原報告 | 融創中國再融資展望

觀點指數 融創中國在上半年實現了營收與利潤的雙增長，但“三道紅線”、“40%拿地銷售比”下，能否在下半年調整合理的拿地策略、改善盈利能力重，都将影響今後的融資規模與走向。

下半年，融資通道勢必會收窄，拿地策略、債務負擔、經營表現均待進一步完善。

銷售績效提升，拿地銷售比改善

對于整個房地産行業而言，2021上半年並不能稱之為一個很好的發展時期，但融創仍然給投資者交出了一份不錯的答卷。

2021年1-6月，融創中國銷售端實現合同銷售額3207.6億元，同比增長了64.3%。對于同等規模的龍頭房企而言，這個增長速度並不低。

房企的銷售規模除了受制于公司體量外，更大程度上取決于銷售布局。從融創的區域結構上看，長三角的貢獻份額最高，其次為西部核心城市、環渤海。中報顯示，融創各核心城市繼續的銷售貢獻維持穩定，上半年重慶、溫州、北京、上海等9個城市的銷售金額超過100億元，其中武漢、杭州2個城市超過200億元。

當前突破3000億銷售額的除了碧桂園、萬科以外，融創中國也以3208億的成績跻身前列。按照2021年全年6400億元的銷售目標，上半年融創中國已完成50.1%，碧桂園完成48.29%、萬科完成44.9%，融創上半年完成水平有明顯優勢。下半年可售貨值達6675億元，其中長三角占比29%，西部核心城市占比25%，環渤海地區占比20%。

回歸到土地投資端，上半年行業對拿地總量進行嚴格控制的背景下，融創中國的土儲擴充較為積極。與擁有相似銷售規模的其他企業相比，融創中國明顯選擇了上半年加快節奏，下半年消化的戰略。

這意味着，後半程拿地亟需從“拼資金”到“拼策略”、“拼品質”的轉變。具體來看，上半年融創在北京、杭州、無錫等9城首批集中供地中積極擴充土儲，新增權益土儲共1708萬平方米，權益拿地銷售比約為37.9%。

數據來源：公司公告，觀點指數測算

注:拿地銷售比繫觀點指數測算，或與真實數據存在差異

下半年，基于對市場銷售承壓的判斷以及發展模式的調整，融創中國勢必要控制拿地速度。融創中報透露，預計下半年權益拿地銷售比将控制在20%以内，全年權益拿地銷售比控制在30%以内。

從三季度的成績來看，地售比得到較大改善。其同樣也設計了規劃藍圖：提高全資項目占比，優化現有合作模式，優選資金實力強勁的合作方，以成立長期平台的模式進行合作。

無疑，在“房住不炒”、“三穩”政策調控下 ，房地産行業趨于穩定、健康，進入管理紅利時代，房企的精細化管理能力也成為核心競争力之一。

營收與盈利雙增長，“三道紅線”有改善

整體經營層面，融創中國2021年上半年實現了營業收入與盈利規模的雙增長，但同樣處于毛利率下行趨勢中。

具體而言，上半年，融創中國實現營業收入958.2億元，同比增長23.9%，毛利潤199.8億元，同比增長12.5%，淨利潤、核心淨利潤分别為133億元、131.5億元，同比增長13.6%、0.8%；毛利率為20.8%，淨利率為13.9%。

與規模相似的房企無異，融創上半年毛利率也出現下滑。

數據來源：公司公告，觀點指數整理

無論是企業尋求債券市場或是股權市場的融資，投資者最看重的是貼現現金流，即公司的未來價值。

相較于同等銷售規模的房企，融創中國自2019年H1後經營現金流明顯持續下滑，不過均保持正值水平。

數據來源：公司公告，觀點指數整理

觀點指數預計，後一季度融創中國将會面臨銷售與融資的雙重壓力，銷售市場的激烈競争也會加劇融資渠道的收縮。

2021年上半年，融創中國有息負債的增長勢頭得到抑制，債務結構進一步優化，但仍處于踩線狀态。截至2021年上半年，融創中國有息負債規模與2020年底基本持平，為3035.3億元，其中一年内到期的債務910億元，較2020年底下降0.7%，短期債務占比下降0.2個百分點至30%以下。

融創中國“三道紅線”各指標均有改善，但距離綠檔仍有一定差距。中報顯示，淨負債率、剔除預收款後的資産負債率、現金短債比分别為86.6%、76.0%及1.1倍。

數據來源：公司公告，Wind，觀點指數整理

境内房企所面臨的再融資困難主要來自于歷史性的高杠杆問題，當前資産規模超過萬億級别的房企，資産負債率均高于75%，融創中國中報數據顯示該指標為82.72%。

同時，從以往3年的數據來看，融創利息支出分别為146億元、260億元和152億元，2021年上半年利息支出便達到130.56億元，超過了股東權益淨利潤119.9億元。

總體來講，在沒有完全改善債務的情況下，融創融資規模會保持暢通但呈縮窄态勢。

原報告 | 敏于數，追本溯源，解讀地産深層次脈絡。笃于行，揭行業整體發展規律。