原報告 | 龍頭房企如何保持流動性優勢？

觀點指數 流動性是房地産行業投資者最看重的指標，不同于盈利能力、成長空間或多元化發展等概念，流動性更像是預測危機的晴雨表，當行業處于下行階段時更為關鍵。

觀點指數選取五家不同維度且具有代表性的房企，分别為保利地産、碧桂園、龍湖集團、中國海外發展以及華潤置地，探究龍頭企業的流動性是否真的出衆以及體現在何處。

從近五年數據分析來看，盡管龍頭企業在流動性上具有一定的優勢，短期變現、償債以及快速回款能力強。但是從關鍵性指標的年度變化來看，整個行業卻正在逐步喪失流動性。

歸根結底，調控讓市場篩選出了更健康的企業。

為了改善财務結構，不少開發商開始加快竣工，以快速确認利潤，增厚所有者權益。可以看到，2021年房企們在房屋竣工面積增速上大幅趕超新開工面積增速。土地價格上漲，但是房子被限價，開發商的利潤很明顯被壓縮。

未來，穩健經營以及現金流充裕的龍頭企業将會具有更大的發展前景。

流動比率步入下行通道，龍頭企業分化程度低于行業水平

流動比率着眼于流動資産與流動負債兩點，通過變現能力來衡量一個企業的流動性，是衡量房地産行業短期償債能力最直觀的指標。

具體來看，一個開發商企業的流動資産主要包括在建物業、貿易應收款、現金及現金等價物等；房企的流動負債則主要包括合同負債、貿易應付款、優先票據及利息等。

從會計理論來講，流動比率應該維持在2以上才算是健康，但房地産只有極少數企業可以達到這一指標。觀點指數監測的93家樣本企業中2017年中期流動比率超過2的占比僅為16.67%，到2021年中期該比例僅為5.38%。

歸結原因，房地行業屬于資本密集型，流動資産的比例本身就具有局限性，因為其銷售的“存貨”是其他行業的“固定資産”，而且地産開發、物業本身的變現能力受限，也就為信用風險滋生留有了空間。

從行業角度來看，2021年中期93家樣本企業的流動比率均值為1.35，中位數為1.32。均值及中位數自2017年開始便呈現出較為明顯的下滑趨勢。

碧桂園以超過1.7萬億居于規模榜首，雖然處在較低檔位，但卻是上述5個房企中唯一一個流動比率上升的房企。今年中期93家樣本企業的平均絕對偏差達到0.25，即分化程度處于偏高水平；5家房企該指標為0.26，與行業離散程度持平。

數據來源：Wind，觀點指數整理

同樣制約房企流動性的是流動資産與流動負債的同步性，今年上半年華潤置地的流動比率居于樣本中位。2021年上半年華潤置地總營業額達到了737.4億元，同比增長了63.8%；實現簽約額1648.0億元，增長了48.7%。

相比較而言，流動資産卻無較大變動，今年中期流動資産增長了4.99%，流動負債增長2.87%。盡管華潤置地在上半年取得了十分驕人的成績，但其流動性並沒有相應的突出的表現。

觀點指數分析，房企内部之間流動比率的差異，並不在規模及盈利能力方面，而主要是現金及其等價物的比例差異上。

以中國海外發展及碧桂園2021年的中期業績為例，前者的流動資産規模為6619.05億元，其中現金的規模為1174.26億元，比例為17.74%；碧桂園作為銷售實力突出的企業，流動資産規模為17665.7億，其中現金及現金等價物（不包括受限制現金）規模為1679.2億元，比例為9.51%。反映在流動比率上，中海地産今年為2.12，碧桂園則達到1.20。

這里需要同時引入速動比率的指標來衡量房企流動性。

速動資産作為輔助性指標，剔除了房企變現速度較慢的存貨以及不具備變現能力的預付賬款等。房地産存貨中最重要的是開發成本和開發産品，實際的會計業務中，開發成本就是用來核算買來的地（拟開發産品）以及把土地變成房子所要的開支以及在建造房子過程中産生的借貸利息（在建開發産品）。開發産品簡而言之就是已經造好可以交付的房子的成本，這部分轉為收入的速度直接決定房企的核心競争力。

數據來源：Wind，觀點指數整理

結合速動比率與流動比率的情況來看，整個行業的流動性呈現很明顯的下降趨勢。雖然中國海外發展是行業流動性指標的標杆，但其5年内流動比率和速動比率持續下降了0.24、0.27。

93家企業速動比率的平均絕對偏差則明顯處于低位水平，僅有0.15左右；5家龍頭企業的該指標為0.069，處于低分化程度。房企流動性的差異主要集中在存貨的的變現能力方面，而龍頭企業的财務結構規劃方向相似，差異程度較低。

現金流淨額亟待改善，龍頭企業潛力可期

衡量一個房企的流動性除了關注财務結構外，更要着重觀察現金流以及存貨變現能力。現金流方面主要由銷售以及銷售帶來的回款決定。

現金流的減項方面，房企的主要支出是土地，從結果來看，5家龍頭企業這幾年的土地儲備維持平穩增長，沒有大肆擴張，對比銷售額的增長，可以說是很好地踐行了量入為出的策略。

房地産進入深度調整期，城市投資風險顯著加大，容錯率越來越低，進一步考驗企業的決策。盲目投資，追求規模會帶來流動性、去化和盈利性風險。“放緩高增長，保有利潤，确保流動性”的做法是符合當下大環境的決策，是更多房企、投資人可以參考的方向。

數據來源：Wind，觀點指數整理

從2017年中期數據來看，房地産行業的經營現金流淨額管控並沒有十分樂觀，93家樣本企業中經營現金流量小于0的比例為52.4%，整個行業的該指標均值也在負數檔。

2017年，龍湖集團的表現較為矚目，經營活動産生的現金流量淨額/流動負債的值超過0.2，且均保持正數。

随着資金端的從嚴管控以及信用風險加速暴露，房企逐步增大現金的比重，提高安全邊際。2021年中期，93家樣本企業,的經營現金流量小于0的比例為36.7%。5家龍頭企業在該指標上，並沒有十分突出，但波動較大，且具備扭虧為盈的實力。

行業應收賬款周轉率分化縮減，保利發展回款能力出衆

回歸到應收賬款方面，盡管存在會計上的确認差異，但投資者通常都更看重應收賬款的流動性，即應收賬款中減值準備的占比。

以碧桂園集團2021年中期數據為例，應收賬款從去年年底的359.55億元增長至362.48億元，但對應的減值準備則減少200萬元，回款的信心得到提升。目前房企的應收賬款來源主要為物業銷售，且物業買家的信用期一般為1-6個月。

數據來源：Wind，觀點指數整理

龍頭企業在應收賬款方面的流動性明顯欠缺，保利發展的周轉率常年維持在30以上水平，具備良好的回款能力。

整體行業的均值與中位數差距顯著，但差距在逐漸縮減。

原報告 | 敏于數，追本溯源，解讀地産深層次脈絡。笃于行，揭行業整體發展規律。