消費基礎設施REITs出世 | 2023二季度地産資管發展報告

觀點指數 發展商融資結構優化，新型債務融資工具獲新寵。報告期内，商業地産發展商積極融資，優化資本結構。特别是債務結構中有大量港币貸款的商業地産發展商，資本結構的優化，有利于降低境外加息帶來的利息成本上升沖擊。同時，由于國内資本市場巨變，地産商融資有所阻滞，各類新型融資工具得以應用，如自貿區債券。針對住房租賃領域，保障性住房租賃擔保債務融資工具将有利于保租房項目的融資。

不良資産處置需求釋放，發展商抄底機會來臨。報告期内，資産交易和挂牌，持續呈現“撿漏”趨勢。一些債務纏身或者涉訴被強制執行的原始權益人，其優良資産被擺上台交易，這給其他發展商的擴張帶來了機會。

陸家嘴、金茂CMBS發行頻繁，擴募後REITs進入發展新階段。報告期内，CMBS繼續常态化發行，金茂和陸家嘴為CMBS發行的大戶，二季度發行規模為112.08億元，約占總發行規模的30%。公募REITs方面，四只公募REITs擴募項目均完成定向募集，後續有越來越多的企業開始籌備申請公募REITs。

消費基礎設施正式納入公募REITs試點範圍。報告期内，地産資管行業出台了較多的政策，主要包含REITs和融資領域。證監會和發改委發文，優先支持百貨商場、購物中心等項目發行基礎設施REITs。

發展商融資結構優化，新型債務融資工具獲新寵

二季度，觀點指數收錄的地産資管主要融資事件合計24起，融資金額約3049億元（其中黑石房地産基金已獲2176億元的資本承諾）。這些資金的主要投向為商業地産或新經濟地産行業，包含商業地産、物流倉儲、産業園和住房租賃等領域。方式涉及發行債券、IPO、設立基金或設立合夥企業等。

在商業地産領域，恒隆地産和太古地産均将準備發行286億元左右的中票。2022年，恒隆地産的銀行借款余額為328.34億港元，利率為3.7%-6.4%；已發行債券余額為128.45億港元，利率為2%-4.75%。2022年全年，Hibor持續增長，這也使得恒隆地産的銀行貸款利息支出大大增加，2022年的财務成本同比增長了14.8%。目前，Hibor仍處于高位，恒隆地産發行成本更低的信用債，在一定程度上能夠降低其利息支出。

不同的是，2022年，太古地産銀行借款的規模大約只占債券余額的一半，其利息支出同比下滑了31.55%。2022年太古地産有大額的資本性支出，公司整體現金流出将近87.45億元。若這次中票能成功發行，将極大補充太古地産的現金水平。

在香港上市的商業房地産基金越秀房托的情況也類似。

2022年，越秀房托借貸利息開支為5.39億元，同比上升65.8%，其經營現金流淨額無法覆蓋利息支出。同時，其可動用的現金水平也較低，無法覆蓋短期借款。對于國内債券來說，“不好看”的财務數據勢必阻礙越秀房托在國内公開債市場的進一步融資，但海外債成本又較高，而自貿區債券有着不一樣的優勢。

自貿區債券市場介于境内市場和傳統離岸市場之間，在定位上具有獨立性，從目前的監管體繫來看，自貿區債可以視為境外債，不過自貿區債券較境内外債券有着更為靈活的募集資金用途。監管層允許發行人自由使用募集資金，可用于債務償還、補充營運資本和其他企業用途。而且是以人民币計價，大大減少了匯率風險。所以越秀房托發行的這15億元自貿區債券就有了較大的優勢，有利于其償還到期負債。

在新經濟地産的物流倉儲方面，二季度有物流倉儲準備上市。以京東産發而言，這幾年來的流動負債占總負債的比例較高，一度超過90%。同時，總資産中，非流動資産的比重為95.1%。過高比例的非流動資産，對應過高比例的流動負債，資産負債的期限存在錯配，可能會導致較大的财務風險。而及時上市，則可以湊集大量的權益資金，可有效降低資産負債錯配帶來的财務風險。京東産發負債率高不是個例，像倉儲巨頭普洛斯中國，其也因為杠杆太高而存在一定壓力。

産業園方面，東久新宜設立的60億元新經濟産業基礎設施基金，将專注于中國核心經濟樞紐的優質新經濟園區資産。基金標的資産及儲備項目分布在長三角、京津冀等經濟發達區域，服務于當地的傳統零售或新零售、制造業、物流等新經濟企業。另外，東久新宜設立140億元合資平台，将專注投資于中國核心區位的優質基礎設施園區資産，投資這些區域内的高標準新經濟基礎設施開發項目。

住房租賃方面，南京軟件園成功發行全國首單保障性住房租賃擔保債務融資工具，該工具不僅以發行人，還以資産抵押作為還款來源，同時實現了資産與發行人的破産隔離。在住房租賃市場發展還不成熟，投資者對地産類債券仍心有余悸的情況下，這些措施将促進投資者對保障性住房租賃領域進行債權投資，這也進一步擴大了保障性住房租賃的融資渠道。

不良資産處置需求釋放，發展商抄底機會來臨

二季度，觀點指數收錄的地産資管領域並購事件共有9起，總的披露金額約59.36億元。城市商業類（商辦、酒店及公寓）有6起，倉儲類有3起。交易標的資産主要位于北上廣深、天津和甯波等地。

具體來看，基匯資本收購的廣州佛羅倫薩小鎮是中國首座意大利名品奧特萊斯，可租面積約6.22萬平方米，項目緊挨廣州南站，位于廣佛都市圈内，于2015年開業後發展迅猛，目前集合了182個國際和本地零售品牌。雖然全國消費需求低迷，但是一線城市的核心商業資産仍然堅挺，這也是基匯資本看中該項目的原因之一。

因此可以看到，陸續有商業地産企業在尋求市場機會，伺機擴張旗下版圖。

遠洋集團在經歷了流動性緊缺後，正在陸續出售旗下資産，包括其在北京的遠洋未來廣場。消息稱，遠洋集團計劃出售一個購物中心，所得資金用于償還2023年12月13日到期的32億元ABS，但也只夠覆蓋優先級的16億元。而對于收購方居然之家來說，也有一定好處。居然之家表示，北京遠洋未來廣場，與居然之家北四環店相鄰，此次收購将形成互補關繫，有助于改善居然之家的經營成果和财務表現。

另一家商業地産商新城控股則收購了歐樂廣場，将改造成吾悅廣場，此為新城控股在天津的第四座吾悅廣場。2023年年初，歐樂廣場在阿里拍賣平台進行過拍賣，拍賣標的為法院查封資産，最初起拍價6.74億元，但未在平台上成交。可以看到，新城控股在積極尋求合适的商業資産進行擴張。2023年的股東大會中，新城控股提及如果REITs打通，其或還會並購一部分存量商場。彼時，其稱在天津並購的和平歐樂廣場是個例，是基于抵債的考慮。

雖然歐樂廣場是新城控股並購的個例，但也從側面說明了，存量市場並購也是獲取優良標的的渠道之一。

二季度，觀點指數收錄的主要資産挂牌事件共有6起，總披露金額約122.78億元，涉及酒店綜合體和寫字樓，挂牌資産主要位于北京、香港和重慶等地。

具體來看，挂牌資産中，多數是被拍賣的資産，或者說原始權益人流動性較為緊張。如寶能和世茂等。

世茂喜來登酒店和福朋喜來登酒店開業不滿三年，是萬豪在香港成立的首家雙品牌酒店，客房數量超過1200間，為香港規模第二大。與酒店一同出售的還有灣景荟，灣景荟是東涌區内最新的購物中心及商場，集聚了各種商鋪、餐廳和酒吧。

比較特别的是北京寫字樓東方梅地亞。該寫字樓位于北京朝陽區核心CBD地段，将在6月13日于京東拍賣上進行二拍。東方梅地亞是專門為媒體行業定制的寫字樓，配備了媒體發布大廳、制作設備和錄音棚等，同時鄰近人民日報社、中央電視台，曾經是奧運時代的傳媒大本營。但目前該寫字樓的原始權益人涉及金融借款合同訴訟糾紛，寫字樓被強制拍賣執行。

可以看到，挂牌的資産涉訴或涉債的較多，但有些資産優良，位于核心地帶。這也意味着存在一定的抄底機會。

陸家嘴、金茂CMBS發行頻繁，擴募後REITs進入發展新階段

二季度觀點指數收錄的主要ABS項目規模為342.71億元，共13只。其中已發行的有12只，規模為309.7億元。涉及到的底層資産類型包括商業、商辦、辦公、酒店和産業園。

其中，金茂和陸家嘴為CMBS發行的大戶，二季度發行規模為112.08億元，占總發行規模的30%左右。上海金茂大廈CMBS儲架規模為100億元，二季度共發行兩期，規模合計65.01億元。金茂大廈高420.5米，共88層，總建面約29萬平方米；其主塔由國際甲級寫字樓、上海金茂君悅大酒店和88層觀光廳組成，六層裙房則有購物商場、宴會廳、會議室等設施。

陸家嘴集團的上海前灘國際商務區CMBS，儲架規模約100億元，目前發行的第1期規模為31.26億元。6月8日，陸家嘴公告稱，拟以支付現金的方式購買上海前灘國際商務區投資（集團）有限公司持有的上海耀龍投資有限公司60%股權、上海企荣投資有限公司100%股權。

據悉，前灘21号地塊項目由上海耀龍投資有限公司投資建設，總建面61萬平方米，涵蓋辦公、住宅、商業三種業态，包括兩棟高度為195米和165米的辦公樓，四棟150米高的住宅和五層商業裙房。而前灘16号地塊由上海企荣投資有限公司負責，該項目總建面約14.22萬平方米，由一棟26層塔樓及一棟4層裙房組成。可以看到，陸家嘴目前在大力開發前灘國際商務區，並積極通過ABS工具來進行融資。

觀點指數觀察的樣本企業中，也有部分企業動作較為積極。如新世界中國，其國内首單CMBS成功發行，該CMBS的底層資産為廣州新世界雲門NEW PARK的購物中心和車位。據悉，雲門NEW PARK位于四條地鐵的交匯處，日均客流超10萬，入駐品牌超過170個。近來，周大福和新世界積極發行CMBS。對于新世界中國的母公司新世界發展來說，發行CMBS的成本明顯低于永續債的成本，所以積極發行有利于降低利息支出成本。

樣本企業中，華潤置地的動作也較為頻繁。此次華潤置地消費基礎設施ABS，儲架規模為80億元，首期規模為43.58億元，其底層資産是華潤太原萬象城。今年4月3日，北京産權交易所披露，華潤置地（成都）有限公司拟挂牌華潤置地（太原）有限公司100%股權，相信彼時就開始為華潤太原萬象城的資産證券化做準備了。

公募REITs方面，二季度，四只公募REITs擴募項目均完成定向募集，合計募資超50億元。擴募将是公募REITs未來主要的資金來源，一方面可以持續優化已上市公募REITs的資産組合，另一方方面，房企手中的存量資産也可以持續穩定地退出，這也吸引了大批地産商積極發展公募REITs。

二季度，中國金茂發布公募REITs審計項目中標公告，已完成招標過程，中標單位最終與基金管理人簽署合同，受基金管理人的管理要求。這表明中國金茂已經啟動公募REITs的籌備工作。

而現有的住開企業中，也有企業陸續有所行動。5月30日，招商蛇口保障性租賃住房REITs項目發布财務顧問、評估機構、法律顧問、現金流預測及審計機構等服務商邀標公告。意味着招商蛇口正在啟動保租房公募REITs的籌備工作。目前，招商蛇口在内地已有一只産業園公募REITs，在香港擁有一只商業地産REITs，若招商蛇口的保租房公募REITs申請成功，預計将為其商業資産、産業園資産和公寓資産構建好“融投建管退”的資管全鍊條。

華潤置地則表示，要推動有巢REIT擴募，啟動商業私募、商業公募REITs及産業公募REITs方案，釋放其經營性不動産的資産價值。

消費基礎設施正式納入公募REITs試點範圍

二季度，地産資管行業出台了較多的政策，主要包含REITs領域和融資領域。

在資産證券化方面，交易商協會發布企業資産證券化基礎性制度，加強了該領域的信息披露水平，有利于投資者識别風險。

更重磅的政策在REITs領域。3月24日，證監會發布《關于進一步推進基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）常态化發行相關工作的通知》；同日，國家發改委發布《關于規範高效做好基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs）項目申報推薦工作的通知》。

兩個文件均提出，研究支持增強消費能力、改善消費條件、創新消費場景的消費基礎設施發行基礎設施REITs。優先支持百貨商場、購物中心、農貿市場等城鄉商業網點項目，保障基本民生的社區商業項目發行基礎設施REITs。

這意味着，商業不動産（消費基礎設施）正式納入基礎設施類公募REITs的試點範圍。

融資方面，國家發改委在促進民間資本參與到國家重大項目建設中，出台了一些舉措。其中提到，推動金融機構按市場化原則，加大對民間投資項目的信貸支持。鼓勵民間資本通過産權交易、並購重組、不良資産收購處置等方式盤活自身資産，支持符合條件的民間投資項目發行基礎設施領域不動産投資信托基金（REITs），提升投資積極性。

廣州印發金融支持實體經濟行動方案，其中提到，支持信托公司、金融資産管理公司依法合規參與房地産項目並購重組。推動不動産私募投資基金試點，發展租賃住房不動産投資信托基金（REITs）業務。鼓勵商業銀行在依法合規、風險可控的前提下，加強住房租賃信貸産品和服務模式創新，拓寬住房租賃市場多元化投融資渠道。