房地産行業新格局如何演繹(上)

對于身處歷史之中的我們來說，或許只有等待謎底的揭曉。

　　對于似乎從未平靜過的中國房地産行業而言，2012年是一個相對平靜的時段。這是暗流涌動之上的表面靜寂，還是意味着一個平穩時代的真正開端？當時光凝固為歷史之後，事實會給出最終的答案。而對于身處歷史之中的我們來說，或許只有等待謎底的揭曉。

　　一、起點，邏輯：市場自有因果

　　住宅作為一種兼具投資和消費屬性的耐用品，它的價格並不僅僅取決于當期供求，也取決于預期需求與潛在供給之間的邊際缺口。這是理解房地産市場長期走勢和周期波動的邏輯起點。

　　(一)預期需求

　　預期需求，有三層含義：

　　第一，它需要有效購買力的支撐。财富的增長決定購買力的總量變化，财富的分布決定購買力的結構差異，在一個财富快速增長，卻又分布失衡的環境中，投資性需求占比傾向于更大，房價上漲的動力也更為強勁。

　　第二，它是不穩定的。上行的通脹和寬松的貨币都有可能放大預期，将未來的需求急劇地釋放到當期，突然增加的需求和剛性滞後的供給疊加在一起，引發房價的上漲。

　　第三，它可能永遠無法變成現實。這種落差的廣泛程度，決定了房地産調控的持久和嚴厲程度。

　　(二)潛在供給

　　潛在供給，也有三層含義：

　　第一，它是一種滞後的供給。從拿地-新開工-施工預售存在一個較長的時間差，這使得相對于需求變化，供給的調整更缺少彈性。

　　第二，它在很大程度上取決于土地供給彈性。中國的土地供給指標是剛性的，土地需求的上升如果無法通過供給的自動擴大來調節，地價就可能有上漲壓力。

　　第三，它也取決于預售條件。在中國缺少房地産金融的背景下，預售擴大了房地産企業的資金周期速度和生産供給能力。如若收緊預售條件，則潛在供給能力下降，反之亦然。(三)小結

　　這個簡單的市場邏輯決定了：(1)預期需求對收入增長、貨币條件和調控政策的反映敏感度遠遠大于潛在供給的調整速度，從而使邊際缺口常常存在，並極易在短期内突然放大。

　　(2)如果調控只是着力于當期供求調節，而不能有效控制需求預期或擴大潛在供給，那麼調控的效果往往也十分有限，甚至會成為房價上行的推手。

　　二、歷史，驗證：提高房地産調控效果的挑戰何在？

　　回顧歷史，中國的房地産行業自從誕生那天起，便與調控如影相随，但是在特定的時間内並未完全改變房價總體增長和趨勢向上的格局，這里的答案也自然隐藏在預期需求和潛在供給所構成的邊際缺口之中。

　　(一)财富的快速增長和财富的分布失衡

　　第一，在缺乏多元化投資的市場環境下，财富的增長是預期需求的基本驅動力，在财富上升通道中，調控都只能将需求暫時壓抑，並延後釋放。從多數國家的經驗來看，财富的增長速度和房價的上漲速度始終保持大致同步的變動趨勢。從中國的歷史經驗來看，1998年全面啟動房改，但房價直到2003年才開始呈現明顯的上漲，其中的原因在于2003年之後國民财富、人均收入和儲蓄存款才開始出現快速的增長，並為有效購買力和預期需求的釋放提供了支撐。而且，在其他條件不變的情況下，越是那些人口流入最多、經濟增長最快的省市，房價上漲的動力就越強勁。

　　第二，如果說财富的增長速度決定了住宅需求的基本趨勢，那麼财富的分布結構則決定住宅消費的集中度。财富分布越失衡，住宅購買力越集中，投資性購房的比例就越傾向于更高，房價上漲的動力則更具有慣性。反過來，房價越是上漲，财富差距就會進一步擴大，就會有更多的人群無法進入市場，政府的調控訴求便會明顯增加。從數據上看，這個判斷也可以得到驗證：(1)2003-2008年中國收入差距急劇擴大的五年也是房地産市場的第一輪繁荣期；(2)調查數據顯示，中國人均住宅使用面積的“均值”為33.7平米，而“中值”卻只有26平米，顯示住宅市場的分化十分明顯；(3)房價的快速上漲和租金回報率的持續走低幾乎是一同發生，由于租賃市場更多地反映中低收入者的真實需求，這種背離的持續存在也暗示中國住宅市場的購買力十分集中，富人的購買市場和窮人的租賃市場事實上可能已經形成兩個相互分割的領域。

　　(二)貨币的快速擴張和持續的低利率

　　貨币擴張和低利率是使房價偏離趨勢水平的重要推動力之一。具體而言：(1)作為投資品，房地産需求在短期内對貨币的敏感度遠遠大于收入，這一點決定了房價漲幅極易偏離長期趨勢，2008-2010年房價的快速反彈即驗證了這個規律；(2)在低利率的環境下，房價的快速上漲，使得房地産投資回報率和貨币回報率之間的套利空間加大，從而引發投資性需求的上升。中原地産的調研數據顯示，在低利率和貨币寬松的2010年，北京市住宅市場的投資需求占比曾達到20-25%。

　　(三)土地供給彈性極小

　　中國的住宅用地供給的彈性偏低，使得住宅潛在供給能力難以跟随市場自動調整。通常，在假定地方政府為理性經濟人的條件下，地方政府出于土地收益最大化的考慮，在房價上行期，可能會減少住宅用地在建設用地中的供給比例，在房價下行期，地方政府又傾向于減少優質地塊的供應，與此同時，地價卻可能始終處于上升狀态，一線城市尤其明顯，顯示地方政府對土地市場的壟斷能力較強。從結果看，2004年“招拍挂”以來，住宅供應增速顯著放緩，2011和2012年則呈現負增長。按照從土地開發到形成供給的時間節奏評估，過去兩年土地供給的負增長意味着2013和2014年住宅供給的邊際缺口擴大将會大概率事件。