政策有力支撐 | 2024年三季度房地産企業融資能力表現報告

觀點指數 政策文件引領房市信心，多地拉動購房需求 期内，三中全會審議通過《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》，其中健全推進新型城鎮化體制機制、健全社會保障體繫和深化土地制度改革等措施為穩定房市帶來信心。同時，各大城市繼續松動限制性購房政策，根據各地自身情況，“因城施策”刺激購房者的有效需求，以此調控房地産市場，旨在進一步促進房地産市場的平穩發展。

到位資金降幅持續收窄，房改新策助力房市發展 期内，開發到位資金降幅繼續收窄，房企資金回流能力有所向好。信用債上，房企發債能力仍在減弱，但融資成本相對較低。同時，9月24日房改新政和26日政治局會議對房地産止跌回穩的号召，為房地産市場平穩和健康發展帶來政策層面的支持。從樣本房企兩天内的二級市場波動性來看，市場對地産行業仍有觀望，地産行業仍需等待後續政策出台和作用顯現。

房企财務狀況仍需改善，轉型謀求多元發展 從近期發布的中期報告來看，樣本房企的安全性和盈利性仍面臨挑戰。安全性上，仍有多家房企處于監管紅線之上，同時短期債務無法通過當期利潤彌補。盈利性上，除中國金茂、融創中國和旭輝控股集團，其他房企的淨利潤相比去年同期有所降低，同時ROE的表現也不如市場預期。綜合來看，地産企業仍需謀求現金流穩定和經營轉型，改善融資情況以實現可持續發展。

化債仍在路上，積極重構融資信用 期内房地産企業仍處于積極化債的進程中。綜合過往債務重整的歷程來看，佳兆業集團、遠洋集團等企業的表現均代表了地産企業有着向大衆重構融資信用體繫的堅定信心；而恒大集團在期内的積極反饋也體現了政府層面在處理大型企業債務問題上的決心和能力。

政策文件提振房市信心，多地拉動購房需求

7月15日至18日，中國共産黨第二十屆三中全會順利召開並審議通過了《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》（下稱《決定》）。對房市而言，《決定》提到的改革措施為其帶來諸多利好信号，觀點指數據此概況為以下三個方面。

一是健全推進新型城鎮化體制機制。目前來看，我國城鎮化進程放緩。數據上的支撐來自國務院七月底印發的《深入實施以人為本的新型城鎮化戰略五年行動計劃》。其中指出，經過五年努力常住人口城鎮化率提升至接近70%。

事實上，以人為本的新型城鎮化雖然進程放緩，但其更注重質量提升。新型城鎮化是地産行業發展的潛力，其不僅能為城市帶來潛在的購房需求，而且從長期來看，這将會為房企的融資循環提供豐富的資金回流。

二是健全社會保障體繫。其中除講到租購並舉，因城施策，取消普通住宅和非普通住宅標準等改革措施外，還涉及了融資方式和預售制度改革和完善房地産稅收制度等指導意見。

當前，我國仍是以銀行為主導的金融體繫，地産行業亦是以銀行貸款為主要融資方式。然而銀行貸款于分散融資途徑究竟孰優孰劣？觀點指數認為這實際上亦需要“因企決策”，即企業根據自身情況進行選擇。具體操作來看，銀行融資能為企業提供穩定和低融資成本的優勢；而分散融資途徑則可以為地産企業提高融資效率，分散融資風險。觀點指數認為，融資方式改革或能為地産企業開拓出更高效和分散風險的多元化融資途徑。

三是深化土地制度改革。其中提到的開展各類産業園區用地專項治理和制定工商業用地使用權延期和到期後續期政策等綱領也為地産企業緩解融資困境、購地等方面帶來積極預期。同時，REITs作為地産企業資金纾困和提升資管能力的有力保障，這一綱領性意見後續或仍能惠及以園區基礎設施和消費基礎設施為底層資産的REITs。

來源：政府公布，觀點指數整理

從各地政策實施情況來看，由于地方房市所面臨的挑戰和風險具有差異性，“因城施策”仍在進行。據觀點指數不完全統計，期内各個城市的購房利好政策共23條，其中政策的發布時間主要集中在八月和九月，其中各地的政策主要集中在貸款門檻調整和公積金使用限制等方面對房貸政策進行放松。

來源：政府公布，觀點指數整理

在公積金的使用上，昆明市明确支持提取取住房公積金用于支付新建商品住房的首付款；南京市對公積金貸款年限和最高額度限制都進行了放松。在“降本”促銷上，井岡山提供的購房補助和二胎三胎補貼，重慶和南京的購房補貼，江西九江的大額購房優惠券以及四川天府新區的消費券，都體現了地方城市為穩定房市的決心。同時，為了加速存量房去化，開封、上海、淮安、廈門、成都和無錫等市的“以舊換新”政策仍在進行。

觀點指數認為，房市當下面臨的主要挑戰仍是如何激發購房者的有效需求，各地紛紛出台鼓勵購房的政策主要是為了拉動内需。房地産市場的調控有望實現市場的長期穩定，同時從側面也反映出地産企業的融資閉環仍存在較大缺口。

到位資金降幅持續收窄，房改新策助力房市發展

行業數據方面，觀點指數主要整理了期内開發到位資金、房地産業債務情況，同時對九月下旬國新辦新聞發布會宣布的房地産改革新政策進行梳理。

開發到位資金顯示，2024年1-8月的累計金額為69932.48億元，同比減少 20.2%，降幅在五個月内持續收窄。從各項細分科目來看，六月開始後其累計同比下降幅度均有所減少。其中，個人按揭貸款和定金及預收款作為開發到位資金的重要來源，兩者降幅的收窄體現了近三個月内房企資金回流能力有所向好。

來源：公開市場數據、觀點指數整理

開發到位資金數據的回溫，從市場層次來看肯定了目前一繫列房改政策的纾困效果。但從圖中可以看到，今年的累計同比與2023年同期數據相比仍處于高位，地産行業仍需要較長時間的調整。

從債券發行來看，觀點指數整理了季度内信用債和海外債的有關數據，並從房地産業和樣本企業兩個方向進行整理。其中樣本企業的統計口徑包括穿透信用主體，債券的統計時間截至9月23日。

信用債上，期内房地産業信用債的發行規模為1470.26億，同比下降18.66%，發債能力仍在減弱。同時，季内房地産業加權平均融資成本為2.48%，整體低于去年同期的融資成本。發債的減少與融資成本下降是目前的一個分化态勢。其中七月後融資成本有所上升，七月、八月和九月的加權平均融資成本分别是2.41%，2.47%和2.60%。從存量上看，截至目前樣本企業的存量債券為336.98億元，其中大部分存量海外債集中在中國海外發展、招商蛇口、保利發展、華潤置地、中交地産等國央企手里。

來源：iFinD，觀點指數整理

中資海外債上，期内樣本上市地産企業未發行海外債。實際上，今年僅有中梁控股、中國奧園、五礦地産和中駿集團控股四家企業在1-4月發行了海外債。從存量上看，當前中資海外債余額為487支，其中有314支存量債券屬于樣本上市企業。而從貨币選擇來看，有92.99%的債券用美元計價進行流通，且以美元計價債券的加權平均利率為5.78%。

政策上，9月24日國新辦召開新聞發布會並宣布了多項重磅政策，部分政策為地産行業帶來重大利好。同時，針對目前地産企業融資面臨的融資難和債務違約等一繫列問題，有關貨币政策也提供了一定支撐。

會上宣布了三大“王炸”，並創設了新的政策工具。第一，降低存款準備金率和政策利率，並帶動市場基準利率下行。第二，降低存量房貸利率，並統一房貸的最低首付比例。第三，創設新的貨币政策工具，支持股票市場穩定發展。

直觀來看，對地産企業融資能力影響較大的政策是第二點。二套房利率降低到15%有望提高購房有效需求，促進資金回流；保租房貸款資金支持比例的擴大，有望推動國企收儲和“非居改租”等行為，幫助地産企業消化存量房；經營性物業貸和“金融16條”的延期則表明政府對地産行業平穩健康發展，幫助地産企業度過難關的決心，具有重大意義。

此外，9月26日中央政治局會議繼續談到擴大内需，並首次提出促進房地産市場止跌回穩，為房地産行業注入信心。

政策利好下，24-26日大盤指數迅速飙升，同時上市樣本房企在二級市場表現呈現出較大的分化趨勢和強波動性。據了解，保利發展、華發股份、新城控股、綠地控股等企業均呈現較大漲幅，同時多數上市房企兩天内股價的波動性較大。據觀點指數分析，個股的變動源于政策利好和多空方對房市信心的博弈。24号的政策利好下，地産企業個股呈現出較好的上漲态勢，而到了25日由于套利原因，多數企業基本面留下或長或短的上影線，但這一情況在26日又因另一政策利好實現股價上升。

來源：公開市場數據，觀點指數整理

二級市場作為房市晴雨表，個股行情的波動性實際上體現了市場地産企業的投機心理和觀望态度。其中，需求端貨币政策落地時間和市場效果是資金面仍處于觀望的重要原因。

觀點指數認為，貨币政策解決了幹繫到地産企業資金能否回流，調控整個市場資金供給導向和量上的問題。但這些政策能否順利幫助房企緩解緊張的資金流動性和債務風險等問題仍需一段時間的考量。

房企财務狀況仍需改善，轉型謀求多元發展

期内，樣本企業陸續公布了中期報告。觀點指數整理了19家樣本企業的财務指標，通過安全性和盈利性指標的分析，對樣本房企風險和收益的權衡進行分析。

從2024年6月30日的數據觀察，保利發展、招商蛇口、華潤置地和中國海外發展等上市企業剔除預收的資産負債率均表現較好，在70%内；綠地控股期内剔除預收的資産負債率為82.84%，較年初下降1.71個百分點，短期财務狀況有所改善。

來源：iFinD，企業年報，觀點指數整理

綠地控股安全性和流動性得到改善主要有兩個因素。一方面，上半年其在上海市政府和市國資委的支持下落實了部分新增流動性；另一方面，其通過加強流動性管理、強化清收回款、推進貸款展期、下調貸款利率、突破新增融資等措施，不斷改善流動性。據觀點指數了解，綠地控股的經營策略是目前許多房企的縮影，守住現金流安全仍是目前衆多房企經營的基本方針。

從iFinD統計的利息保障倍數來看，12家樣本房企均維持着一定的利息支付能力，企業償債能力有一定保障。其中中國海外發展、華潤置地和龍湖集團三家企業支付利息費用的能力均超過本期EBIT的20倍，企業資金充足。而金地、雅居樂、融創、萬科等企業利息保障倍數為負，這也與其期内息稅前利潤為負有關。

從盈利性來看，在房地産低迷的行情下，19家上市房企期内仍保持了一定的盈利水平，除中國金茂、融創中國和旭輝控股集團，其他房企的淨利潤相比去年同期有所降低。其中，華潤置地、中國海外發展和保利發展的淨利潤居于三甲，體現了強大的盈利能力。而金地、世茂、融創、雅居樂、旭輝、龍光和萬科在期内有一定的虧損，表明了地産行業下行下，企業仍需要通過犧牲次年稅前利潤或企業留存的盈余公積進行虧損抵補。

來源：iFinD，觀點指數整理

值得注意的是，萬科企業上半年繼續産生虧損。據其業績會披露，虧損的原因主要是房地産開發項目結算規模和毛利率顯著下降、大宗交易、資産退出和股權交易産生虧損、部分非主業财務投資出現虧損以及減值計提。

同時，觀點指數關注到萬科的EBIT在上半年首次出現虧損，短期借貸和長期借貸當期到期金額增加，将會使其流動性進一步縮減。實際上，針對目前緊張的現金流，萬科今年就進行了多次大宗交易，通過不斷出售非核心資産來精簡業務，同時聚焦房地産新發展模式來拓寬開發業務外的利潤。

來源：iFinD，觀點指數整理

從ROE的表現來看，18家樣本房企的ROE水平處于較低位置，對投資者的吸引力仍然較低。同時，金地、世茂、融創、雅居樂、旭輝、龍光和萬科由于出現虧損，使得ROE也呈現負的情況。要說明的是，從世茂集團2024年中期報告中計算的ROE明顯超出同業範圍，這也許與其境外債務重組有關。

來源：iFinD，觀點指數整理

觀點指數認為，期内企業的安全性和盈利性表現均不佳，這也是目前地産行業普遍面臨的問題。當下，企業應當積極把握政策利好，在穩住現金流的根本前提下進行穩健經營。同時在認清當下有效需求不足的大環境下，持續尋求适合企業發展和轉型的道路，積極拓展業務邊界，從而更好改善未來的融資環境，推動企業可持續發展。

化債仍在路上，積極重構融資信用

9月16日，佳兆業集團宣布範圍内債務未償還本金總額約75.11%及瑞景範圍内債務未償還本金總額約81.07%的持有人已加入重組支持協議。次日，其二級市場股價大漲，同時截止9月26日，其股價漲幅累計達到30%。

觀點指數認為，佳兆業集團的重組計劃得到了廣泛的認可，這是其股價大幅上漲的主要原因。同時，債權人的支持意味着佳兆業集團有望通過重組擺脫财務困境，恢復經營穩定，為集團未來融資的信用體繫建設打下深厚基礎。

與佳兆業集團不同的是，遠洋集團的債務重組之路就沒有如此幸運。債務上，遠洋集團6月28日發布的債務管理重大進展可以看到，其收到美國紐約梅隆銀行有限公司倫敦分行向香港高等法院提出的清盤呈請，内容涉及4億美元本金的擔保票據和利息。同時，在7月18日遠洋集團公布了包括約40億美元的公開票據和約22億美元的銀團債務的重組方案，並提供了四個組别的方案。

但遠洋集團的債務重組之路走得並不順暢，七月份的重組方案很快便遭到超過60%的債權人拒絕。據觀點指數了解，重組之路涉及不同地區的法律框架，同時方案的公平性、債權人之間、債權人和債務人之間的矛盾也不可忽視。

8月28日，遠洋集團發布的中報顯示，截至上半年末遠洋集團借貸總額為966.69億元，淨借貸比率約650%，上年末為438%。。截至9月24日，遠洋集團發布債務重組最新進展，境外債務重組公司同意費用截止時間延至10月18日。遠洋集團将利用剩余時間進一步完善該重組計劃，希望通過建立相對公平的方案去獲得境外債權人支持。

遠洋集團的債務重組事件是一個涉及多方面因素的復雜案例，若其債務重組的跨國方案獲得成功，這将會為亞洲首例房地産企業債務重組案例。

實際上，旭輝集團控股、龍光集團、弘陽地産、華夏幸福、中國奧園等企業也處于債務重組的進程中。從地産企業近幾年陸陸續續的化債動作來看，這些事件不僅考驗企業的戰略規劃和執行能力，同時也反映了國内房地産企業在市場波動中求穩、積極應對挑戰的精神。

要關注到的是，中國恒大于8月5日發布公告稱，集團自2024年1月29日起清盤，同時清盤人對許家印等七名被告提起訴訟，追讨約60億美元股息及酬金。随後的8月9日，公司稱正積極變現企業資産，但仍未找到符合要求的重組方案。

據觀點指數統計，截至9月26日恒大集團有限公司涉及司法訴訟838條， 作為風險關聯方涉及的風險總數共計494條。恒大目前的債務已經超過2萬億，遠超其他所有樣本上市房企的債務總和。

盡管市場對于恒大能否還清債務的問題信心慘淡，恒大的問題也加深了房地産業所面臨的嚴峻形勢。不過目前相關事件的影響已經在逐步化解，它不僅考驗了中國房地産市場的韌性，也展示了政府在處理大型企業債務危機方面的決心和能力。