多渠道收緊“杠杆”，下半年TOP20某房企或被收購

張宏偉 對于地産行業行業來看，資本市場的口子正在逐步收緊。

央行報告數據顯示，截止2017年1月末，廣義貨币(M2)余額157.59萬億元，同比增長11.3%，增速與上月末持平，比去年同期低2.7個百分點，從宏觀貨币政策而來看，市場流動性在逐步收緊。

此外，2月13日，中國基金業協會發布《證券期貨經營機構私募資産管理計劃備案管理規範第4号——私募資産管理計劃投資房地産開發企業、項目》。文件規定，投資于房地産價格上漲過快熱點城市普通住宅地産項目的，暫不予備案。基金業協會稱，房價上漲過快熱點城市目前包括北京、上海、廣州、深圳、廈門、合肥、南京、蘇州、無錫、杭州、天津、福州、武漢、鄭州、濟南、成都等16個，将根據住房和城鄉建設部相關規定适時調整範圍。

根據《備案管理規範第4号》文件，禁投房地産的私募資産管理計劃包括五類：一是委托貸款；二是嵌套投資信托計劃及其他金融産品；三是受讓信托受益權及其他資産收（受）益權；四是以名股實債的方式受讓房地産開發企業股權；五是協會根據審慎監管原則認定的其他債權投資方式。

而在此之前，房企的非自有資金已經禁止拿地，房企的杠杆被降低了；房企再融資已經沒有那麼容易；房企國内發債的單筆規模大幅下降，總規模趨勢也出現大幅下降，發債的利率也在小幅回升；迄今為止仍然沒有房企直接IPO的案例，未來即使借殼上市也将難上加難。除此之外，央行、銀監會、證監會等部委對房企融資均釋放了收緊的信号，多渠道正在收緊房企的“杠杆”。

然而，當下的問題就是房企仍然沒有停止擴張的步伐，房企仍然在積極拿地為自己“加杠杆”，試圖通過這次“加杠杆”博弈2018年下半年之後的下一輪市場機會。而這樣的結果就是房企的杠杆率繼續高企，一旦遇到市場深度調整期，企業的資金面壓力就會越來越大。

從國家統計局部披露的2016年房地産投資相關信息可見，房企的資金結構面臨調整。國家統計局數據顯示，2016年，房地産投資資金來源中，國内貸款從2月的4471.47億元，一路增長至12月的21512億元，有超過5倍的增長；自籌資金從2月8332.57億元，到12月的49133億元，增長了超過6倍。而最大可能以表外融資為主的其他資金從2月份的8572.82億元，到12月份的73428億元，增長了近10倍之多。

由此不難看出，過去一年里，房地産投資資金，随着市場行情的發展一路再飙升，很明顯的是，自籌資金與表外融資增長幅度都遠高于國内貸款增長，房企在通過各種渠道“加杠杆”擴張。

同策咨詢研究部總監張宏偉認為，自籌資金與表外融資的不斷上漲意味着房企在過去一年多時間當中不斷通過各種融資渠道加杠杆，以加快擴張規模增加企業市占率。回顧過去一年多的時間可以發現，房企是從2015年下半年市場好轉的時候開始加杠杆的，這種情況一直持續到現在。房企“加杠杆”的主要的表現形式為自籌資金與表外融資的增加，雖然通過資本市場力量增加了企業的銷售規模，大幅提升了市場占有率，但背後的資金借貸規模較大，後期的償還能力對于企業來講逐步降低，随之帶來的房企運營風險越來越大。

據筆者觀察，房企“加杠杆”的資金周期一般為2年左右，也就是說2017年下半年将是2015年下半年房企開始“加杠杆”資金開始到期的時間。也就是說，2017年下半年，房企首次“加杠杆”的資金将面臨償還壓力。如果企業無力償還，則面臨資金的壓力。

此時，對于房企來講無非兩個解決方法：一是借新還舊，但發債成本已推高，私募收緊，非自有資金已經不能用于拿地環節，毫無疑問，資本市場環境已經收緊，到了下半年，房企通過借新還舊的能力會進一步降低；第二種渠道，就是要加快銷售回籠資金，通過銷售回款解決資金壓力。現在看來，在調控政策從嚴執行的背景下，市場去化速度大幅降低，到了下半年，市場調整的深度也将進一步加大，屆時，房企只有通過“以價換量”的方式解決銷售問題，解決目前的資金兌付壓力。

而對于金融機構來講，對于房企“加杠杆”所帶來的市場風險並不會視而不見。因為每一個房企每一個項目背後都有自己的貸款。同策咨詢研究部總監張宏偉認為，随着時間的推移與調控的深入，金融機構會強化對于房企的“風險控制”，也會采取一些“降杠杆”的措施。屆時，銀行等金融機構将通過嚴格執行放貸企業標準、下調企業信用評級、降低抵押率，甚至停貸等方式對于“風險”房企或項目進行“風險控制”，防止樓市出現債務違約，控制自身壞賬率。

而這些動作有可能會讓占有整個行業“加杠杆”較大的民營房企、絕對數量最多的中小房企面臨資金面緊張的問題，不排除下半年會頻現中小房企被並購或破産的現象，甚至出現TOP20某房企中“加杠杆”較為明顯的房企尤其是民營房企可能在2017年下半年（晚的話2018年上半年）的樓市調整期遇到資金兌付的問題，屆時，這些房企有可能會遇到資金鍊斷裂的問題，這些房企一旦無法及時償還貸款，無法給自己“降杠杆”，它們極有可能因此陷入困局，最終被其他企業收購股權或項目。

張宏偉 同策咨詢研究部總監