化債長路 | 2023年10月房地産企業融資能力表現報告

觀點指數 發債規模與利率非同頻升降，開發投資規模降幅擴大 8-10月開始，發債規模、發行利率呈現非同頻升降的趨勢，與5-6月的趨勢類似，但由于近期央行通過逆回購加大了淨投放規模，DR007持續爬升，銀行體繫資金面較緊。2023年1-9月，全國房地産開發投資8.73萬億元，同比下降9.1%，降幅持續擴大，同比降幅較1-8月擴大0.3%。觀點指數認為，投資額降幅持續擴大是目前市場需求疲軟的數字形式表現，也即投資者對于地産的投資熱情持續下降。

償還債務小高峰，融創市場表現“利好＞利空” 信用債償還方面，10月迎來2023年債務償還的高峰，共錄得15筆債務償還事件。而市場利好方面，融創月内有較多的償債動作，共計有9筆債務進行償還，且期内其境外債重組計劃不僅獲得了高票，而且也通過了香港法院聆訊。利空方面，則是融創的境内發債主體融創房地産新增被執行約3.2億元，累計被執行超104億元。整體來說，融創于報告期内的市場表現是利好大于利空。

違約債券尋求展期成主流，綠地償債壓力仍存 信用債違約方面，據觀點指數統計，報告期内房地産行業共有13筆債券違約，其中成功展期的為11起，高于實質違約的債券數量。期内綠地控股有8筆成功展期的海外債，展期方案的通過可在一定程度上緩解其面臨的流動性壓力，但從2023年上半年中報可以看到，其面臨的償債壓力依然較大。

奧園逐漸回歸正軌，佳兆業清盤呈請二度押後 中國奧園發布公告稱，正根據重組支持協議所附條款書推進重組方案。而境内債方面，目前奧園存續的12只境内公開債務産品已全部通過整體展期，展期年限均為3年。作為今年復牌的首家出險企業，佳兆業期内二度押後清盤呈請及撤銷申請的聆訊。觀點指數認為撤銷申請無法從根源上解決問題，最終還是要回到所有債務人身上，積極償還債務才能杜絕相應的事件再次發生。

發債規模與利率非同頻升降，開發投資規模降幅擴大

信用債發行方面，報告期内共錄得39起房地産行業債券發行的相關事宜，規模共計218.59億元，同比有所回升，上升幅度為4.82%。其中，10月的發行規模僅次于3月的發行規模，達到年内另一個發債小高峰。

數據來源：wind，觀點指數整理

發行利率從8-10月開始，呈現非同頻升降的趨勢，與5-6月的趨勢類似，但由于近期央行通過逆回購加大淨投放規模。且全國銀行間同業拆借中心數據顯示，自10月16日以來，DR007持續爬升，銀行體繫資金面較緊，在10月24日，該項利率已較同期政策高20個基點。觀點指數預計，資金端成本的上升也将使得10-11月的恢復發行規模和發行利率呈現同步上升的趨勢。

從發債主體來看，期内發行人全部為央企及地方國有企業，並無民營房企，後者暫緩了發債的進程。

據國家統計局數據，2023年1-9月，全國房地産開發投資8.73萬億元，同比下降9.1%。其中，房地産開發企業到位資金9.81萬億元，同比下降13.5%，保持下行趨勢，降幅較1-8月減緩。而國内貸款、利用外資、自籌資金、定金及預收款、個人按揭貸款方面則同比分别下降11.1%、40.0%、21.8%、9.6%和6.9%。

數據來源：國家統計局，觀點指數整理

可以發現，本月開發投資額降幅持續擴大，同比降幅較1-8月擴大0.3%，其中住宅開發投資額為6.63萬億元，占全部房地産開發投資額的76%，同樣較上月擴大了0.4%，同比降幅為8.4%。

觀點指數認為，投資額降幅持續擴大是目前市場需求疲軟的數字形式表現，也即是投資者對于地産的投資熱情持續下降，消費者的購買力也持續減弱，進而導致房地産開發投資額的持續下降。

此外，2023年1-9月全國商品房銷售面積為84806萬平方米，同比下滑7.5%，而商品房銷售金額89070億元，同比下滑4.6%。這兩項數據同樣體現出目前樓市的銷售並未完全恢復，反而在持續下探中。

償還債務小高峰，融創市場表現“利好＞利空”

信用債償還方面，10月同樣迎來2023年償還債務高峰，共錄得15筆債務償還事件，其中償還本金為9.44億元，償還利息16.21億元。

數據來源：wind，觀點指數整理

值得注意的是，融創月内有較多的償債動作，共計有9筆債務進行償還，本次整體兌付本金及利息分别為3.43、15.81億元。其中，有3筆發行總額為101億元的債券已經進行足額本息兌付，且均是在9月13日開始停牌的，目前已開始復牌。

10月24日，據天眼查數據，融創的境内發債主體融創房地産新增被執行約3.2億元，累計被執行超104億元。

此外，據融創房地産10月16日披露的2023年上半年業績虧損的公告，其上半年合並口徑淨利潤為-124.45 億元，歸屬于母公司所有者的淨利潤為-108.72 億元，超過2022年末淨資産10%。且由于房地産市場持續承壓，市場下行導致公司房地産開發與銷售業務的銷售價格和經營回款均不及預期，因此交付房地産項目虧損且計提存貨減值損失。因此，2023年上半年，融創房地産的淨利潤大幅虧損。

融創中國雖業績稍有好轉，但實際上财務表現依然承壓。上半年，融創中國擁有人應占虧損約為153.7億元，雖較去年同期減少了約18.1%，但實際上仍是虧損的狀态。

被執行的金額較大、融創房地産的業績虧損再加之融創中國的财務表現持續承壓，三者都從側面表明了融創目前整體的資金鍊並不寬裕。觀點指數認為，在資金緊張之時，融創卻仍積極進行債務償還，不僅為當下房地産市場打下了一劑不逃債的“強心針”，而且也有利于其獲取未來的融資資金。

10月5日，融創中國發布公告稱，境外債重組計劃已在香港法院進行聆訊，目前已獲法院批準。從具體數據來看，境外債重組方案獲得債權人會議高票通過，共有2019名債權人針對債券本金及應計未付利息總額99.23億美元進行投票，最終2014名持票人投票贊成，債權人數通過率99.75%，債務總額通過率98.3%。

觀點指數認為，高票通過及獲法院批準的債務重組計劃，意味着該項計劃是合理且有助于融創走出債務困境的，可以有效地改善财務狀況，並提高企業的運營效率。綜上所述，融創月内的整體市場表現是利好大于利空的。

違約債券尋求展期成主流，綠地償債壓力仍存

信用債違約方面，據觀點指數統計，報告期内房地産行業共有13筆債券違約，總發行規模為92.7億元，違約日債券余額為90.01億元，逾期本金為39.99億元，逾期利息為4.57億元。

從穿透信用主體來看，違約的發行人包括綠地、旭輝、俊發、恒大、陽光城及海倫堡中國，主要違約類型為未按時兌付本息、展期，其中成功展期的債券數量為11起，高于實質違約的債券數量。

值得注意的是，期内綠地控股有8筆成功展期的海外債。而根據其發布的公告可知，目前其所發行的9支境外債展期已征求獲得持有人會議通過，展期4年。展期方案的通過可在一定程度上緩解綠地控股面臨的流動性壓力。不過從2023年上半年的中報可知，其所面臨的償債壓力依然較大。

根據中報數據，其扣除預收款後的資産負債率從2021年的83.68%下降至2022的83.42%再下降至2023H1的80.95%，呈現逐年下降的趨勢，但與“三道紅線”中規定不得超過70%這一指標仍有着10.95%的差距。

而“三道紅線”中另外兩道紅線要求的淨負債率不得超過100%與現金短債比大于1，綠地控股則僅有一項淨負債率為90.1%能歸入綠檔，現金短債比為0.51，仍踩紅線。因此綠地控股屬于腳踩兩道紅線的“橙檔”出險房企，整體來說資金鍊仍面臨困境。

而期内陽光城的一筆24億元的中票未能按期償付，並在公告中表示由于近期償債資金籌措壓力較大，截止加速到期兌付日終，公司亦未能按照約定籌措到足額的償付資金。此前的8月16日，陽光城已被深交所摘牌，這次的實質違約事件也表示了出險房企與運行穩健的企業相比更難獲得融資，這也加大了企業的債務困境。

奧園逐漸回歸正軌，佳兆業清盤呈請二度押後

10月11日，中國奧園發布公告稱，正根據重組支持協議所附條款書推進重組方案。重組方案完成後，将為集團提供可持續的資本結構。而據先前公告，重組方案将通過一繫列相互關聯及互為條件的安排計劃實施，本次奧園表示就該等計劃所申請的召開聆訊将于10月31日進行。

據觀點指數了解，此前所披露的重組方案中表示，奧園将發行新的融資工具對原債券進行置換，包括4只共計23億美元新債務工具的期限至2031年，14億股普通股、1.43億美元無息強制可轉換債券、16億美元永續債。

而境内債方面，目前奧園存續的12只境内公開債務産品已全部通過整體展期，展期年限均為3年。

銷售方面，奧園也披露相關數據表示今年1-9月，奧園在全國約30個城市實現約2.35萬套房源交付，交付面積約263萬平方米。預計第四季度還将陸續集中交付逾萬套。

而10月16日，佳兆業發布内幕消息，表示清盤呈請及撤銷申請的聆訊已押後至明年2月6日，這也是該聆訊的第二次押後。但佳兆業也表示本次清盤呈請方為持有本金1.7億元債券持有人，涉及數額較小，影響範圍有限，目前一直尋求法律措施堅決反對呈請，已向香港高等法院提出申請撤銷呈請。

但是觀點指數認為，一昧的撤銷申請無法從根源上解決問題，最終還是要回到所有債務人身上，積極償還債務才能杜絕相應的事件再次發生。雖然在出險房企中，佳兆業是今年首家復牌的企業，但是股票的復牌並不意味着企業可以放松警惕，後續對于債務風險的緩解與處理仍長路漫漫。