長坡薄雪 | 金地幸存者遊戲

編者按：每個時代，每個行業，都會有一條正确的坡道。

2022年，中國經濟三駕馬車都面臨着前所未有的挑戰，出口、消費、房地産在時局變化中不斷調整，尋找重啟與復蘇的道路。

為了檢視過去及展望未來，觀點新媒體策劃和推出最新一期年度報道——“長坡薄雪”，全面深度報道房地産及關聯産業鍊的標杆企業，他們的正确坡道和厚雪、濕雪會在哪里？

與此同時，我們繼續對話具有全球視野和豐富經驗的經濟學家，從他們的角度，解讀中國經濟與各行各業的未來機會。

觀點網 2022年，宏觀經濟面臨下行壓力，中長期住房需求動能釋放減弱及多地疫情反復的大背景下，房企發展又面臨流動性緊張、銷售模式困難、停工風險等問題。

困局中，衆房企仍在尋找穿越周期的砝碼。

金地集團作為目前房地産嚴冬下少數的“幸存者”之一，以往采用低權益比例以做大銷售規模的策略，在逆境中降低了投資擴張的資金壓力，使其能夠繼續保持投資能力，為未來盈利保留了增長的空間。

聚焦在銷售端上，沉默數年後，曾經“招保萬金”中的金地集團重回行業前十。

觀點指數發布的2022年度房地産企業銷售表現顯示，2022年，金地集團權益銷售1458.8億元，排名第7；全口徑銷售金額2218億元，排名第8。

與此同時，金地也較大幅度削減了土地投資額度。截至2022年9月底，僅新增土地儲備171萬平方米，總投資額220億元，同比分别下降88.54%、80.62%；權益投資額約89億元。

小年與挑戰

2022行業小年大背景下，銷售規模的下滑已不是新鮮事，但就金地而言，恐怕未來還将面臨不小的利潤壓力。

穆迪曾在2022年5月預測，金地集團的年内合同銷售額約2450億元人民币，因為在未來6-12個月，中國房地産市場的運營狀況仍将充滿挑戰。

實際上，全行業銷售下滑程度比穆迪預測空間還要大。

2022年全年，金地集團累計實現簽約金額2218.1億元，同比下降22.64%；累計實現簽約面積1019.8萬平方米，同比下降25.94%。而在2021年，金地銷售業績曾錄得同比增長18%。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

具體從各月情況看，2022年上半年，金地每月銷售均較同期有所回落，累計錄得1006億元的銷售，較上年同期下探38.21%；下半年修復明顯，其中8、9、10、11月較同期銷售錄得增長，最高增速為10月的22.88%，下半年累計銷售僅較上年同期回落2.17%。

但從行業整體看，2022年實現銷售過千億的房企里，同比增速均有較大程度的下調，而金地其間就又頗顯亮色。

2022年，房企在政策調控常态化、多地疫情反復、疊加行業流動性危機中“夾縫求存”，項目建設、交付結轉均受到不小沖擊下，行業盈利狀況進一步惡化，房企整體表現為營收與利潤規模雙雙呈現負增長。

從金地披露的财報看，毛利率表現分别錄得一季度19.72%、半年報21.98%、三季報20.44%，三項數據里中報數據較2021末21.18%有所回升。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

淨利率方面，金地同樣2022年第三季度為10.07%，較年中下滑，但好于年初水平，比2021年下降0.6個百分點。

作為房地産市場一直以來的“理科生”代表，金地一直将ROE看成最重要的管理指標。董事長淩克曾對外表示：“好公司的標準，應該是高ROE的公司，並且是沒有采用過多财務手段的高ROE。”

2022年房企普遍面臨着利潤率指標下滑、拿地成本提高、周轉效率降低的問題，金地也迎來ROE回調的挑戰。

觀點指數數據顯示，近三年金地ROE分别為20.00%、18.60%、15.69%。2022年，據觀點指數測算，該項指標将回調至12.97%，為近7年低位。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

資産周轉率方面，金地在2016年之前浮動較大，最高至0.38次每年，最低至0.25次每年；2017年後，該項數據趨于穩定，基本保持在總資産周轉率0.21至0.23次每年的水平。

由于2022年市場繼續下行探底，根據金地三季度數據，資産周轉效率較上年同期下探8.80%，預計2022年該項數據将回歸至0.22次每年的狀态。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

至于ROE影響因素最後一環，權益乘數的表現，2022年前三季度，金地該項數據錄得4.03倍。

得益于金地積極還債，主動降低自身财務杠杆。截至2022年9月30日，金地債務總額較2021年末減少23億元，資産負債率降低0.89%。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

綜合來看，金地2022年整體毛利率已經觸底，已售未結轉的低毛利項目持續在消化，盈利表現未來将迎來反彈。

防衛的策略

2022年8月的金地中期業績會，淩克指出對2022年房地産市場審慎的判斷，根據市場形勢變化，按量入為出的原則，對投資預算進行了壓縮，下半年會根據項目收益、項目現金流情況，尋找優質投資機會，合理确定合作項目比例。

三季度數據顯示，金地2022年投資強度上遠不及前幾年。

截至2022年9月末，該公司共新增土地儲備171萬平米，其中權益儲備約62萬平米；總投資額220億元，權益投資額約89億元，新增土儲權益占比為40.1%，全口徑拿地銷售比為13.4%，整體拿地強度較弱，但在北京、上海、深圳、成都等核心一二線城市新增投資額占比超過80%。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

近幾年，金地大多通過合作方式進行市場擴展，新增土儲權益占比在40%-50%左右，低于房企均值。

2022年三季度财報顯示，該司在土儲權益比繼續呈現下行趨勢。不過低權益比雖然是企業防衛性經營策略，但未來或也将收窄公司盈利空間。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

2022年三季報顯示，金地新增土儲權益由2021年末39.61%調整至36.26%；權益投資金額較上年末增長0.5個百分點，至40.45%。

觀點指數匯總數據顯示，前三季度金地實現竣工面積732萬平米，新開工面積418萬平方米，前者同比減少52.28%，後者減少77.32%。

不過，金地2022年前三季度竣工提速帶動的交付量增加，使得其在該季度營收同比增速回升，單季度實現249.6億元，同比增長27.3%。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

觀點新媒體了解到，2022前三季度，金地完成全年竣工計劃的48%，預計四季度竣工交付仍将加速。新開工面積及竣工面積為近年低位，其中竣工面積首次超過新開工面積。

但即便行業毛利率持續下跌，金地只要對外擴張、銷售、交付規模還在，公司在盈利面依舊能夠持續跑通。

2022年金地調整了投資策略，收縮了投資強度，對外擴張收縮，也意味着未來整體營收規模縮減，也會進一步下調公司利潤預期。

随着産業升級，地産行業粗放型時代已過去，更加重視高技術行業和研發行業。金地在此背景中，重點發展産業賽道及代建賽道。

主要負責商業地産的金地商置，近年來表現日漸突出。

整體來看，2022年，金地商置累計實現合約銷售總額約617.73億元，銷售總面積約296.72萬平方米。在2022年中期，得益于個别有較高毛利的物業銷售項目在本期集中确認收入，且占整體收入比例較高，毛利率錄得51%，盈利得到修復。

截至2022年12月末，金地商置合約銷售總額占金地全年總銷售額的27.85%，對業績增長已有支撐作用，且近幾年銷售增速普遍高于金地集團。

不過，盡管金地商置定位是以寫字樓、公寓等商業地産為主，但從實際經營結構來看，大部分業務仍聚焦在住宅開發。

2022年中報顯示，金地商置在物業發展、物業投資及管理、小額貸款三項業務營收占總收入比例分别為71%、25%及3%，較上年同期的88%、9%、4%有所提升，但期内銷售物業交付面積減少。

“商置”之外，金地也提前嗅到了“代建”賽道的機遇，為後續持續提升集團利潤空間帶來期待。

當下，代建行業憑借高收益率、低風險、低杠杆以及抗周期能力強等優勢，成為行業關注的焦點。

早在十幾年前，金地就進入了代建領域。截至目前，金地旗下金地管理作為代建行業的領軍企業之一，成為了代建行業的老玩家，但也面臨着與“代建行業的老将新兵”同台競争。

近幾年，金地管理涉足多類型項目代建，不僅有傳統住宅、商辦管理、産業園的管理，甚至養老、教育、醫療方面都積累了比較多的能力。

截至2022年6月底，金地集團代建業務已布局全國超40座城市，管理服務項目超90個，累計簽約面積超1600萬平方米，其中住宅項目累計貨值超過1000億元，商辦項目投資規模超過420億元，累計政府公建面積超過360萬平方米。

作為一種輸出房地産開發全流程解決方案的輕資産開發模式，金地提前布局代建，有望在“保交樓”背景下迅速擴容並收成，成為自身維繫盈利天平的新砝碼。

後杠杆年代

盈利空間收縮的情況下，金地集團仍維持着“再融資”動态平衡，沒有呈現出如其他房企一般的債務違約。

截至2022年第三季度，金地有息負債總額較中期降低102.6億元至1190.6億元，其中短債占比約33%，貨币資金余額556.7億元，現金短債比合理，三道紅線指標維持綠檔。

三季度财報還指出，金地各項公開市場到期債務如期償付，2022年内公開市場到期債務已償清。

據财報介紹，金地已連續多次按期足額完成境内外公開市場到期債券的兌付，其中包括兌付人民币公司債券本息83.39億元、境外債券本息4.62億美元、中期票據本息15.76億元，該司年内已無需要償付境内外公開市場到期公司債券及中期票據。

再從債務結構看，截至2022年9月末，金地負債總額為3503億元，其中流動負債合計2615億元，占比74.65%。資産負債率較2021年末進一步降低0.96個百分點，至75.23%。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

其中短期借款、一年内到期的非流動負債、其他流動負債合計506.07億元。如果算上329.4億元應付票據及應付賬款，則金地短期有息負債額達到835.47億元，較2021年末906.71億元下降明顯。

期内，金地貨币資金556.7億元，能夠覆蓋506.07億元短期負債。得益于險資股東，金地在融資層面較其他房企還是具備一定優勢。

2021年，金地整體籌資性現金流入曾超707億元，在清償422.6億債務及支付股利等資金後，全年籌資性現金流淨額達到105.5億元，由此帶動公司全年現金及現金等價物淨增加103.5億元。

2022年前三季度，金地籌資活動産生的現金流量上回落，分别錄得-18.37億、-52.76億、-202.7億，籌資活動現金流轉負與償還債務支付的現金增加有關。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

報告期内，金地籌資性現金流入363.6億，較上年同期減少33.52%，但在償還債務所支付的現金上增加了21.91%，較該财年上半年增加164.3億元，至406.5億元。

由于2022年金地采取積極的清償債務，該季度籌資性現金流淨額同比減少-314.76%，為流出202.7億，期末現金及現金等價物余額為556.4億元，比2021年第三季度增加1.7%，較中期減少12.29%。

據觀點新媒體統計，2022年前三季度，超20家房企經營性現金流為正值，但若從增長角度來看，僅有8家房企實現了經營性現金流同比正增長，近六成房企經營性現金流負增長。

營收不斷摸高的金地也收獲了自己連續三個财年（2019至2021年）的經營性現金流為正，截至2022年9月末，金地集團累計錄得經營性現金流119.7億元、投資性現金流負值減少，為流出7.52億元，同比增長90.76%，比中期報告增長245.68%。

不難看出，金地集團在積極地償還債務，而且投資活動現金流負值減少。在量入為出、投資壓縮的引導下，放緩了對聯合營公司投資，該項數據的支付現金也對應減少。

另外，籌資活動雖同比放緩，但在自身融資利率水平上保持優化。2022年三季報顯示，金地融資成本已由2019年的4.99%降至2021年的4.56%，再降至2022年三季度的4.50%。

數據來源：企業公告、觀點指數整理

報告期内，金地集團存貨規模較高，達1922億元，仍面臨一定去化壓力，在行業下行階段部分項目将面對減值風險。

整體上看，金地2022年ROE水平雖領先于同行，但在自身仍面臨諸多挑戰。

融資成本雖然得到優化，但融資規模收縮。積極清償債務後，在手現金在短債及日常營運資金面前，略顯“囊中羞澀”。

利潤率磨底及淨利率持續走低大背景下，金地ROE将面臨持續壓力；與此同時，投資策略的謹慎及收縮，導致擴張規模不敵同期水平，加上過往自身較低的投資權益，勢必也将持續提升面對未來的盈利空間。

後杠杆時代，金地在行業凜冬中收窄了投資強度，保持了較為通暢的融資及持續優化融資成本，使得該司成為房地産企業中為數不多的幸存者，彼時的矛點，成為了此時越冬的盾牌。

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