原報告 | 不發展“副業”的濱江服務

觀點指數 由于流動性增加，過去半年，環球資本都傾向于追逐大型股份，小型股的估值持續受壓，物管闆塊亦不例外。加上物管股開始分化，令一衆中小型的物管公司在港估值大大降低。

可以看到，一些大型上市物企，只要業績符合資本市場的條件，就會被給予高估值，例如永升生活服務和碧桂園服務，現階段是2020年預測的市盈率50倍左右。

當然也要關注到，其中有一些備受投資者關注的物業股，如濱江服務。濱江服務業務基本在浙江省，占比為98.9%，其中杭州市占總收入的62.3%。

中高端路線得失

于2020上半年，濱江服務股東擁有人應占溢利為1.03億元，同比增幅110.8%。期内，營業額上升31.1%至4.16億元人民币，毛利率增加3.9%至32.9%。其中平均物業管理費由2018年的3.87元提升至2020年上半年每平方每月4.23元，相信是主營住宅物管的上市公司中最高的，側面反映了濱江服務經營模式主要是走中高端路線。

上半年，濱江服務物業管理服務收入為2.54億元，同比增長33%，非業主增值服務收入為1.21億元，同比增長9.5%，業主增值服務收入為0.4億元，同比增長165%。

在管面積雖然只是增長了28%，達到1682萬平方米，但核心盈利增長63%，反映濱江服務中高端策略有所成功，創造盈利的能力比較強。

物管闆塊其中一個重要元素是母公司的發展，濱江服務母公司濱江集團于2019年達成千億銷售，2020年在疫情的影響下，上半年合約銷售547億元，同比增長5.86%。此外，濱江集團亦積極增加土地儲備，上半年已拿土儲314萬平方米，管理層表示當中有90%面積會交由濱江服務管理。

母公司快速增長的同時，作為子公司的濱江服務亦能受惠，現時濱江服務中期儲備面積為1340萬平方米，比去年同期增長了310萬平方米，管理層表示中期儲備面積的轉化率為三年，基本上在管物業面積未來三年的復合增長率維持在30%-40%不成問題。

其次，物管公司的第三方拓展能力也十分重要，雖然濱江服務大部分的業務是在浙江省，但由于是用高端服務和口碑來搶占市場份額，同時亦進行品牌輸出，加強第三方拓展，所以今年上半年來自第三方開發商的在管面積占比已提升約5%至34.6%。

不發展不相關副業

除了在管面積持續增加外，濱江服務非業主增值服務收入也實現了上升，主要是為母公司提供樓宇交付前服務、咨詢服務及社區空間服務。

不過要留意，内房經歷了過去幾年銷售快速增長後，增速會轉向平穩，因此未來樓宇交付前的服務收入很難再有高增長，這是整個行業都需要面對的問題。

因此，未來物管股要突圍而出，不能僅靠非業主增值服務。發展動力除了需要來自未來在管面積持續增長外，業主增值服務亦是重要一環，例如奧園健康進軍醫美行業，綠城服務深耕教育，碧桂園服務亦為業主提供三供一業的服務等，濱江服務則表示只會專注開發自己熟悉的增值服務。

觀點指數對比濱江服務與碧桂園服務的财務數據，可以看到，即使是資本市場寵兒的碧桂園服務,其非業主增值服務的增速和占比也比去年同期下跌，濱江服務也面臨一樣的問題。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

而業主增值服務則是帶動碧桂園服務業績高速增長的動力之一，碧桂園服務管理層亦表示，未來會外拓環衛等跟地産行業相關的服務。不過濱江服務的管理層則比較保守，他們重申會做好自己熟悉的業主增值服務，不會胡亂發展其他不太相關的副業。

這樣一定程度上或許會限制其增速，不過亦不完全是一件壞事。例如近年大力發展醫美的奧園健康股價已由高位9.73港元跌至6.15港元（21-9-2020收市價），今年上半年歸屬母公司所有者淨利潤增速亦只有23.5%，可見發展一個全新行業同樣面臨巨大挑戰。

並購方面，2018年物管股上市潮起時，整個行業估值便宜。但現時物管公司相繼準備上市，一級市場收購的資産估值不再便宜，此外要整合並購回來的資産也避免不了影響毛利率，去年收購了中民投物業的雅生活，毛利率便由37%下跌至31.9%，濱江服務主要靠高端服務赢得投標和客戶的信任，這或許是除了並購外，另一條增加第三方在管面積的出路。

總括而言，濱江服務現時的預測市盈率為18.5倍左右，有50%的派息比率指引。在基數低加上母公司銷售強勁的支持下，利用自身在浙江省的品牌開拓第三方在管面積，相信未來幾年仍能維持高增長。

不過其業務過于集中單一省份，不發展新的副業不會踏入高投入、低回報的困境，但也令公司很難像碧桂園服務一樣，在規模巨大的前提下仍能保持高增長，未來就看資本市場如何定價濱江服務了。