解局 | 明發復牌之後

觀點地産網 經歷了近五年停牌之後，明發的例行公告終于不再是“有關暫停買賣的近期發展更新”。

1月15日，明發集團在港交所發布了“達成所有復牌條件及恢復買賣”的公告。

公告披露，香港聯交所信納明發集團已達成所有該等復牌條件，公司已要求聯交所确認股份自2021年1月18日上午9時正起恢復買賣。

這一紙復牌公告，明發等了太久。

自2016年4月因業績審計風波停牌至今，明發在飛速發展的房地産行業中的愈發邊緣化，僅在每每發行利率高達15%、22%的美元債時，才引來外界關注的目光。

與資本市場錯失近五年後，復牌對于這家房企意味着什麼？黃氏四兄弟紛紛離開之後的明發，還是那個明發嗎？

明發起落

若想簡明闡述明發集團二十余年的起落，黃氏兄弟是一把關鍵鑰匙。

這家閩繫房企的創立、壯大、低潮，都與黃氏家族休戚相關。

黃氏四兄弟是福建泉州人，但起家于廈門。1994年，排行第二的黃煥明與老三黃慶祝嗅到了廈門房地産的商機，並成立了廈門明發集團，成為廈門最早一批房企之一。而後，老大黃麗水與老四黃連春相繼加入。

每個企業的發家史，總離不開一個打響名号的項目，明發也是。

據南安商報報道，早在1998年，廈門前埔規劃還未清晰，黃煥明就一次性拿下了13萬平方米的項目，開發了明發國際新城。一年後，該項目一路之隔的樓面地價飛漲至黃煥明所拿地塊的兩倍。

于是，在未開發區域提前布局大盤、鎖定發展紅利，成為明發集團的投資策略，這也使得明發集團的毛利率一度維持在40%-50%的高水平。

2002年，明發在發展住宅物業的同時涉足商業地産，開發了廈門第一個商業項目廈門明發商業廣場，名聲大噪。

後于2009年，明發登陸港交所，成為繼寶龍地産、禹洲地産之後在香港上市的第三家廈門民營房企。

那是明發集團的高光時刻，也是四兄弟最為“春風得意”的時候。

此後明發開啟了全國化擴張步伐，在福建大本營之外的上海、南京、揚州、泰州等地紛紛插旗落子，一路順風順水。

彼時明發面前的這一片江山，明顯打着黃氏兄弟的烙印。

有明發集團内部人士曾透露，黃氏兄弟對公司管理擁有絕對的話語權，如果中高層員工的建議得不到其認可，會遭遇一票否決。

據觀點地産新媒體了解，明發由主席黃煥明掌舵，擁有持股55%的絕對控制權，其余三兄弟分别占15%股權。

分工方面，黃煥明掌管着公司資金财務、投資情況，主管上市、宏觀戰略等方面；黃慶祝則主要負責廈門總部事務，業務範圍主要在廣東和福建，曾負責多個城市的商業廣場開發及營銷；黃連春則分管南京總部，黃麗水專攻設計等技術方面。

家族式經營在明發集團發展初期發揮了不小的作用，然而在2013年業績突降之後，明發的發展出現了轉向，有業内人士就指出，家族式管理是業績變動的主要原因。

2015年，明發利潤巨幅縮減至2609.4萬，僅達到2014年8.29億元的3.15%。也正是2015年的年度業績，讓明發集團陷入停牌危機，即前會計事務所獨立核數師對其2015年年報“不發表意見”，财務數據真實性存疑，引發香港證監會責令停牌。

獨立核數師的存疑點，也隐晦地指向了明發的家族式經營症結。

據悉，該核數師表示，其未能取得明發集團在2014年的三筆出售事項足夠且适當的審核憑證，對上述交易的商業實質、收款及付款的性質及來源存在疑問。具體而言，三筆出售的受讓方涉及最終明發集團本身或其受薪行政人員的關連人士，甚至是控股股東及其關繫密切的家庭成員。

對此，港交所要求明發在停牌期間須回應2015年年報審計疑點、處理2015年年報中審核保留意見、告知公司重大事項、刊發所有未刊發年度财報，才能達到復牌條件。

去家族化

自2016年4月1日首次停牌之後，明發集團的復牌之路在一次又一次調查延期中變成漫漫長途，並沒有太多實質性進展。

直到2019年4月，港交所為明發新增三個復牌指引，聚焦在明發的内部管理上，要求明發顯示設有充份的内部監控，顯示對管理層及相關具有影響力人士在誠信上的監管，並顯示所有董事均符合勝任上市發行人董事的標準。

即是說，決定復牌的新線索，在于明發内部經營管理以及管理層誠信上。

随後于當年7月，明發集團相繼公布了内部監控缺陷、補救措施以及實施的進度，並披露2016-2018年三個财政年度各份年報及中期報告。

在針對2015年年報審計問題一事上，獨立法證調查報告也顯示明發多宗與其他七間公司的資金流動交易，與明發董事局主席黃煥明的三名家庭成員有關，該等親屬曾為其中六間公司的法定代表、股東、董事及擔任其他職位；余下一間公司則由黃煥明的兒子持有。即是說，當年多筆交易均屬關聯交易。

下一步，則是看明發如何建立起内部監控繫統，改善董事會架構及監察董事會職能。

最為關鍵的改變發生在2020年4月，創始人兼主席黃煥明辭任。

公告中表示，黃煥明作出此決定經過了仔細思量，其中已考慮明發集團的發展歷史和未來的發展方向；同時，執行董事黃麗水也辭任。

随後于7月，黃慶祝辭任執行董事兼集團首席執行官，黃連春辭任執行董事、集團首席運營官兼執行副總裁。

至此，明發家族四兄弟均離開了一線管理職位，退居幕後。這背後所釋放的信号再明顯不過，明發集團将由家族企業轉向現代化經營管理企業。

對于家族式經營二十幾年的明發集團而言，這並不是一個簡單的決定。但是，一切都在朝着復牌前進。

時至今日，從這則復牌公告也可看出，明發集團2020年的董事會變動正是打開復牌之門的關鍵條件。

觀點地産新媒體整理發現，在達成復牌條件中，除了成立風險管理委員會及加強公司合規管理架構（包括委任獨立合規顧問）外，重要的部分之一便是重組董事會。

據悉，在黃氏四兄弟辭任之時，明發也相繼委任了新的管理層，如委任林家禮博士為非執行董事及董事會主席，鐘小明為公司執行董事及集團首席執行官等等。

明發将這些動作稱為董事會轉型里程碑——董事會自2018年起審慎周詳地計劃及執行其計劃，轉型至並成立由專業人士領導及管理的董事會。

明發表示，現時董事會由七名傑出人士組成，每名董事為董事會帶來不同的專業知識、見識與經驗，領導集團前行。公告同時強調，現任董事與明發前主席黃煥明或其家屬或控股股東概無關連。

復牌之後

停牌已然是過去式，復牌之後明發往何處走、怎麼走，這才是當下之急。

與資本市場脫鈎五年後，如今明發是一個怎樣的底色？從後續披露的每年财報中，我們試圖還原出一個當下的明發。

銷售業績上，這幾年明發呈現停滞不前：2016年至2019年，合約銷售額分别為140億元、125億、163億元、113.1億元，在跨越百億之後並未進一步突破陣營。

而在經歷疫情的2020年，截至上半年明發集團僅實現合約銷售額43.22億元，同比減少18.71%。有熟悉明發的業内人士告訴觀點地産新媒體，2020年明發銷售同比略有下降，但仍有百億。

從業績表現可窺探到，過去四五年間明發的發展不算迅猛。反映到營收結算上，2016年至2019年的收入規模從50.9億元增至126.61億元左右；淨利則自11.69億元後退至9.52億元，盈利逐年下滑。

盈利能力下退的若幹原因，也指向了近幾年明發高息負債的現實。

據悉，自2017年至今，明發集團所發行的境外債利率一直保持在兩位數，特點多為規模小、利率高、時間短。最高的一筆為2020年6月，發行了一筆1.76億美元債券，按年利率22%計息。

若公司在債券到期日未能按條件支付到期款項，則應自初始日起至全部支付逾期款項日期按22%年利率加上按年利率10%，即這筆債券利率将高達32%。

高息舉債背後，是投資者對于明發集團流動性風險和經營情況的擔憂。但對于明發而言，這是一個無奈但不得不為的行為。

可以看到，截至2020年上半年，明發現金及現金等價物（受限制現金除外）為31.17億元，一年内應還借款為50.69億元，尚未能覆蓋一年短債。

“明發的復牌是經歷了企業财務體繫梳理，核心管理團隊調整之後，得到認可的說明，但目前資本市場對其更多還是觀望情緒，要看接下來的戰略布局和經營業績。”熟悉明發的業内人士稱。

不過其表示，雖然明發這幾年處于停牌狀态，但拿地合作和資産轉讓動作一直都沒有停，在國内尤其在福建、江蘇等地有所布局。

據觀點地産新媒體查閱獲悉，土地儲備可以說是當下明發重新出發的重要籌碼之一。

截至2020年6月30日，明發集團應占土地儲備增加5.6%至約2250萬平方米，合共包括133個項目。目前，除少數幾家房企的土儲貨值達到萬億以上外，明發這樣的土儲水平在行業内屬于中遊水平，遠超其銷售所處位置。

與明發土儲總量相似的時代、新力、佳兆業等，均已跨過千億層級。

在土儲分布中，可以看見“閩繫”色彩已如家族企業色彩一樣淡化。随着停牌前明發集團活動中心轉移到南京總部後，這家房企已把擴儲重點放在了長三角一帶。

截至2020年上半年，福建在明發總土儲中占比為10.4%，安徽和江蘇的土地儲備則分别高達36.8%、22.3%，此外在北上深一線城市占比1.2%；且這批位于江蘇、安徽的發展中物業，極大部分将于2021年完工。

值得一提的是，能在長三角一帶擁有可觀的土儲量，也與黃氏兄弟有着密切的關繫。

據悉，黃氏兄弟或多或少都在江蘇省有過相關社會角色任職：如黃煥明曾有江蘇省人民政府聯絡辦公室專員、江蘇省政協常委、江蘇省僑商投資企業協會會長以及江蘇世界僑商總會會長等多個頭銜。

2017年初有報道顯示，黃煥明兄弟黃連春還任南京市人大代表、南京市政協委員、江蘇省工商聯合會常委。

如今新上任的領導班子，如主席林家禮目前為香港數碼港管理有限公司主席、麥格理基礎設施及有形資産亞洲的香港及東盟區非執行主席兼首席顧問、香港特别行政區政府創新、科技及再工業化委員會委員、香港城市大學顧問委員會成員及香港特别行政區政府民政事務總署大廈管理糾紛顧問小組召集人。

從過往履歷可以看到，林家禮擅長于金融機構、金融科技，對于銀行業、金融業都頗有研究，能為明發集團帶來更好的金融資源。任首席财務官、高級工程師出身的鐘小明，則善于項目管控，或能為明發集團項目運營帶來起色。

職業經理人專業的管理和财技固然能助推房企往前，但另一個層面來看，會不會也失去了一些發展的關繫與人脈呢？

“不會的，（黃氏家族）會幕後支持的。”上述業内人士言簡意赅回應道。

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