IPO新股報告 | 小型物管企業宋都服務破發跌宕

觀點指數 物管闆塊股價走勢分化，資本市場明顯追捧市值和體量大的企業，而市值比較小的，估值跟龍頭企業愈拉愈遠。

例如近期上市的金科服務與華潤萬象生活，短短一個月内股價上升四至五成，反觀其他在上個月上市的小型物管股如遠洋服務等，即使在物管闆塊受到政策支持的消息利好下，仍未能回升至招股價水平。

縱然中小型物管股股價明顯跑輸，依然無阻宋都服務上市，1月18日于港交所挂牌，發售定價0.25港元/股，集資2億港元。

從上市首日的情況來看，早間開盤，集合競價報0.225港元，跌幅10%，最高跌幅36.8%，報收0.16港元/股。

根據招股書披露，宋都服務成立于1995年，目前在全國14個城市設有9間附屬公司及15間分公司（當中大多數位于浙江省），向33項物業（包括16 項住宅物業及17項非住宅物業）提供物業管理服務。

規模上看，宋都服務屬迷你型物企，在管總建築面積約為640萬平方米，大本營主要在杭州。不過由下圖的數據可以看到，2017年開始宋都服務已加大力度發展除了杭州外的浙江省區域，而長三角地區(除了浙江省)的收入占比則有輕微下滑的迹象。

整體來看，未來較長一段時間内，宋都服務仍然會集中在浙江省發展，于其他地區拓展新業務存在一定的難度。

數據來源：企業招股書，觀點指數整理

不過宋都服務的管理團隊亦明白，物業企業要脫穎而出，需要加大非住宅物業管理的收入占比，以及提升獨立第三方物業管理的能力。

由下列的圖表可以看到，母公司及關聯方開發的物業占比持續減少，此外宋都服務亦着眼把非住宅物業的項目占比提升。

表面上這兩點都做到了，但管理費的如意算盤能打響嗎?

數據來源：企業招股書，觀點指數整理

數據來源：企業招股書，觀點指數整理

首先可以觀察宋都服務的平均管理費，2017年至2019年都超過行業中位數水平，然而2020年上半年不論在住宅還是非住宅物業方面，都錄得明顯下跌。

對此，宋都服務在招股書中解釋稱，2020年上半年非住宅物業管理費下跌主要是由于2019财年一項廠房物業的管理協議到期但未獲重續所致。

數據來源：企業招股書，觀點指數整理

此外，宋都服務于當年新增的一些項目(老舊住宅小區)的物業管理費低于平均水平，令住宅物業的平均管理費錄得下跌。需要注意的是，在管理層加大地區拓展、減少母公司依賴，以及積極豐富物業類型的基礎上，平均管理費卻出現大跌，這是需要宋都服務關注及警惕的。

轉看宋都服務的業績，2017-2019年收入由8396萬元增至2.22億元，復合年增長率為38.3%；同期純利由1396.5萬元急升至3523.6萬元，年復合增長率36.1%。

而2020上半年，宋都服務的收入為1.17億元，純利為1635萬元，同比增長率分别為25.8%及17.6%。

數據來源：企業招股書，觀點指數整理

另外可以留意到，宋都服務過去幾年的淨利率持續走低，而毛利率水平基本穩定，主要因為靠母公司讓利的非業主增值服務毛利率持續走高。但要關注到，市場重視、政策支持鼓勵的小區增值服務毛利率卻持續走低。

而且，酒店業務和長租公寓的毛利率更是下降明顯，反映了過去幾年宋都服務的發展策略雖然是資本市場樂見的，但缺乏競争力和規模效應，結果不盡如人意。

數據來源：企業招股書，觀點指數整理

總體來看，上述财務數據均體現了宋都服務過去幾年所做出的不同嘗試，但是現階段的财務指示表現並不甚理想。

加上現時市場普遍認為，大型物業公司在規模效應、品牌競争力上更具發展優勢，因此此前獲得高溢價的中小型物管股，估值都被下調，相信宋都服務前路亦會充滿挑戰。

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