原報告 | 存量時代地産私募投資機會

觀點指數 自1998年房改後，中國房地産行業經歷了二十余年的高速發展。

國家統計局數據顯示，2020年全國商品房銷售額達17.36萬億元，全國商品房銷售面積達到17.61萬億平方米，均創歷史新高。

不過兩者的同比增長率卻逐年下降，維持較低水平。這也意味着，房地産行業銷售“天花闆”逐漸顯現，預示将從“增量時代”過渡到“存量時代”。

數據來源：國家統計局，觀點指數整理

步入存量時代進程中，房地産市場的參與者首先要轉換思路，從短平快、高杠杆、高回報的開發收益邏輯，切換到低杠杆、低回報、大投入周期的運營增值邏輯。

在當前房地産行業整體去杠杆的融資背景下，發展房地産私募股權基金，不僅可以拓寬房企的融資渠道，緩解房企的融資壓力，同時可以幫助企業進行多元化布局，也可以使更多中小投資者能夠有更多的機會參與房地産項目。

對于房地産私募股權基金來說，則需要理清存量時代中各種業态的發展前景，确定相關業務的盈利模式，才能在新賽道上獲得長遠發展。

“直融”時代地産私募現機遇

“三道紅線”出台後，對于房地産項目運用銀行貸款、信托計劃等債權融資方式進行“短平快、高杠杆”開發來說，無疑是壞消息。在這種情形下，房地産融資需要從間接融資逐漸向直接融資發展。

房地産私募股權基金是房地産企業進行直接融資的工具之一，通過非公開發行方式，面向少數合格投資者而設立，以房地産為主要投資對象，包括從事房地産的企業和項目投資、收購、開發與經營。

房地産私募股權基金在投資房地産項目後，通過資本化運營，将房地産項目的銷售、租金或者項目公司的股權增值作為實現收益的主要方式。

目前我國房地産企業，尤其是中小型房企融資渠道有限，以銀行貸款為主的融資體繫導致風險過于集中，發行公司債券、信托貸款、上市直接融資等渠道卻受限多、困難大。

房地産私募基金通過設立有限合夥企業，並按照風險承受能力不同劃分為優先級或者劣後級投資人，優先級投資人承擔較低風險，可以獲得固定收益和一部分浮動收益，而劣後級則承擔高風險和兌付給優先級投資人收益以外的全部收益，這種結構設計可以吸收不同風險承受力的投資人資金，向需要融資的房地産企業輸血。

同時，房地産私募股權基金投資項目期限較長，一般為3至5年，适合房地産開發企業發展項目，資金來源需求穩定。作為新型的融資渠道，房地産開發企業如果不想讓渡開發項目的收益，還可以出資持有全部劣後級，這種結構化設計可以增加杠杆，放大收益。

目前，國内大型房地産開發企業都建立了自己的房地産私募股權基金，這些資金通常投資于自身經營的項目，使大型房企在項目開發及運營上獲得充足的資金。如：中信證券和保利地産設立的信保基金、復星集團旗下的復地投資等。

對于中小房地産開發企業而言，通過與市場上的房地産私募股權投資基金合作，可以有效獲得大量的直接融資，降低自己的有息負債，緩解融資壓力，這也符合“三道紅線”融資新規的要求。

探索城市更新，物流地産、商業地産備受青睐

從出資方類型來看，國内房地産私募基金主要包括内資和外資，外資基金發展時間相對較長，經驗較豐富，主要通過長期持有房地産項目，對其進行資本化運作，最後産生增值收益後退出；内資基金主要分為開發商繫、金融機構繫、PE繫等機構，但這些機構往往受限于資金期限與收益水平，絕大多數通過債權投資方式，幫助房企進行前期開發。

事實上，随着國内城市化水平不斷提高（2020年底城鎮化率達63.89%），很多一二線城市已經進入存量時代，市場上土地招拍挂成本太高，已經沒有太多新增土地，房地産私募基金先前只進行債權投資的模式不再可取。

借鑒外資房地産私募基金的成功經驗，把握城市更新的機會，布局物流地産、存量物業，做商業地産轉型升級等，成為房地産私募基金投資的新趨勢。

據觀點指數不完全監測，近期部分房地産私募基金在積極拓展自身的投資領域，布局商業綜合體、物流地産、數據中心建設及産業園等方向，並積極與國有企業合作，簽訂戰略合作協議，共同探索城市發展深化中的投資機會。

政策導向，住房租賃仍是重點

2020年對于房地産行業來說，是跌宕起伏的一年。8月出台了“三道紅線”對房企管控，年底又出台了金融機構對房産融資的限額管理政策。

各種調控政策的出台，進一步保障了房地産行業的健康穩定發展。

觀點指數通過整理國家五年規劃關于房地産的表述，發現在“房住不炒”的主基調下，房地産行業在經濟發展中的定位與角色日漸清晰。

從當前政策來看，房地産作為經濟發展的“穩定器”，不斷消化上下遊企業的産業産能，穩步化解房地産庫存、盤活存量資産，維持金融繫統和各級地方财政穩定性。

從投資角度來看，從十二五到十四五，都提到了加強保障性住房供給，發展住房租賃市場，住房租賃仍是主趨勢。

随着城市發展逐漸成熟，城市更新也成為炙手可熱的投資領域。2020年11月，十四五規劃提出将繼續推進以人為核心的新型城鎮化，強調了城市更新行動的實施。

而城市更新基金屬于股權投資基金，基金管理人需取得基金業協會的管理登記備案，基金産品需進行産品備案。憑借項目準入標準低、退出靈活等優勢，城市更新基金成為城市更新項目融資中最常見的融資方式。

以深圳城市更新市場為例，本土房地産私募基金是市場參與的絕對主力，長期深耕于深圳市場，對合格投資者進行全覆蓋，了解區域内的各種關繫網絡，熟悉本地的各種政策法規及行業規律，在項目獲取及風險研判上具有獨特優勢。

通過自身專業研判，深圳本土私募基金公司能快速敲定項目，通過搭建基金架構，如合夥基金、契約型基金等，設計優先級、劣後級投資者的出資結構，交付首款，提前鎖定投資者。

未來5-10年是房地産市場增量與存量並軌的階段，現如今國内大部分資金都集中在房地産增量階段，以開發為主，但存量同樣具有十分廣闊的空間。

通過對房地産私募股權基金投資動向的跟蹤及當前政策的導向，可以預見存量物業、物流地産、商業地産改造、城市更新及房屋租賃領域等方向會是未來的主要投資趨勢。

原報告 | 敏于數，追本溯源，解讀地産深層次脈絡。笃于行，揭行業整體發展規律。