觀點意見：房地産下行和通縮壓力下的政策應對

去年房地産整體建設增速下降1.5個點，今年對整個經濟下行的壓力會更大。

汪濤 2015年經濟金融最大的風險在兩個方面：房地産下行和通縮壓力。在這樣的情況下，政策會怎麼樣去應對？

此輪房地産調整的特殊性

從2004年到2014年，政府擔心房地産過熱産生泡沫，一刹車房地産就下去了，然後發現經濟不行了，一放房地産又泡沫化了。但去年開始的這一輪房地産周期跟以往有明顯不同：一是供求關繫發生了變化，一是對房地産需求的基本面也發生了變化。

從供求關繫上來說，過去十年供給不斷增加，而需求僅是表面上特别繁荣，實際真正的剛性需求比較穩定，並沒有快速增長，房地産出現全面供大于求。2013年竣工面積11億平方米左右，大約1100萬套(按每套100平方米)，這1100萬套中改善性需求在500萬-600萬套，加上300多萬套的剛需(假設每年新增的城鎮人口買房者有10%，新增2000萬人實際上帶來的新增住房需求300萬套)，也就是900萬套左右，1100萬套的竣工面積，1400萬套的新開工，1300多萬套的銷售，比800萬-900萬套的需求量大很多。

過去十年基本城鎮戶籍人口的自然增長、行政區劃變動、流動人口非常穩定，並沒有加速。但供給從十年前竣工600萬套到現在的1100萬套，就不是一個數量級了，供需之間的差距拉的越來越大。

投資性需求方面，過去三年理财産品的崛起使得居民的金融資産發生了轉移，最近兩年實際利率有了顯著提升，這使得買房並沒有特别的吸引力。随着人民币國際化，資本賬戶管制的逐漸放松，資金出去也更加容易了，過去兩三年很多中國人在國外買房投資。反腐也對房地産有一定的負面影響，尤其是一些大的城市，或者腐敗比較嚴重的城市。

房地産調整的影響

房地産建設活動的下行會影響到很多行業，尤其是重工業，比如鋼鐵、水泥35%到40%都用在房地産。根據投入産出計算，如果整個建築量的增速從20%下降到10%，對GDP實際增長的影響有2.5個點，也就是從7%下降到4.5%。去年房地産整體建設增速下降1.5個點，今年對整個經濟下行的壓力會更大。此外，銀行體繫對房地産的風險敞口高達40%-50%。

從就業角度看，經濟增速下滑並不會造成很大的壓力。一是經濟結構在緩慢變化，第三産業比重在增加；一是經濟體量在增加，勞動力的供給也出現了變化，新增的勞動力就業人數是減少的。政府不必因增長下滑而擔心就業和社會穩定問題。

房地産下行也會帶來價格的調整，中國是世界上大宗商品最大的消費國，房地産是大宗商品消費最大的去向，房地産不行了，大宗商品價格就會深度調整。因此房地産下行也加劇了通縮的壓力。

如何降低經濟風險？

首先，比較重要的是要保持流動性的穩定。一是市場上的流動性(用銀行間市場判斷)，一是經濟里的流動性(用信貸總量判斷)。預計今年仍然會出現大量的資本流出，央行仍需要通過降準等手段來保持流動性的穩定。降低銀行間市場利率和票據貼現收益率也會有幫助。

其次，要進一步降息以降低實際融資成本。實際利率從2012年往後上升很快。2008年以來，債務杠杆上升非常快，利息成本也就因此上升得非常快。加權平均的利率大概有7%左右，實際債務負擔不斷加重，降息非常有必要。CPI去年2%，今年可能是1.2%左右，比去年要低很多，工業産品價格都在下降，這種情況下最讓人擔心的是債務負擔的問題。

再者，地方政府債務重組，減輕利息負擔。最近财政部撥了1萬億額度給地方政府置換，這個置換是非常有必要的，可以降低成本。因為地方政府如果從銀行去借的話，平均利率至少是6.5%，如果發債則在4%左右，可以省2個百分點左右的利息。如果是三年到五年的貸款，發七年、十年的債券期限也可以延長，還本的壓力可以減弱。債務置換對銀行也有好處：地方政府現在的新增融資有相當一部分是用來還利息，錢又回到了銀行體繫，債務重組可以降低銀行的壞賬風險，同時從持有貸款變成持有債券，可以節省資本金，節省貸存比，因此相當于會增加流動性，應該大面積地去做。

如何穩增長？

第一，加大基礎設施的投資和公共服務支出。側重點可能從“鐵公機”變成公共交通、新能源、環保、水利、醫療服務、公共事業、物流等這樣一些行業。

第二，加快有利于增長的改革，比如戶籍改革、完善社會保障體繫、公共事業和服務業改革、農村土地改革、簡政放權等。

第三，放松房地産政策。為了實現平穩調整，政府可以适度放松房地産政策，包括降低首付比例、放松限購政策、降低首付利率，鼓勵更多地方政府買現成的房來作為保障性房源。

第四，放松貨币信貸政策。

第五，出口復蘇和油價走低也有正面作用。歐洲和美國經濟比去年好，這一點有助于出口增加，油價下降對中國經濟增長有一定正面作用。我們對2015年GDP增長的預測是6.8%。

汪濤 瑞銀中國首席經濟學家