加負債、加杠杆，規模就會上升，減負債、降杠杆，規模就要下降，它們之間的支撐點就是利潤。

所以要找一個量化的關繫，單這麼講感覺好像是這個意思，但是中間有沒有一個可以計算的公式，或者計算的模型把它計算出來，我試圖通過這次論壇倒逼一下自己，把這個問題回答清楚。

什麼是财務平衡？因為我是管财務出身的，我認為财務平衡一般都是講資産負債表上的資金來源與資金占用之間的平衡關繫，或者是講經營活動收入與支出的平衡關繫，或者用時間的維度來講是講資金的來源、資金的占用，以及收入與支出的短期、中期、長期的平衡關繫。

所以從發展的角度來講，我認為是這三個時間節點上的動态平衡，這是我對财務平衡的一個結論。

怎麼樣做到财務時點的平衡與動态平衡？我想來想去，我認為還是從收與支來解決。作為一家房企，收入一般是經營性的收入，投資性的收入，融資性的收入，作為它的支出，一般往往都是經營性的支出、投資性的支出，或者歸還到期貸款的融資性的支出，都會反映在資産負債表上，最後反映在現金流量表上。

所以我給它假設的前提叫收大于支，才能做到一種平衡，就是收入要大于支出，你才能做到平衡，如果收入比支出要少，這個企業可能在流動方面就會出現一個缺口，它就不平衡了。

簡而言之，财務平衡就是要做到短期、中期、長期收與支時點上的平衡，或者是一種動态的彈性平衡。我曾經在公共場合也講過，一個企業的奮鬥目標是很多的，但是歸根結底核心的目標是優化和提升資産負債表，終身為優化與提升資産負債表而奮鬥，這是幹企業的目的。

當然财務平衡與規模擴張之間到底是什麼樣的關繫？我們粗粗聽下來感覺是一對矛盾，想來想去，關鍵是一個度，這個度怎麼樣掌握，也就是這個擴張的速度與負債之間到底能不能找到一個平衡點。

當我們了解了财務平衡的概念與要求之後，重點就在于收與支的規劃與把控上，收和支是可以規劃的，既然可以規劃就是量化的管理，當規劃出來之後我們怎麼把控它，怎麼管理它，這是實際操盤的過程。

當前房企規模擴張還是第一需要，幾乎在這個方面是不存在争議的，也反映了房地産市場仍然有很大的機會，而且是大有可為的。

為什麼要做規模？因為是大有可為，有很大的吸引力，如果把規模做大，其實可以帶來很多的紅利，所以房地産市場做大規模，在目前我認為還是第一需要。但是在做規模擴張的過程中，一般可能會受到财務杠杆與經營杠杆的驅動，就像剛才的天平一樣，當你的負債加得越大，你的規模也就越大。

我們在房企里面往往講三個杠杆，一個是财務杠杆，一個是經營杠杆，一個是合作杠杆。

這三個杠杆之間反映在資産負債表的右邊，就是資金的來源方，它們之間有一個權重關繫，這個權重關繫其實是受到了很多方面的影響，有外部的因素，也有内部的因素。

我們假設一下，如果房地産市場銷售是很火熱的，土地市場也是很火熱的，那我認為财務杠杆就是應該加，它的比重就應該是加大，而且是越大越好。如果是銷售的市場在下行，或者在橫盤，土地市場仍然火熱，就要減财務杠杆，千萬不要把方向搞錯了，加的是經營杠杆與合作杠杆，确保公司的安全運行。它們三者之間有這樣的邏輯關繫。

當前我們是加杠杆還是減杠杆，其實把今年的時間可以劃分為兩大段，上半年受到疫情的影響，國家在财政政策、貨币政策方面采取了比去年同期寬松的政策，土地市場出現火熱，實質上我觀察下來，家家都在加杠杆。

下半年，國際形勢不确定的，在這種不确定的國際環境下，國内政策又是非常明确的情況下，确保安全運行又排在第一位，很自然我們的财務杠杆是要減，而不是要加。

所以我的結論是，提升經營杠杆占比是一個趨勢，降低财務杠杆也是一個趨勢，但是把兩個杠杆放在資産負債表的來源方，實質上就可以看到财務杠杆的占比是仍然巨大的，經營杠杆跟合作杠杆占比的權重是不可能超過财務杠杆的。

關于房企規模擴張的度到底在哪里，房企繼續規模擴張，是一個非常好的選擇，我也是非常贊同的，因為有規模才有紅利，有規模才有蹲位或者有地位，這是我們大家普遍的共識。

特别是中國房地産才走過二三十年，面對一個百年或者幾百年的産業，我們才走了幾十年，我一直認為中國的房地産市場目前還處在青春期，既然是青春期，機會就很多。所以在這種情況下，這個度是在講什麼呢？實際上是講一個安全墊。我們在設定财務安全墊的時候，從我自身的經驗來講，我覺得有三個重要的要點是一定要把握的：

第一個要點，就是要分清市場在當下是上行、橫盤還是下行，這一點非常重要，如果房地産市場是上行，安全墊的厚度就不必要在意，也就是杠杆可以放大一些，如果是橫盤，安全墊就要适中，如果房地産是下行的，安全墊就要厚。

第二個要點，分清利潤的空間到底有多大。其實從2015年開始，房地産的毛利潤率或者淨利潤率是大幅下降的，有的公司可能每年下跌1%，有的公司可能每年下跌幾個點，到目前為止項目的利潤的空間已經很小，只有百分之五六的利潤就可以去招拍挂市場拿地。

從财務的角度來看，這是非常危險的，因為我們的融資成本已經遠遠超過百分之五六，普遍的融資成本是百分之七八，有的公司到了百分之十幾，這是非常危險的事情。

第三個要點，作為一家房企，你有自己的戰略，你的戰略是一個機會主義者，還是一個長期主義者。如果是機會主義者，你是靠賭、靠炒，按照昨天有專家講，房地産就是要貪，從這個概念來講，你怎麼做都沒關繫，那就看你的運氣。但如果你是一個長期主義者，我要建議你的長期财務杠杆保持一個均衡的水平，而且是低的水平，這樣的安全墊就要厚。

房企的規模繼續擴張有這種可能嗎？從昨天到今天，聽了這麼多專家、房地産大佬、董事長、總裁們的很多論述，我想大家跟我得出的結論應該是一致的，就是繼續把房地産的規模做大，這個機會是有的，而且是肯定的。

我大概歸納了一下，有5個方面的原因：

第一，是改善性的需求空間巨大。

第二，城市化率才60%，與發達國家相比，中間還有20%的機會，每年完成1%的提升，起碼要10到20年的房地産繁荣期。

第三，城市更新的機會非常大，只有這個城市有百年以上的歷史，其實城市更新的需求量是非常大的。

第四，人口遷移帶來的都市圈的需求量是巨大的。昨天樊綱教授也闡明了這個觀點，我是非常贊同的，就是這個遷移的流動帶來了各方面的需求，這個需求量也是很大的。

第五，最近中央提出來内循環經濟，這一點被充分的重視。因為出口受到了限制，並不是完全關掉，但是相比原來的比例是下降的，主要靠我們内需的循環來進一步提升中國經濟的增長，這個空間也是非常大的。

所以顯而易見，未來房地産市場是巨大的，問題是怎麼樣把生産的東西賣出去？。其實昨天我也提到，我比較關注的就是兩點，一個是産品，一個是服務，生産的産品能不能賣出去，是取決于産品的好與壞，取決于産品的性價比是不是比較高，取決于老百姓是不是喜歡，所以這個點我是非常關注的。原來我們可以不重視，但是現在是必須重視。

這次疫情的沖擊之後，讓我們更加清楚物業管理的服務、房地産公司所提供的各類服務是非常重要的，包括智能化、環保、便捷性、以人為本的社區服務，這些都是非常重要的。如果說房地産公司要把産品做好，把服務做到家，我想未來的10年、20年，房地産公司一定發展得會非常好，這是我的答案。

當然，我們前面提的這5個點，其實是需要量化的，我只是作為一個見證者或者作為一個觀察者提出這5個方面的需求。但是作為經濟學家，或者是量化研究的機構，是要做這方面數字研究的，我相信做出來的研究結果跟我的觀點應該是吻合的。

當然有人在問，萬一規模擴張太快，财務沒法平衡，而導致了公司安全運行遇到了問題怎麼辦？我是财務出身的，其實對風險的意識感覺應該是比較強的，但是我還可以大膽地說，因為中國的房地産在青春期，未來的前景是美好的。

在這種情況下，如果說我提到這個問題的事情發生了，我們平常心去對待，萬一成功了呢？成功的例子其實在過去這麼多年是不勝枚舉，很多企業就是因為趕上了好的時機，踩好了點，加了杠杆，上了台階，然後完成了資本原始積累，完成了全國布局，服務、産品質量也更加優秀，有什麼不好呢？

遇到困難之後，可能要進行财務重整，也沒什麼大不了的事情，财務重整有什麼大不了呢？大不了就是原來持有80%的股份，有可能重組之後只剩40%、50%，這個公司還是你的，只是多了一個投資人，公司還是存在的，當然可能預期的收益比原來低，擁有的家底或者排名比别人低，但是你奮鬥了，比不奮鬥的效果總是要好的。

整個房地産市場其實是一個擴張、洗牌、再擴張、再洗牌的過程，香港也是這樣的。我在香港經歷了1997年金融危機，很多公司被洗掉了，洗掉就洗掉了，但是房地産市場最後集中在5家大的地産公司手上，中國的房地産市場是不是經過洗牌之後集中在100家之内？也有可能，因為這個市場太大了，集中在100家，這也沒什麼不好。

所以房地産市場實際上是在競争中的自我平衡，房企實際上是在競争過程中的優勝劣汰，這是非常自然的規律，沒什麼不好的。當下，由于市場不成熟，我還是建議牢牢抓住機會這麼一個重要的前提。

房企規模繼續做大的關鍵要素有哪些？我覺得首先是要順應新時期拓展土地儲備的新特點，一定要獲得便宜的高額的土地儲備。因為市場已經變了，獲得土地的機會、渠道跟原來是不一樣的，你不能還是延續過去簡單粗暴的做法，你應該有很多的渠道，剛才我提到的5大方面都是獲得土地的來源，我們只要把其中一種做好，就能獲得源源不斷的土地，在這方面我們要下工夫。

第二個方面，千萬不要一談高周轉，談虎色變，千萬不要回避這個問題，因為現在資金的成本太高了，而且資金都是比較短的資金在長期的使用，這是一個現實的問題。因為作為企業要快速的發展、繼續發展、可持續發展，繼續要追求高周轉，如果高周轉追求不了，我們可以繼續追求相對高周轉，相對高周轉追求不了，可以追求快周轉，總之這個精神跟打法，我建議是不要變。

因為我是财務出身的，我知道我們的融資成本太貴了，特别是中小企業，你的評級又不高，融資成本就很高，借的錢又是短期的（一年期、兩年期），一個房地産項目的周期都不夠。所以在這種情況下，一定要堅持高周轉、相對高周轉、快周轉的打法，這個精神是不能變的，而且持續用這個精神來改善我們每個環節，這是非常重要的。

第三個方面，就是要把有限的财務資源用好，我們現在有的時候财務資源本身也不多，而且還有浪費，本身是完全可以集中精力做房地産，又做了很多多元化，因為你的規模還不足以支撐你做多元化，多元化花了很多錢，做了很多嘗試。

房地産市場是巨大的，一直可以做下去，10年、20年不要變航道都是做不完的，所以把有限的财務資源一定要用好，積極發揮财務杠杆、經營杠杆、合作杠杆之間的協調關繫，這三個之間是有權重的，有的時候可能财務杠杆要加，有的時候财務杠杆要減，當然不管财務杠杆的加與減，經營杠杆與合作杠杆的作用是非常重要的，把這兩個杠杆的作用要發揮出來。

第四個方面，要做好财務平衡與規模擴張之間的動态平衡。财務平衡剛才我們講了一些概念、理論，與規模擴張之間它是有一個邏輯關繫，但它是個動态平衡的過程，而不是一個點對點的過程，而不是一個固定不變的過程，怎麼樣把它做好，其實是要在市場跳舞的，與踩周期是要跳舞的。

最後我要回答我今天提出的命題，就是負債、規模、利潤三者是怎麼平衡。我大概通過研究之後得出結論：

第一，這三者之間沒有公式可以計算，只能靠自身的經驗，包括你的管理，包括你對數據的認知，包括你對企業的認知，靠這些經驗所得出之間的邏輯關繫。

第二，它們三者之間的平衡關繫是動态的，不是固定不變的，是随着外在、内在市場的各種變化而跳動，與市場、與各方的跳動在變動的。

第三，動态平衡的過程，它不僅僅是一個自身的情況，還是要看整個行業，别人在變，你也得變，整個市場我們有幾萬家房地産公司，大的也有幾百家，人家在做什麼。經常要看我們的競争對手，或者我們同行們，在這個行業里邊，這三個之間的關繫到底是什麼，把他們的關繫時刻擺在自己的桌面上，人家怎麼做，你也怎麼做就可以了，你不要逆着做，人家已經把這個關繫調為他們之間的這麼一種邏輯關繫，而你還保持過去的邏輯關繫，可能就不對。

第四，高财務杠杆是根本降不下來的，這是我的結論，相當一段時間，我們房地産市場的高财務杠杆是降不下來的。一是沒有這個條件，二是降也沒這個理由，三是它能夠推動公司的快速發展，從心理上也不需要。

但是這里面最核心的是把經營現金流作為第一要務來抓。剛才我們講資金來源有三個方面，經營活動的收入、投資性的收入、融資性的收入。

這里面最核心的就是第一條，經營現金流的收入，這是作為第一要務。企業管理的核心是财務管理，這是我一直強調的，财務管理的核心是現金流的管理，而現金流的管理核心是經營現金流的管理，我們再剝一層皮，經營現金流的管理，核心是可以動用的現金流的管理。

一層層剝下去，你就知道這個事情的最核心在哪里，就是可以動用先進的管理是重中之重。

第五，如果有機會，努力擴充資本。這個方面我相信很多房企做得非常極致，只要有機會，利用資本市場的窗口，可以定增、可以分拆下面的業務上市，來擴充你的資本，這對降低資産負債率、降低淨負債率，提升很多的價值、提升公司的安全性都是非常重要的，所以把每次資本的窗口利用好也是非常重要的。

我把三者之間的關繫想做一個模型，最後我也做不出來，但是憑經驗去做，可能會找到适合企業很好的三角關繫，有利企業未來的發展。謝謝大家。