阿里又一次動刀：為何停止分拆菜鳥IPO？

觀點網 2023年上半年以來，阿里巴巴推進的組織變革，幾乎細化到以日為單位，身處這樣一個宏觀環境變化、競争對手環伺的局勢之下，“變化”或許才是唯一的不變。

近期剝離盒馬、大潤發資産的傳言甚嚣塵上，阿里尚在忙于應對。3月26日，另一個重要平台菜鳥在港交所遞交的招股書有效期屆滿。

當天早上，敏銳的投資者已注意到此事，並開始猜測菜鳥是否也将和順豐一樣，等待時機重新沖刺資本市場。

結果出人意料，3月26日晚間，阿里巴巴宣布，菜鳥已撤回在香港聯交所的IPO申請。同時，阿里巴巴計劃向菜鳥少數股東發出要約，以總對價最高37.5億美元收購剩余36.3%股份。

稍晚時間緊急召開的電話會議上，阿里巴巴新任董事會主席蔡崇信正式作出回應，表示撤回菜鳥IPO申請既有戰略考量，也有估值層面的考量。

他尤其強調前一層考量，指阿里的首要目標是“在電商領域獲勝”，為此需要恢復市場份額，並排除菜鳥上市所帶來的分心。

相比于戰略考量，估值問題顯得更為實際，菜鳥今年2月所傳IPO募資總額已低于招股書預期的10億美元。

此前蔡崇信已明示，目前市況並不理想，無法真正反映業務的真實内在價值。在最新電話會上，他同樣言簡意赅地復述了這一層原因。

考慮到雲計算和菜鳥被部分投資者認定是阿里為數不多的優質資産，喊停分拆並不是一個無法接受的選項。

阿里管理層轉而傳遞這樣一種想法：優先考慮通過協同效應以加強核心業務，才更能成為最佳的價值最大化路徑。

反之，難以産生化學反應的業務或者說非核心業務，作為阿里資本管理委員會主席的蔡崇信，難以有理由不選擇摒棄。

3月26日更晚些時候，大潤發母公司高鑫零售宣布，林小海辭任CEO並調回阿里巴巴，市場仿佛又一次看到阿里揮起了手中的刀。

分拆再遇挫

2023年3月，阿里巴巴宣布啟動“1+6+N”組織變革，拆分成雲智能、菜鳥、盒馬、阿里國際數字商業集團（AIDC）等業務闆塊，並提出在條件成熟時進行上市。

6月20日，阿里巴巴宣布董事會主席兼CEO張勇卸任，由蔡崇信接任主席。

蔡崇信當時還獲任了菜鳥集團董事長，作為一位投融資經驗豐富的人物，這容易令外界将菜鳥上市關聯到一起。

果不其然，在去年6月底，外媒發布消息，菜鳥最快将于第三季度在港交所遞交上市申請，最進取的時間表是年底前完成上市，估值預計約150-200億美元。

9月26日，菜鳥正式赴港遞交上市申請，成為阿里“1+6+N”變革後首個分拆的業務闆塊。另一個也傳出上市消息的闆塊是盒馬，但後者遲遲未邁出實質一步。

業績數據顯示，2021-2023年三個财年（截止日均為每年3月31日），菜鳥收入分别為527億元、669億元及778億元；淨虧損率分别為3.9%、3.4%及3.6%，經營虧損額分别為12.5億元、13.0億元及17.0億元；淨虧損額則從2021财年的20億元上升至2023财年的28億元。

這樣的基本面容易令市場抱有一定觀望态度，今年2月市場消息稱，菜鳥最快在本月獲得中國證監會的境外上市備案通知書，並有望于一季度完成IPO。但募資總額可能會縮水至不足10億美元，低于此前官方招股書中10億美元的預期。

在2月上旬舉行的阿里巴巴2023财年四季度電話會議上，蔡崇信也被問投資者問起了盒馬、菜鳥的潛在IPO進度，彼時蔡崇信的話語已釋放出了相當的不确定性。

觀點新媒體了解，蔡崇信當時表示，阿里在2023年宣布重組時的部分目標是采取措施确保在集團估值中可以反映各業務部門的内在價值，其中明确讨論了剝離資産並在盒馬、菜鳥等業務部門的籌資資金。

“但我們在宣布（分拆）時也提醒，所有這些交易都取決于市場狀況。而目前市況並不理想，我們認為無法真正反映這些業務的真實内在價值。”

這樣的表态，已為一個月後菜鳥招股書失效以及宣布撤回上市申請埋下了伏筆。

3月26日晚間的電話會議上，蔡崇信依然表示，考慮到菜鳥在阿里集團内的戰略角色和未來規劃，以及目前充滿挑戰的IPO市場環境，集團認為當前或可預期未來進行IPO並不符合集團發展策略。

“IPO可實現的任何估值，都無法反映菜鳥真正的戰略價值。”

另一條路徑

按照阿里巴巴最新公告，計劃向菜鳥的少數股東（包括員工）發出要約，以每股0.62美元價格将其持有的菜鳥剩余36.3%股份出售，總對價最高可達37.5億美元。

蔡崇信對此解釋稱，随着菜鳥IPO計劃改變，阿里認為必須穩定菜鳥員工的士氣以及确保運營順暢，相信要約收購加上額外的員工激勵措施能保證員工穩定性。並指出對于其他少數股東，由于菜鳥的預計投資期更長了，要約可為他們提供實現退出的機會。

按最高對價計算，菜鳥現時的估值僅有103億美元，遠低于去年傳出的150-200億美元，更不用提諸如順豐（市值人民币1857億元）這樣的企業。只不過順豐于2月末同樣面臨招股書失效的挑戰，市場稱其可能将募資從20-30億美元降至10-20億美元後重新遞交申請。

據觀點新媒體了解，對于投資者猜測菜鳥撤回IPO申請與監管層相關決定有關一事，蔡崇信予以否認。他表示這完全是内部的決定，主要有兩方面考量，一是戰略考量，二是上文所提及的估值考量。

其中，他更傾向于闡述戰略層面的考量，強調菜鳥為阿里巴巴的國内和國際電商業務提供有獨特價值的物流服務，過去的幾個月集團對中國和國際電商業務進行了評估，得出的結論是：為了提供最具競争力的消費者體驗，阿里必須實現菜鳥運營與集團電商業務之間的深度融合。

數據顯示，2021-2023财年，菜鳥國際物流業務業務分别貢獻收入290億元、350億元及369億元，占同期總收入比例分别為55%、52%及47%，盡管占比下降，但仍是最主要的收入來源。

“從阿里的角度出發，首要目標非常明确，就是要在電商領域獲勝。為此我們需要回復市場份額，推動業務增長。”

蔡崇信還提及，阿里看到了新的機遇，即菜鳥通過對基礎設施的持續投入來拓展全球物流的網絡，成為服務全球客戶的領先平台。執行這樣的拓展計劃，需要具備長期投資的耐心和長遠的目光，為此阿里決定排除菜鳥上市進程所帶來的分心。

“要賦能菜鳥管理層，要專注于電商業務，與電商業務實現協同效應，以及執行菜鳥長期的全球拓展計劃。”

實際上，這也是阿里巴巴新任管理層過去幾個月審視核心業務後得出的結論：“目前專注于集團内公司之間的協同效應，将是反映整個阿里巴巴集團價值的最佳方式。”

此前蔡崇信就曾透露，阿里在多個領域都已組建了專門項目團隊，以确保協同效應的産生。

菜鳥主要被寄望于與阿里國際跨境電商業務産生協同，國際電商是阿里核心業務中的一部分，阿里國際數字商業（AIDC）在2023年第四季度同比增長44%至285億元，該公司特别提及去年3月初推出的速賣通Choice，透過“全托管”模式吸引商家入駐。

按管理層的想法，菜鳥是速賣通Choice模式當中重要一方，阿里希望菜鳥能夠進一步充分完整地整合到國際跨境電商業務當中，“菜鳥業務需要更進一步和這些（跨境電商）業務一致起來、吻合起來”。

非核心資産

盡管設置了“1+6+N”架構，在阿里巴巴發展計劃中，首要任務實際上只涉及兩大核心業務：推動電商和雲計算的增長。

電商方面，2月份的投資者電話會上，分管淘寶和天貓集團（TTG）的集團CEO吳泳銘強調，TTG仍在中國電商市場中GMV份額第一。阿里将在2024年對TTG進行全面能力提升，這也将是大幅投資的一年，優先投向商品供應、競争價格力和優勢，以及優質服務等。

阿里國際數字商業（AIDC）則實現所有零售平台均實現增長，整體收入連續6個财季優于預期，未來計劃繼續保持快速增長勢頭，為此要繼續加大投資，擴大業務規模。

去年四季度，菜鳥收入增長24%至285億元，主要得益于跨境物流履行解決方案的增長；經調整EBITDA約9.61億元，上年同期則為虧損1200萬元。阿里強調該業務與跨境電商業務“實現了強勁的協同效應”，並将加大菜鳥的跨境物流能力，支持Choice增長。

電商和雲計算以外的業務就沒那麼理想了，四季度阿里本地服務集團、數字媒體及娛樂集團收入分别增長13%、18%，但經調整EBITDA仍在虧損階段，數字媒體及娛樂集團甚至虧損從3.91億元擴大至5.17億元；其他細分市場收入則下降7%，經調整EBITDA虧損從17億元擴大至32億元。

業務發展不均衡，使得阿里更加關注核心業務，進行戰略性投資之余也開始出售非核心資産。

2023年5月，阿里披露董事會批準新成立“資本管理委員會”，負責籌備實施全面的資産管理，原先是由張勇擔任主席，在張勇淡出後便由蔡崇信掌管。而2024财年前9個月，該公司共計完成17億美元非核心資産退出。

蔡崇信在2月已經預告，阿里非常積極地關注上市證券，並組建了一個專門團隊執行資本市場銷售交易，退出這些上市證券。此外，阿里資産負債表上有一些傳統實體零售業務，這些不是核心關注點，“退出這些業務對我們來說是有意義的”。

于是便有今年以來阿里相繼傳出計劃出售銀泰商業、大潤發、盒馬等資産，其中大潤發約預估100億元，盒馬約預估200億元；3月22日港交所顯示，阿里完成出售所持小鵬汽車3300萬份ADS，持股從9.23%降至4.94%；3月26日，已出售全部B站股份。

“阿里還有大量非核心的資産，我們可以去考慮它（的出售），”在最新電話會上，蔡崇信話鋒一轉，“但和快遞有關的這些（出售），我們不會考慮。”

上述所指即2015年以來，阿里或菜鳥先後入股了圓通、中通、百世、申通、韻達等快遞企業，建立起了龐大的快遞聯盟網絡。

對此蔡崇信表示，對快遞公司的持股是戰略性的，阿里目前沒有任何改變的計劃。

其他業務就沒有那麼幸運，在效率和效益面前，它們最終的走向也是被切割。

3月26日，大潤發控股股東高鑫零售宣布，林小海辭任CEO並調回阿里巴巴另有任用，繼任者為高鑫零售的老員工沈輝。而此前一星期，盒馬創始人侯毅也宣布卸任CEO。