原報告 | 招商蛇口第二增長曲線

觀點指數 降低權益比例，通過合作實現規模的高效擴張，是近年不少房企的選擇。因此，在銷售規模增加的同時，不少房企的營收也随着拿地權益比例下降。

根據觀點指數發布的房地産企業銷售表現，招商蛇口今年1-10月全口徑銷售金額位于序号8，前7月一直維持在7的位置，而去年則在8-11之間浮動。

同時，根據觀點指數統計，招商蛇口拿地權益比例近年上升趨勢明顯，從2015年到2021年上半年，拿地金額權益比例從48.1%提高到93%，土地購置方式發生了很大變化。

這種變化的背後，是招商蛇口經營布局的轉變。

合作拿地價減量增

合並重組後的招商蛇口，一方面進行經營戰略的調整，另一方面也面臨着行業環境變遷的沖擊，近年的業績不算理想，淨利潤自2018年已連續兩年下滑。

根據财報數據，2020年招商蛇口淨利潤169.13億元，同比減少10.31%，其中歸屬于上市公司股東的淨利潤122.53億元，同比減少23.58%。

與此同時，少數股東損益比例有攀升趨勢，2020年少數股東損益占比27.6%，今年上半年少數股東損益占比為27.05%，存在感依然較強。

數據來源：企業公開資料、觀點指數整理

少數股東損益的攀升，從招商蛇口的土地獲取上可見端倪。

從拿地金額權益比例上看，根據近5年的數據，招商蛇口土地權益比例保持在75%以上，但2017年權益比例下降近14個百分點，2020年開始又有明顯提高。

今年上半年，招商蛇口拿地金額權益比達到93%，為2015年以後最高值。同時，合作拿地的項目比例與拿地金額的權益比例並不匹配。

2016年到2019年，招商蛇口合作拿地項目比例不斷提高，從24%提高到52.5%，意味着招商蛇口2019年獲取的土地中超過一半都是合作項目，盈利需要與少數股東分享。此外，合作拿到的項目規模通常更大。

2016年至今，招商蛇口獲取了2個建築面積大于100萬平方米的項目，均為合作項目，權益比例為50%和65%。

數據來源：同花順iFinD、觀點指數整理

2020年度業績會上，招商蛇口曾表示，2017年合作拿地，到2020年結轉，因此2020年結轉時少數股東損益比往常要多。

若按照3年的結轉周期來推算，2017年到2019年期間招商蛇口合作開發項目數量較多，土地權益比例相對較低，未來幾年收入結轉仍會受到一定影響。

園區開發拓寬拿地渠道

“去地産化”是招商蛇口重組完成時便提出的發展策略，但從近年三大闆塊營收增長來看，“去地産化”直到去年才取得了較大突破。

數據來源：企業公開資料、觀點指數整理

從近6年數據看，招商蛇口的園區開發與運營業務低谷在2017年，營收金額為63億元，占全部營業收入的8.3%，其後比重逐漸上升，2020年園區開發與運營業務營收額達到282.3億元，比例達到21.8%。

根據招商蛇口的年報說明，園區開發與運營主要是負責區域土地的一二級開發、老舊城區的升級改造業務，以及園區内各産業載體的運營管理。

因此，園區開發也成為了招商蛇口獲得土地資源儲備的一種方式，從前海土地的開發到“蛇口模式”的復制，園區開發正在為招商蛇口提供更優質的土地儲備。同時，園區開發過程中涉及的多元業态，也将幫助招商蛇口實現“去地産化”的目標。

數據顯示，近五年來招商蛇口通過綜合發展拿地已占土儲35%，並且成本相較公開招拍挂市場低30%。

據不完全統計，招商蛇口目前在建設或運營中的産業園區有16個，主要分布在廣州、深圳、北京、杭州等高能級城市，項目總占地面積超過1940萬平方米。

此外，招商蛇口參與了6個産業新城的開發與建設，利用其自身的招商和運營能力深度開展園區開發與運營。

以深圳前海蛇口自貿區為例，截至2020年年末，招商蛇口在該區域擁有計容建面455.84萬平方米的項目儲備，其中有387.46萬平方米尚未開工。

同時，通過政企合作的土地整備模式，招商蛇口在前海取得的土地成本非常低，據測算，237.7萬平方米的土地儲備成本僅十幾億元，據測算，單位拿地成本不足840元/平方米。

不過，招商蛇口在太子灣打造了集國際郵輪母港、商務、商業、居住于一體的山海港城，在前海灣打造了世界服務貿易重要基地，在會展灣打造了集會展、空港運輸和文體與一身的超級城市綜合體，這些是招商蛇口得以在前海持續深耕的重要支撐。

從招商蛇口的存貨來看，其在前海的在建項目包括深圳國際會展中心商業配套項目、會展灣片區公寓項目和部分住宅項目，而已完工開發産品則包括深圳前海啟動區一期以及部分住宅和公寓項目。

可以看出，招商蛇口在園區開發與運營業務中，發揮了在招商和運營上的優勢。同時，利用土地整備和政企合作的方式，也帶來了豐厚和優質的土地儲備。

在行業巨變背景之下，招商蛇口早早地布局了園區開發與運營闆塊，在當前房企面臨傳統地産模式導致的債務危機情況下，招商蛇口的“去地産化”策略開始奏效，第二增長曲線逐漸進入收獲階段。

原報告 | 敏于數，追本溯源，解讀地産深層次脈絡。笃于行，揭行業整體發展規律。