沈建光：美聯儲重啟寬松周期

沈建光 7月31日，美聯儲宣布降息25個基點，為2008年12月以來首次，同時提前兩個月結束縮表計劃，宣告新一輪寬松周期的開始。

鮑威爾在降息聲明和記者招待會上多次強調，當前美國經濟形勢並不差，此次加息是周期中的調整（mid-cycle adjustment），是為了“維持經濟增長和推高通脹水平”，應對全球經濟形勢黯淡以及貿易談判的不确定性對美國經濟前景的影響。此次降息的背景果真如鮑威爾所言？事實可能並不盡然。

提前降息背景

在筆者看來，此次降息與歷史上美聯儲數次降息的背景有明顯不同，此次降息是在美國經濟基本面表現尚佳的背景下啟動的，其後的原因有些“意味深長”。實際上，對比歷史上幾輪主要降息周期的經驗，不難發現，美聯儲降息前，美國經濟數據往往會出現大幅下滑，幾大領先指標，如失業率、PMI、耐用品訂單亦會出現明顯走弱。

然而，此次降息則明顯不同，雖然美國二季度GDP回落至2.1%，低于一季度3.1%的增幅，同時年内國債利差也兩次倒挂，預示着經濟下行的風險，但從這個經濟基本面情況來看，諸多指標依然穩健，失業率位于五十年低點，股市也屢創新高，按照以往標準，並沒有達到降息的條件。

那麼，美聯儲提前降息背後其實有一個不容忽視的理由，即來自于美國總統特朗普方面施壓的結果。實際上，特朗普一貫“推特治國”，上任以來也對美聯儲加息政策十分不滿，多次大肆批評，将美聯儲稱為他的“最大的威脅”，並稱美聯儲的政策“非常、非常具有破壞性”。

而鮑威爾自當選美聯儲主席以來，特朗普也多次施壓，一再呼籲美聯儲降息，稱鮑威爾“做得很差”、政策制定者們“完全搞砸了”。此次降息，似乎也並未使特朗普滿意，繼續批評“美國需要更大幅度”的降息。

當然，此次降息，雖然美國經濟表現好于以往，但确實也有“預防性降息”的意味。正如筆者此前在文章中所述，當前美國經濟已經接近周期頂點，三、四季度經濟下行壓力較大。

筆者今年6月曾經到訪美國，發現美國的幾個主要城市如紐約、華盛頓、西雅圖和舊金山的房價已經開始下降。一般認為，美國房地産市場周期拐點先于經濟周期，房地産市場的微妙變化或許是美國經濟下行隐憂的一個表現。

經濟增長的“預防性”考量

除此以外，雖然當前美國失業率和通脹均位于低點，看起來一片欣欣向荣，但美國國債收益率年内二度出現倒挂，制造業PMI持續走弱，耐用品訂單增速大幅下降，新增非農就業波動加大、勞動參與率不斷走低均表明美國經濟的轉折點或将快于預期。更進一步，中美貿易摩擦仍在持續，不排除三、四季度負面沖擊會進一步顯現。

從更廣泛的層面來看，當前全球經濟表現不佳，多國央行也已經競相啟動寬松措施。其中印度央行已連續降息三次，澳大利亞、俄羅斯、烏克蘭均已降息兩次，土耳其央行一次性降息425個基點。歐洲央行雖然維持三大主要利率不變，但也已釋放出下半年寬松的信号。在此背景下，美聯儲降息或許是個影響深遠的信号，暗示在全球經濟在貿易紛争不斷，民粹主義大行其道的背景下，正在面臨重大挑戰。

綜上，筆者認為，美聯儲此次降息早于預期，與美聯儲受制于政治壓力密切相關，也說明美聯儲貨币政策獨立性在一定程度上受到了沖擊。當然，此次美聯儲降息也頗有對沖外部風險、維持經濟增長的“預防性”考量。

然而，同前幾輪降息不同的是，目前美國利率水平相對較低，美聯儲降息空間並不充足。從歷史角度來看，美聯儲每輪降息周期都至少下調利率5%，如今只有2%的降息空間，而負利率對美國這樣龐大的經濟體並非一個最優的政策選擇。

因此，在傳統貨币政策空間有限，且受非經濟因素影響越來越大的情況下，如何保證貨币政策的即時性和有效性，如何應對下一次必将到來的經濟危機，是否還将訴諸QE等量化寬松政策，将是困擾鮑威爾、美聯儲，以及全球政策制定者的長期議題。

沈建光 京東數字科技首席經濟學家