郭傑群：租賃住房REITs春天是否來臨？| 觀點租賃圓桌演講

郭傑群（麻省理工甯波（中國）供應鍊創新學院院長）：各位來賓大家早上好！非常抱歉，因為疫情防控之後，大家都是趕時間，所以我出差也比較多，未能來到現場與大家做一個分享，我也是結合我在海外的工作經驗以及國内的租賃住房市場的一些變化，有一個簡短的展示。

因為各位都是行業的翹楚，第一第二關于行業的現狀與問題我就過去了，直接就進入海外的一些案例。

我這兒所說的黑石的案例，實際上也是全球首個在租賃住房的一些融資創新的舉措，這個材料部分實際上來自于黑石的創始人之一蘇世民的書《我的經驗與教訓》，背景就是2008年進入危機之後美國産生了大量的法拍屋。

美國的租賃住房市場和我們國家有點類似，也就是說個人實際上是租賃住房的主要的持有人，而機構投資人實際上在租賃住房的服務上占比非常的小，這兒的數據也顯示85%的擁有10個或者更好，一般都是個人。

在銀行大量對法拍房進行拍賣的過程當中，我們也知道2008年金融危機之後美國住房價格急劇下跌，黑石就看到了這個機會，成立了黑石房地産物業基金，開始募集資金。

在它的材料之中，主要投資方式還是以低于市價、低于物業重置成本來收購修繕，策略推出之後得到了華爾街的吸引。租賃住房散落在各個城市之中，沒有集中化，通過收購這些物業，能夠獲取資産管理的有效性以及成本的節約。

黑石随後成立了6支子基金專門專注獨棟質押房的收購，就是從銀行的手中收購法拍屋，最後成為美國最大的住宅房業主，就是8萬套。

大家認為非常小，的确在美國有1600萬的租賃住房，所以可以看到租賃住房的市場在美國還是非常的連續的。與此同時，2012年黑石收購了一個非常小的物業管理公司，這個公司在收購的時候連公司的郵箱地址都沒有，所以可以看見黑石的行動計劃是非常有策略的。

黑石2011年成立了基金，當時是在美國的房價指數持續下跌的過程，之後有了一個迅速的反彈。當然，最近随着美聯儲的加息，也導致了房價增速開始急劇下跌。

不管怎麼樣，黑石基金已經擁有了足夠的住房，2013年10月發起了4.8億美元CMBS，創造了全球第一個獨棟住房租賃的資産證券化産品。通過CMBS的資産證券化融得的錢總共是4.8億，60%是2.88億，接近3個億級别，比本身公司的級别要高了很多，極大的降低了融資成本，通過杠杆的方式極大的解決了資金的來源。

到2017年，将六只基金下面的獨棟房轉讓給這家資産管理公司，之後持續通過這個REIT來改善獨棟房的運營和價值，並于2017年在紐交所上市。

這是全球首支公募租賃住房REIT，又是一個創新。因為這也是美國歷史上第二大REIT的IPO，在這個過程之中可以看到不斷帶給投資人收益。

需要強調的是，黑石在2012年開始收購INVH後一直到2017年上市，在這里賺取的金額達到40億美金，但是2017年的上市並沒有将自己的全部股份進行抛售，一直持續到2019年才清空。

這個舉措和國内的很多機構不太一樣，因為這麼好的資産很多機構會長期持有，但是黑石實際上並沒有這麼做。原因很簡單，就是黑石的交易策略非常明确，首先就是通過低于市場成本獲得具有現金流的成熟資産，然後通過改造提升物業價值，提升投資人回報，並通過杠杆來獲取一定收益，最後将這個資産進行出售，獲得的資金可以再進行重復。

黑石所獲得的總收益也可以進行一個分割，也就是說假定我們看到它市值是40億，總收益占100%，首先通過合理的收購價格，也就是低于市場價值在市場上獲得的收益就能夠達到10%和20%。

一旦這個資産恢復常态，那麼之後是通過自己的運營管理能力來提升租金的收益，然後再通過杠杆獲得回報。它的投資邏輯非常清晰，運營管理能力是非常重要的手段，進入杠杆也是提升回報的一個重要渠道。

這個是我們國家在前幾年做的租賃住房的一個ABS案例，這個是頭部券商所做的，通過這個結構就會看到我們的這個産品非常復雜，而且非常不規範，随後我們也知道國家對這種模式進行了取締。

再講一下房地美的趨勢，房地美是美國兩大住房主要代管機構之一，房地美在觀察到黑石剛才所說的對租賃住房的舉措之後，開始謀劃進入了多戶公寓領域。

在過去的十年中，房地美為全美國80萬個中低收入家庭租賃住房提供了融資，資金來源也是通過資産證券化來解決。2017年，所收購的739億美元的租賃住房按揭貸款中，92%都進行了資産證券化操作，通過市場來募集資金。尤其要強調的是，房地美也不斷融資過程中采用一繫列的創新手段，比如K-Deal等等。

下面我主要講講K-Deal這個入池標準，房地美的多戶公寓證券化品種中，最有名的要數K-Deal。正由于有一個標準化的流程和規章制度和體繫，導致整個過程非常的流程化，可以按照標準收購資産，在兩到三個月就能募集到資金，所以資金使用效率非常之高。

K-Deal中有一個很重要的特色，就是在收購資産的時候，可以和潛在的債券投資人進行溝通，讓債券投資人介入到對資産的收購，因此極大的提高了資金使用效率。

用黑石的案例對比一下國内租賃住房的REIT構架，無論是今天所看到的公募REITs，還是未來的商業地産REITs，模式都一樣。不是去持有基金，而是資産證券化，再通過資産證券化去持有租賃住房項目，這個過程實際上是非常的耗時、耗力，而且涉及到大量不必要的中介機構。

比如我們必須有基金管理人、必須有專項計劃的管理人等等，每一個機構都會增加一部分成本，導致投資人收益受損，而且這個結構非常的復雜和耗時，跟剛才看到的黑石、房地美是非常不一樣的。

所以我個人認為，我們國内的REITs也好，還是被所取締的ABS也好，目前都還是非常不規範的。

國内租賃住房發展的困境實際上有很多，我想在座各位都有切身體會，主要包括租金收益、管理能力、資金來源以及租賃住房金融産品等方面。

你做好了一個産品，要找到自己的投資人，實際上在目前的環境下都沒有能夠很好的解決，所以導致企業在發展過程中面臨着一定的困境。

因為時間關繫，沒有辦法來再跟大家細談，希望在未來的時候進一步交流。最後感謝大家的時間，謝謝！